2020首席展望｜天风证券刘晨明：今年科技股的热点会扩散

送走2019年，A股市场开启了2020年的新一轮行情。

A股市场在新的一年里会怎么演绎？双位数的指数涨幅还能重现吗？中国资本市场与宏观经济的发展前景又会如何？澎湃新闻记者近期采访了多位券商首席策略分析师和基金公司基金经理，为投资者梳理出2020年的投资脉络。

本期刊出的是1月7日对天风证券联席首席策略分析师刘晨明的专访。

在刚刚结束的新财富第十七届最佳分析师评选中，刘晨明带领团队获取最佳策略分析师第五名的成绩。

谈起2020年的A股市场，刘晨明认为，行情的演绎路径或与2019年类似，都会经历先全面估值提升，再转为业绩和产业周期驱动的结构性行情，而在这风格切换的背后，是政策从全面放松转为边际效果减弱甚至边际收缩。

他说，年内的政策会呈脉冲式放松的情况，相对应的，虽然市场一季度以来已经明显回暖，甚至二季度也有望继续保持指数的向上抬升，但不可能出现全面爆发的大牛市行情。

具体到板块选择上，刘晨明表示，2020年科技类股票的热点会扩散化，不仅仅是像2019年只有电子表现不错，可能传媒、计算机、新能源汽车都会是比较不错的方向。

以下是澎湃新闻记者与刘晨明的对话全文：

澎湃新闻：回顾2019年，A股总体指数涨幅不小，甚至比不少国际成熟市场的表现更好，这是最近几年来非常少见的现象。你能不能先给我们回顾一下去年的A股市场走势，你认为2019年A股走强的原因主要是什么？

刘晨明：去年的市场整体而言可以分为两段。一段是一季度，另一段是4月份开始，这两段最主要的区别就是政策发生了变化。

在第一段也就是一季度，政策是全面放松，包括加了杠杆、货币放松、房地产“小阳春”，在这样的背景下其实市场是一个全面的估值攀升，所以一季度不管是垃圾公司，还是业绩好的，不管是估值高的、估值低的，都在全面上涨。

到了4月份，进入第二个节点，政策进入收缩阶段，这是从4月份的政治局会议开始，不管是货币、信用还是房地产政策都同时在收缩，这时候市场整体而言就进入了杀估值、估值磨底的过程，所以4月份以后，表现好的公司还是都回到了业绩上。

去年涨得多的公司和行业基本上要么是业绩比较稳定而且有外资渠道买入的消费，要么就是科技产业周期里面逐渐开始体现业绩的，比如半导体、消费电子，这些是下半年的主力，说白了就是回到业绩上。

这就是整个2019年的大概情况，如果简单总结的话，一季度是政策和估值驱动，二季度开始进入业绩和产业周期驱动。

澎湃新闻：那你觉得在2020年还能延续这种业绩和产业周期的驱动力吗？

刘晨明：2020年我觉得还是要分开看。当政策在全面放开的阶段下，比如一季度大家已经看到的全面降准、信贷放松，可能又是一个估值驱动的阶段。所以大家会发现，在这种阶段，各种板块都在估值修复，包括ST的股票、大金融、周期类、科技类、传媒、汽车板块的股票都在提估值。所以我们正在经历的又是一个政策全面放松之后的市场估值驱动阶段。

澎湃新闻：所以现在有一些观点提出来，说现在的市场很像去年一季度的情况。

刘晨明：对，是有点，主要是因为大的政策背景是一致的。这个背后的逻辑其实也是一样的，政策可以阶段性放松，但不能趋势性放松。因为政策的放松会受到一些因素的影响，比如杠杆不能上天，比如“房住不炒”。如果一季度把政策都放松了一遍，那么到后面可能就要小心政策放松的边际力度没那么大，或者可能要边际收缩了，那么市场就会重新回到业绩的驱动上。

澎湃新闻：也就是说，路径和去年可能还是一样的？

刘晨明：有点像去年，时间节点可能不一样。去年政策收的点是在4月份的政治局会议之后，那今年收的节点可能还要再看，是3月份就收？还是到5月份才收？在现在这还没法去确定。

澎湃新闻：你刚才也提到了元旦的全面降准，你觉得投资者应该如何把握未来一年的货币政策？

刘晨明：从逻辑上说，货币政策和信用政策是一枚硬币的两面。因为，你让银行或者金融机构给企业放钱，就是在推社融，就是信用政策，但如果要银行给他们放钱，就必须先让央行给银行放钱，说白了就是降准、降息。所以这两个政策是相互配合的。一季度肯定是整体放的阶段，到后面可能就要逐渐收缩，所以总体上，如果看全年的话，政策是脉冲式的放松。

