货币与债务经济学｜财政与信贷创造货币之辨

2019年可谓是“现代货币理论”（下文简称MMT）之年（可参见拙文《货币与债务经济学｜现代货币理论的“历史”与“现代” 》，2019-05-17，澎湃商学院）。从今年年初开始，这种“异端邪说”引发了广泛的关注和激烈的争论，以至于如今任何一位货币经济学家和宏观经济学家都几乎不得不对该理论亮明立场。如果我们遵从科学哲学家劳丹（Larry Laudan）对“科学革命”的定义，那么MMT的兴起便已然接近于“经济学革命”的爆发，因为当前从事货币和宏观经济学研究领域的经济学家，几乎都需要对该理论做出反应。中国人民银行货币政策司司长孙国峰教授同样做出了反应，先后在《经济研究》和《中国金融》杂志上撰文对MMT进行了批判。但仔细研读这些文章后，我们发现其中存在不少误解。鉴于孙教授的影响力，我们在贾根良老师的提议下，决定撰文从不同方面对其中的误解予以回应和厘清。

笔者8月下旬已完成我们分工的商榷任务，并先后在第八届全国马克思主义经济学论坛暨第九届全国马克思主义经济学青年论坛、中华外国经济学说研究会第二十七次学术年会和第十三届中国政治经济学年会三场学术会议以及中国人民大学经济学院经济思想史读书会上汇报过。下文将扼要阐述对孙教授批判的辨析和商榷。在此特别感谢中国人民大学贾根良教授、刘守英教授、黄淳副教授、赵峰教授、范志勇教授，中国社科院胡乐明研究员、杨静研究员，复旦大学孟捷教授、张晖明教授，云南大学张林教授，哈尔滨工业大学（深圳）杨志教授，清华大学赵准副教授以及北京师范大学王有贵教授。你们的提点、鼓励和批评是指引笔者前进道路的明灯。该文完整版以及我们团队的其他商榷文章，则请各位读者参见《学术研究》杂志来年初的专栏文章。

孙国峰教授认为，MMT主要在货币创造主体、创造层次和创造制度三个方面存在逻辑缺陷。但我们研究认为，在这三个方面孙教授都或多或少误解了MMT。根据我们的分工，笔者以下主要就前两个方面展开辨析。

一、货币创造主体辨析

孙国峰教授认为，MMT的第一大逻辑缺陷在于对当今现代货币体系下的货币创造主体认识错误。因为在他看来，MMT认为货币创造主体为政府，对应的是一种由央行直接购买政府债务来供给货币的财政主导模式，它仅适用于过去的“政府信用货币体系”。孙教授声称，现代货币体系则是银行信用货币体系，而非MMT所倡导的政府信用货币体系。在该体系下货币创造只属于银行，所有货币都是银行通过贷款（资产扩张）创造的。

一方面，孙教授以上观点对现代货币体系及其货币创造主体的理解有失片面。现代货币体系是信用货币体系，也是国家货币体系。当今所谓的“银行信用货币体系”，事实上并未消除或取代过去所谓的“政府信用货币体系”当中的政府信用角色。从货币创造上看，在现代货币体系下，银行并非唯一的货币创造主体，政府同样是重要的创造主体。如同银行贷款创造货币一样，政府支出也会创造货币——政府部门对私人部门的支出都会创造货币。例如，当央行实施量化宽松货币政策，执行资产购买计划时，便不仅增加了银行准备金，即基础货币，还同时增加了资产出售者在银行的存款，即创造了广义货币；同样，当财政部进行财政支出时，不仅会使银行持有的准备金增加，从而基础货币增加，同时也还会使商品和服务销售者在银行的存款增加，即广义货币创造。

