三十而立｜上海国际金融中心要成为国内国际双循环的有力支点

2009年，上海建设国际金融中心上升为国家战略，目标是到2020年，基本建成与我国经济实力以及人民币国际地位相适应的国际金融中心。今年2月14日，五部门联合发文加大金融支持上海自贸试验区临港新片区建设和长三角一体化发展力度。上海建设国际金融中心是我国在全球金融危机后，转变发展方式，深化金融供给侧结构性改革，推动金融更高水平开放创新等工作的突破点，具有对中国经济全局强力的引导作用。

在十余年的努力下，上海国际金融中心建设成绩斐然。今年3月份英国智库Z/Yen发布的全球金融中心指数中，上海名列第4位，仅次于纽约、伦敦和东京。在冲刺之年，骤然而至的新冠疫情对全球金融市场产生了重大冲击，并将持续一段时期。我国的经济发展重点也要随之进行调整。未来，上海建设国际金融中心要进一步从提高安全资产供给能力入手，完善市场体系，进一步定位建设为国内国际两个循环的连接点。

后疫情时期全球安全资产需求升级

国际金融中心是一个伴随着人类全球化过程而来的产物。在整个人类发展历史中，全球经济、政治和文化等相互联系与交流不断加强。这种进程产生了一种超越各个地方不同社会结构的全球新秩序。在全球化进程中，不同时代都有着各自的国际性城市。例如古罗马、长安、巴格达、伊斯坦布尔、伦敦、纽约等。这些不同阶段的世界性城市反映了不同时期的全球化重点地区，回应了不同时代全球化各自面临的核心问题，形成了不同时代的国际金融中心。

国际金融中心的演进大体上可以分为两个阶段。

第一阶段是国际汇兑中心。自从人类全球散居以来，就在不同地区之间产生各种贸易、文化交流，塑造了丝绸之路等贸易路线。不同地区的货币不同，在交易中十分不便。这就需要有一个贸易路线上的主要城市进行集中的货币汇兑，方便各地区产品交易。这种城市就慢慢成为了当时的国际金融中心。从早期的罗马、长安，到中世纪后期的热那亚、阿姆斯特丹等。这种汇兑型国际金融中心往往是与产品的大宗批发贸易相联系。在贸易中心进行集中交易后，商人再分销往各地，带回来的各种货币统一进行汇兑，便利全球贸易。

第二阶段，从19世纪开始的制度化的国际金融业。国际金融业制度化的标志之一是建立以英镑计价的金本位制度。这使得一些主要国家的货币，如英镑和荷兰盾有可能在世界范围内流通。这样，国际汇兑中心的地位更多体现为承接制度化国际金融业务的金融机构聚集地，例如伦敦金融城聚集了大量跨国银行。二战后，美国建立布雷顿森林体系，纽约成了毫无争议的全球金融中心。

国际金融中心的这种转变是与全球化发展的新阶段相联系的。在19世纪后，全球化在市场经济发展的推动下，呈现了生产和销售等各项业务逐步开始了全球扩张。这就超越了简单的货币汇兑业务，提高了企业的融资和全球资金调动的需求。针对这些全球化的新问题和新要求，应运而生了全球通用的资金流动协议，即制度化的全球金融网络。

新冠疫情之后，全球金融中心会加速进入新阶段。全球化中不确定性加大，推动全球金融市场更加注重安全资产的提供能力。什么是安全资产？安全性的核心标准是资产价格波动小，流动性高。资产价格的核心要素是资产包含的各种信息，资产定价是对资产信息意味的风险进行估值。因此，资产价格波动最直接的原因是信息不充分，新信息不断出现给投资者带来各种惊讶。安全资产是对信息不敏感的资产，不会因为信息波动带来价格剧烈波动。

这次疫情期间，国际金融市场的大幅震荡。疫情发生较早的欧洲，在3月9日-13日这一周内，英国富时100下跌16.97%，法国CAC40下跌19.86%，德国DAX下跌20.01%。之后，美股开启了迅猛下跌，短短十几天，熔断五次。2月21日以来，CBOE波动率指数最高上涨超过400%。