澎湃新闻：那么对应到市场上，沪指今年以来一度站上了3100点，也有人说牛市已经来了，但如果你说政策只是脉冲式的放松，是否也就意味着全面的牛市行情还是很难出现？

刘晨明：对，我觉得可能就是阶段性的。比如一季度甚至是二季度，前半段还可以，指数也会继续往上走，但你说它是走到3300点、3400点还是3500点？这就要看当时政策的情况了。但我并不认为会出现一个全面的大牛市。因为政策一定会在某阶段出现收缩。

因为，逻辑上讲，当政策全面放松的时候，是市场全面性的机会，指数级的机会，因为它是估值驱动的，都会涨。但一旦过了政策全面放松的时期，就成了结构性的机会，就是业绩驱动，只有业绩好的可以涨。

澎湃新闻：我记得你之前接受采访时也提到了这一点，就是部分公司的牛市可以持续。

刘晨明：对，结构性的行情下，只要是业绩趋势是可以的，就会持续表现相对占优，包括比如一旦政策收缩了，可能还是占优的，因为业绩趋势是不错的，这类我觉得主要是集中在科技产业里面。

澎湃新闻：那么投资者应该怎么选择呢？

刘晨明：科技类的股票在2019年主要是以电子为主线，但2020年肯定不仅仅局限于电子，因为从产业周期的逻辑上讲，肯定是先建基础设施，比如先建5G基站，再出5G的手机、耳机包括VR眼镜，出了这些硬件再出软件，是这么一个逻辑。所以现在是处于马上要出新的5G手机（的阶段），出完新的手机之后就要有软件了。所以2020年我们觉得科技类的热点会扩散化，不仅仅是像2019年只有电子表现不错，可能传媒、计算机、新能源汽车都会是比较不错的方向。只不过大概率不会一蹴而就，比如说一季度涨了一波，有可能会休息一段时间，调整的时候我觉得是可以再考虑去布局的，因为再起来一波的话，还是按照业绩趋势，那还是会有机会的。

我们其实也建议个人考虑公募基金，去年公募基金收益率的中位数超过40%，还有翻倍的基金，表现要远好于个人炒股。这个逻辑是因为，市场是一个少部分公司的牛市，不利于老百姓，因为老百姓更适应于全面提估值的市场，因为那个时候你买什么都能赚钱。如果只是业绩驱动的结构性市场，那么就只能找到业绩驱动力更强的公司才能赚到钱或者说多赚钱。公募基金就具备这样的优势，能够找到这样的公司。

澎湃新闻：那今年还会出现公募基金这类大资金抱团去买消费白马股的情况吗？

刘晨明：其实大资金抱团也不只是买消费白马股，而是各行业的龙头。那你提到消费股，其实历史上看，消费股跑输最明显的就是政策全面放松的时期，也就是现阶段，包括去年一季度，这种情况下消费是阶段性跑输的。但一旦政策进入收缩或者是平稳的阶段，消费是大概率跑赢的，只不过跑赢的幅度会受多种因素影响。比如如果别的板块都不行，那自然跑赢的幅度就会比较高，但如果其他板块表现也不错，比如2019年科技股表现不错，那跑赢的幅度就比较低，这是一个相对的概念。

澎湃新闻：似乎外资会比较偏好消费白马股的这种业绩确定性。

刘晨明：没错，这是因为不同的资金属性会选择不同的方向。很多国内的公募基金喜欢选择业绩爆发的科技类的股票，外资或者国内另一些长期资金可能喜欢选择业绩趋势稳定的消费股。

澎湃新闻：MSCI在2019年完成了A股扩容的三步走，今后一年你觉得外资又会如何影响A股市场呢？

刘晨明：2020年被动型的外资可能进来的速度会放缓，因为MSCI在今年没有继续纳入A股的计划，但是主动型的外资还是会继续进来，这一点是相对比较确定的。在这种情况下，我觉得消费类的公司不会跌太多，因为一旦跌太多了他们还是会抄底买入。但是从绝对超额收益的角度讲，刚才说了，2017年到2019年整体来看，科技、金融、周期都不行，只有消费行，所以消费股的超额收益就很高，但是2020年我们判断，科技类的超额收益会更好一些，消费股的超额收益可能会有所下降。

澎湃新闻：站在现在的时点，A股相比其他市场的性价比如何？

刘晨明：从逻辑上讲，大量的外资是同向变化的，如果全球股票市场上行，他们会整体加仓，如果美股崩了，他们会整体降仓位，大部分是偏同步操作的。要考虑性价比，尤其是消费股的性价比，要考虑的一个大背景是全球低增长，全球接近零的利率水平，在这种情况下，你买债券收益率接近零，买其他资产的收益率也很低，那股票类的有稳定现金流、业绩和ROE都很稳定的消费股就会受到青睐。所以不光是A股的消费股在提估值，全球的消费股都在提估值。我觉得这会持续很长时间。