在上述这两种情况下，银行并不是像“贷款创造存款”那样作为货币的主动创造者，而只是充当政府部门与私人部门之间交易的被动“中介”，政府才是存款货币的创造者。由此可见，即便是银行存款货币，也并非全部通过银行“贷款创造存款”来创造。因而仅仅依据广义货币（流通中的现金+银行存款）的构成来判断货币创造主体，是一种误导。并且，既然认识到政府和银行均能创造货币，就不应不经具体情况具体分析便断定政府创造货币就要比银行创造货币更容易产生通胀，更不能仅仅因为政府的外生货币创造与银行的内生货币创造之别而滋生政府信用创造是非生产性的、银行信用创造是生产性的偏见。现实情况也可能恰恰相反。

另一方面，孙教授对MMT的相关认识存在误区。MMT并非像孙教授认为的“忽视了银行作为货币创造中枢的核心作用”，而是在认识到和深入研究银行信用货币运行的基础之上，着力于将政府货币与银行货币有机统一起来分析国家货币体系的运行。事实上，孙教授所出色阐释的“贷款创造存款”内生货币理论，恰恰是MMT倡导者大部分所隶属的后凯恩斯主义（Post Keynesianism）学派的标志性理论和基石之一。并且，尽管意识到银行“无中生有”创造货币的问题，但鉴于其对保持资本主义活力的重要性，MMT实际上从未倡导孙国峰教授意义上的只有政府创造货币的所谓“政府信用货币体系”。

二、货币创造层次剖析

孙国峰教授认为，MMT的第二大逻辑缺陷在于对当今现代货币体系下的货币层次辨别不清。它混淆了银行信用货币制度下货币创造的层次，错误地将存款货币和基础货币视为并列平行关系，将二者混为一谈。在他看来，这二者是相互独立的，并根据其“贷款创造存款”理论，系统提出和阐释了体现这种货币创造层次的“信用货币金字塔”。

这一批判同样对现代货币体系下的货币创造层次的理解有所偏差。就货币的创造层次而言，中央银行创造的基础货币与商业银行创造的存款货币的确分属两个不同的层次，但却并非完全“相互独立”，而是密切相关。如上所述，无论是财政部还是央行，政府对非银行私人部门的支出操作，都会同时带来基础货币和广义货币的增加，因而二者的创造是同时发生的。并且此时，中央银行的基础货币创造行为，也并非对银行的货币创造行为仅仅“形成支撑和制约”，而是恰恰“替代银行的货币创造行为”。因为在这种情况下，银行只不过充当的是央行与非银行私人部门之间的“中介”，而不是通过“贷款创造存款”来主动创造货币。

另一方面，孙教授并不熟悉MMT颇具代表性的债务和货币的层级理论。该理论所描述的“债务与货币金字塔”不仅包含了孙教授的“信用货币金字塔”的核心思想，而且更为全面而完整地刻画了货币创造的层次。这两个金字塔最重要的差别在于，在货币与债务金字塔中，MMT还分析了货币创造的基础货币层次与广义货币层次之间的相互作用，而不是像孙教授那样将二者完全对立和隔离开来。他们将政府部门（包括财政部和央行）与私人部门之间的关系称为“纵向交易”（vertical transaction），包括政府支出创造基础货币和广义货币；把私人部门内部的交易称为“横向交易”（horizontal transaction），包括银行贷款创造存款创造广义货币。如此一来，货币创造便包含纵向上政府部门政府支出向私人部门的“外生”注入，与横向上私人部门内部银行“贷款创造存款”的“内生”产生两个相互关联的部分和维度。

三、部门收支分析刍议

在批判MMT有关货币创造和运行本质的逻辑缺陷的过程中，孙国峰教授还认为MMT所采用的独特的部门收支分析（sectoral financial balances approach，SFB）是不恰当的、错误的。该方法忽略了货币创造的内在机制与动态过程，混淆了作为货币创造主体的银行与其他主体会计记账的区别，得出的结论掩盖了部门名义均衡之下的隐性剥削。