股票、债券、黄金、石油等所有资产同步下跌背后是投资者面对疫情极端不确定性，对信息极端敏感，产生恐慌心理，对安全资产需求过大，而供给不足。目前国际上的安全资产主要还是美元，在信息不确定性环境中，美元成为了最主要的投资标的，导致美元指数迅速上升。面对这种情况，美联储开启了无限QE，直接购买资产提供美元，同时，与15个国家签订了货币互换，保障世界金融市场美元供给。在安全资产的供给保证后，世界主要股指目前都基本恢复。

不仅仅在此次新冠疫情期间，安全资产需求倍增。实际上，2008年金融危机背后也是安全资产不足。在1990年之后的本轮全球化中，各国尤其是新兴市场国家和石油输出国都积累了很多财富。但是，各国的安全资产供给能力严重不足，导致财富向美国聚集，推升房地产泡沫。

在此次疫情后，安全资产不足问题将会更加严重。疫情对国际经济影响范围广，深度大，未来复苏不确定性高。全球产业链受到冲击，未来存在向区域化调整可能较大。西方国家内部矛盾凸显，社会进一步撕裂，冲突可能经常化。在这样的趋势下国际安全资产供需矛盾会进一步加剧。未来国际金融中心将在制度化提供流动性基础上，会更加体现安全资产的供给能力，成为全球金融体系的安全基石和资产价格锚。

上海经过多年建设，已经在国际汇兑领域取得了极大便利，各项制度化、法制化建设快速推进，与国际标准逐渐接轨。可以说，已经具备了国际金融中心前两个阶段的主要特征。未来，更需要适应全球化发展新趋势，提升安全资产供给能力。这就要求进一步在保持人民币汇率基本稳定的大方向下，完善金融市场体系和业务体系，依托稳健发展的国内经济，通过规范金融创新，创造更多的人民币计价安全资产。

进一步定位国内国际两个循环的连接点

国际金融中心都是依赖于母国自身的经济发展能力。早期国内奢侈品进口支撑了国际汇兑，例如古罗马、热那亚等。工业革命之后，更多是国际贸易和国际投资的主要发起国，成为资金的供给方，例如之后的伦敦和纽约。上海国际金融中心建设要进一步以疫情后我国国内国际两个循环为支撑，发力两个循环相互促进的连接点。

国内国际双循环相互促进的新发展格局，是我国为了应对疫情后国际国内经济发展环境变化做出的及时应对。此次疫情是全人类面临的共同问题。何时以何种方式结束还未可知。美国、欧盟、日本等主要经济体都受到严重影响。世界供给和需求全面收缩，全球价值链面临分割、停摆，全球化受阻。新兴市场国家财政状况堪忧。这使得疫情后一段时期的国际经济环境无法回到我国2000年入世时候的大发展期。面对变化，还需要坚持在更多领域、更大范围和更深层次上加强开放。但是，未来更需要以我为主，构建更加稳健、安全的国内经济循环。

我国在2008年全球金融危机之后，经济已经开始更加依赖国内循环。但是，当时的国内循环是债务-投资驱动型的。地方政府和企业的债务攀升，推动了国内投资。随着投资回报率下滑，这种模式下债务积累越来越高，金融风险急速攀升。

未来国内循环更多要以消费为驱动。通过消费升级带动企业投资和扩大生产，进一步提高居民收入，带动国内消费进一步上升。同时，国内消费扩大也会进一步带动进口贸易，通过进口贸易促进国内高质量发展。

上海在这方面有着巨大优势。上海主办的中国国际进口博览会，连接了国外生产和国内消费。以上海为龙头，通过消费引领长三角经济带实现良性内部循环。上海的国际金融中心正是在国内国际双循环的交汇点，需要更好借力双循环发展，并通过完善的金融市场支撑国内国际双循环良性互动，将上海国际金融中心建设成为国内国际双循环的有力支点。

（作者于泽为中国人民大学经济学院教授，中国宏观经济论坛（CMF）主要成员）