中国证券报：“四底”重合后，A股将从蛮牛变为慢牛

创业板上市公司2019年一季度业绩预告公布完毕后，多家券商机构认为创业板盈利底显现。而近期密集公布的宏观及金融数据，也积极表明信用底、经济底逐渐成形，加之前期确认的市场底，多底重合后，市场普遍预计，A股将从蛮牛变为慢牛。牛市第二阶段，业绩因素凸显。

创业板确认业绩底

从创业板上市公司2019年的一季报预告来看，虽然增速仍为负值，但考虑到2018年一季度的高基数，多家券商机构表示，创业板的业绩底已现。

“四底”落定 A股蛮牛变慢牛据天风证券统计数据显示，创业板（剔除温氏股份、乐视网、光线传媒、坚瑞沃能、宁德时代，下同）、创业板指（剔除温氏股份、光线传媒、宁德时代，下同）2019年一季度预告净利润同比增速分别为-1.4%和-3.2%，较2018年四季度的-60.7%和-21.7%分别大幅回升59.4和18.5个百分点。

除个别特殊年份外，据中银国际证券统计，创业板一季报占全年利润的比重基本维持在12%-21%的区间内，因此对全年业绩预测具有一定指导意义。

“创业板（指）的盈利水平大概率见底反转。趋势上，预计2019年创业板指的盈利增速将逐季提升。”天风证券策略分析师徐彪认为。

至于主板业绩，历史经验显示，与PPI增速高度相关。最新公布的3月PPI环比如期转正，为0.1%，同比达到0.4%。“结合对环保政策和需求侧刺激潜在影响的判断，预计今年二、三季度PPI环比或继续出现正增长。”华泰证券宏观分析师李超认为。

由此判断，A股业绩底大体上已经显现。

除了业绩底，以及年初探明的市场底，当前信用底、经济底也日渐清晰。

“1月金融数据总量不差，2月金融数据结构不差，3月金融数据验证信用底。”太平洋证券策略研究指出，3月公布的金融数据中，社融数据最为亮眼，全方位改善且大超市场最乐观预期，完全验证了信用底。不仅总量超出预期，结构也超预期改善。

历史经验同时表明，经济底滞后于信用底约两个季度。不过，广发证券海外策略首席分析师廖凌表示，考虑到今年财政“前移”、大规模减税降费的刺激，让经济底的基础更加夯实，到来时点可能也早于市场预期。

事实上，2019年3月PMI回升至临界点以上，为50.5%，这与PPI增速阶段性企稳、规模以上工业企业利润增速基本见底一致。有分析人士表示，3月PMI超预期，即便后续有波动，但经济最悲观的预期阶段已经彻底过去，市场预期明显转变。

总体来看，当前市场底-信用底-经济底-盈利底的格局已经基本形成。

市场驱动力转变

年初内外预期积极改善，A股开启了春季快速修复行情。有机构统计，当前沪综指滚动市盈率已修复至近六年均值附近，隐含的风险溢价率ERP值已下修至近十年均值下方。

这意味着，在内外利好预期已较为充分反映背景下，市场难以单纯靠风险偏好提升来驱动上涨。

那么，随着市场底-信用底-经济底-盈利底（以下简称“四底”）格局逐渐成形，市场驱动力如何演变？

“后市A股的修复主要驱动力，或主要取决于两大因素：分子端公司盈利变化的正向预期、分母端无风险利率的进一步下行，即经济基本面企稳或公司业绩增速止降、政策宽松加码两大预期。”国都证券策略分析师肖世俊表示。

而国盛证券策略分析师张启尧表示，“仍有预期差，远没到利多出尽的时候。”一方面，减税的刺激不可忽视。4月1日增值税减税正式落地，直接利好企业盈利和现金流改善，而当前市场对此并不充分。在当前宽松的信用环境和减税降费的大背景下，企业盈利修复将更早更快。另一方面，复苏仍有预期差。很多投资者认为当前数据改善主要因素就是春节错位的季节性因素，但从近期一系列宏微观数据观测，复苏持续性很有可能超预期，很多投资者对此仍准备不足。

但市场阶段仍有扰动因素——二季度限售股解禁问题需要关注。招商银行研究院资本市场研究员朱肖炜表示，从历史数据上看，大小非解禁市值与ERP呈现较为显著的负相关性，且负相关性较强（95%置信度下相关性显著，相关系数-0.57）。2019年4月大小非解禁市值开始攀升，并于二季度末到达年内峰值水平。通常来看，解禁高峰前后1-2个月内ERP波动幅度会加大，中短期股市或将经历震荡调整的过程。

关注金融+消费

近期沪指在创出年内新高3288.45点后波动加大，在“四底”格局确立后，市场有望进入新的阶段，有哪些投资机会可以关注？

国联证券表示，近期政策回暖迹象明显，扶持民企、引入场外资金政策持续出台，超预期的经济数据也提振了市场的信心，当前股指快速上涨后估值基本合理，金融、地产等蓝筹板块估值仍在低位，分红率高对场外中长线资金仍有吸引力，增量资金也会进一步寻找新的绩优成长板块。此外，从周二领涨的板块看，金融、地产、有色、煤炭等蓝筹股仍是以北上资金为首的增量资金介入的重点，后市可关注金融、电子、通信等价值与成长兼具的板块投资机会。

“除了关注汽车、家电板块外，重点关注银行、医药等金融+消费板块。”天风证券策略研究表示，首先，从估值角度，在年初的估值修复中，银行和医药都不同程度跑输沪深300指数，后期如果市场调整，风险相对较小。

其次，从基本面角度，经济下行幅度没有此前预期的那么悲观，使得银行的基本面预期也有修复的空间；另外，预计今年二季度医药板块业绩在同比和环比层面较一季度都应当有所改善。

最后，从资金面角度，MSCI将在6月1日完成指数跟踪的变更，纳入比例从5%提升到10%，从去年经验来看，主动型外资将在5月开始增加配置，被动型外资将在5月最后几天完成换仓以保证对指数跟踪的准确度。因此，5月市场的增量资金也更偏好于金融+消费。

太平洋证券表示，行业配置上，看好需求底逐渐展露后逻辑从必需消费向可选消费切换，汽车、商贸等行业有望保持强势。从业绩逻辑确定性角度来看，受益宽信用的基建产业链（建筑及建材）依然值得配置，畜牧业调整结束后第二波上升浪有望开启，信用底验证后估值处于低位的金融（尤其是保险及银行）有望继续修复，建议关注有望困境反转的公用事业及周期股。 

(原标题：“四底”落定 A股蛮牛变慢牛）