这种有关MMT部门收支分析方法的“成见”，从本质上来自对上一部分关于货币创造层次“独立性”的“执念”，因而没有正视这种方法的原理和适用性。在当今现代货币经济中，所有经济主体和部门的收支活动均是货币收支活动，其中包括占主导地位的财政和信贷（或金融）收支。而且，它们的收支是紧密联系在一起的，构成了货币流通体系。MMT所运用的部门收支分析，正是从“货币流通”这一层面来分析不同部门之间的货币流量的循环流转以及与之相对应的资产负债存量的勾连变化，因而对任何经济单位和部门均需将其资产负债表和资金流量表结合起来分析。因而，它并非在孙教授所着眼的“货币创造”这个不同的层面来讨论问题，但却的确是在前述研究了“货币创造的内在机制与动态过程”的基础之上所开展的深入分析。

更重要的是，这种过度着眼于银行和政府在货币创造层次上的差异的“成见”，阻碍了孙教授区分和重视这两种货币创造及运行方式对经济稳定所产生的截然不同的实质性影响。根据资产负债表和资金流量表分析，银行在“贷款创造存款”创造存款货币的同时，必然对应着企业或家庭部门债务的创造，带来的不过是私人部门内部资产负债的转换，而不是净金融资产的增加。银行创造的这种“内部货币”的扩张，因而在很大程度上意味着私人部门债务的累积和杠杆率的上升，从而导致金融脆弱性增加，容易滋生债务和金融危机。相比之下，财政部“支出创造货币”在导致“外部货币”扩张的同时，却不会相应地带来私人部门债务的扩张，而是增加了私人部门的收入和净金融资产，从而有助于降低私人部门杠杆，减少金融脆弱性。

诚然，MMT所主张和青睐的这种分析方法也具有局限性，特别是考虑到MMT论者重点是将宏观核算恒等式作为刻画政府部门与私人部门之间经济关系的手段，更多着眼的是探讨政府操作对私人部门的影响。其结果是，该核算框架和部门收支分析不足以解读和判断国内私人部门内部具体子部门的动态变化，从而也就不足以研究像孙教授所指出的金融财富在私人部门内部的分配。但是。要想深入考察这些问题，却依然离不开具体部门资产负债表分析和资金流量分析的结合。

四、总结与评论

笔者已经在本专栏阐述过经济思想史上所存在的两大由来已久的货币研究传统——主流的“基于交易”的研究传统与非主流的“基于债务（或信用）”的研究传统（参见拙文《货币与债务经济学｜交易与债务：两大货币研究传统》，2019-06-19，澎湃商学院）。在货币创造这一问题上，这两大传统分别大体对应着主流的“外生货币理论”传统与非主流的“内生货币理论”传统。一个世纪前，至少在凯恩斯那个时代，银行“贷款创造存款”的内生货币传统便已然成为了当时的“共识”，并被写入20世纪五六十年代的教科书。但在七十年代“货币主义”等新古典反革命的影响之下，四十年的共识随即逐渐消失，取而代之的是“存款创造贷款”以及政府通过基础货币和货币乘数控制货币供给的外生货币主流传统，该传统至今依然是大多数主流教科书的“常识”。

由此历史视野观之，孙国峰教授同MMT一样，近些年均在致力于重建和复兴上述古老的基于债务的内生货币非主流研究传统。在国内，在为破除和厘清人们源自实物或商品货币时代而产生的有关货币创造和运行的根深蒂固的误解方面，孙教授无疑做出了重要贡献。但遗憾的是，在推动内生传统复兴、破除旧有观念的过程中，孙教授却忽视和低估了MMT所恰恰重视和凸显的“国家”或“政府”要素。与孙教授所认为的，MMT“夸大了财政在货币创造中的作用，忽视了银行作为货币创造中枢的作用”相反，我们恰恰认为，孙教授夸大了银行在货币创造中的角色，忽视了国家在货币创造当中至关重要的作用。之所以会形成这种误解和偏差，其原因主要在于，孙教授理想化地将“财政”与“金融”（或信贷）完全对立起来。但事实上，在当今乃至未来的现代货币制度下，“财政”与“金融”是密切相关的。有鉴于此，复兴大业亟待“厘清共识”和“统一战线”，尤其在面对“传统智慧”依然深入人心的当下。

（作者李黎力为中国人民大学经济学院副教授，经济学博士。本文系国家社会科学基金青年项目（18CJL004）的阶段性成果。）