京沪之间②︱徐明棋：对国际金融中心国际化能级提升的建议

【编者的话】

“在北京，看上海”，“澎湃下午茶/京沪之间”系列于2024年5月17日正式启动。“京沪之间”旨在解析中央政策，探讨上海思路。

第一场研讨会，我们邀请了历史学者萧冬连、国务院发展研究中心发展战略和区域经济研究部研究员刘云中、北京师范大学经济与资源管理研究院副教授范世涛与中国经济体制改革研究会科研部主任南储鑫四位学者，畅谈中国经济转型中的上海战略。

从宏观大势到具体问题。第二场研讨会聚焦国际金融中心建设，邀请了中国社会科学院学部委员余永定、上海交通大学安泰经济与管理学院教授潘英丽、上海国际经济交流中心副理事长徐明棋、中央财经大学金融法研究所所长黄震、中国建设银行金融市场部张涛、中国社会科学院世界经济与政治研究所国际金融研究室主任杨盼盼、上海市地方金融监管局政策法规处副处长张建鹏、浦发银行总行跨境金融部处长吴敏超与临港集团新片区经济公司副总经理张俊九位嘉宾。

研讨嘉宾达成了三个共识：第一，国际金融中心建设，上海的条件最好，但仅靠上海是不够的，需要央地合力；第二，国际金融中心建设要提升国际化能级，与国际标准、规则接轨；第三，国际金融中心建设的步子可以迈得再大一点。

以下是徐明棋演讲精要。徐明棋谈了中国金融国际化与全球的差距、制约上海金融国际化的主要瓶颈，以及对上海金融进一步开放的具体建议。

上海国际经济交流中心副理事长徐明棋认为，上海国际金融中心目前面临最核心的问题是国际化水平比较低。 澎湃新闻记者 周平浪 图

国际金融中心问题在过去30年是我的重要研究领域。多年前，在讨论自由贸易试验区金融改革开放的时候，我就建议，上海自贸试验区的FT账户要赶快推广，在更多的自贸试验区复制。

FT账户，作为中国资本账户开放的一个重要试验，风险其实是可控的。它与其他的管道式的开放路径，包括深港通、沪港通、债券通，模式不一样。我当时建议进一步拓展试验范围。后来增加了广东、天津、海南自贸试验区开展试验，上海则拓展至高科技企业都可以开立FT账户。但后来就没有进一步扩大试验范围。我发现人民银行对于金融的进一步开放是非常谨慎的。上海虽然努力争取，国务院也下发了很多规划和文件，但是金融进一步开放到了监管部门那里，相关具体措施落实的难度仍然很大。我觉得上海国际金融中心建设在“十四五”期间要取得重大突破，难度不小。

最近又在提这个问题。习近平总书记在中央经济金融工作会议以及在省部级领导干部推动金融高质量发展专题研讨班上做了重要指示，提出了建设金融强国的六大核心要素，其中就包括强大的国际金融中心。今天试图对此谈一点感想。

中国金融国际化差距

上海国际金融中心目前面临最核心的问题是国际化水平比较低。国际化程度、开放程度具体表现为外资在金融体系当中有比较高的参与度和渗透率，而本国金融机构也在国际金融市场上也有比较高的参与度和渗透率，能在全球进行资源配置。衡量金融国际化的主要指标和标准是该经济体的金融服务业全面开放程度，外部金融机构享有全面的国民待遇，能够比较自由地在该国股市和债券市场上从事投资和融资活动。政府在准入和交易层面的管制基本取消，只保留反洗钱、反恐怖融资、反偷逃税等等这些相关的管控措施。

我们现在尚没完全达到这些标准。习近平总书记在论述金融强国目标的时候，提出了六大核心要素、六大体系的建设路径。强大的国际金融中心是核心要素之一。上海国际金融中心从上世纪90年代被作为国家战略提出来以后，应该来说在中央政府、各个部委和上海市政府的努力之下，已经基本实现了上海作为与人民币国际地位和中国国际地位相适应的国际金融中心目标。有很多指标也可以说明这一点。“十四五”的目标是进一步提升上海国际金融中心的能级，增强全球金融资源配置的能力，为2035年建成具有全球重要影响力的国际金融中心奠定坚实基础。我的理解，主要是国际化的能级、水平要大幅度提升。从全国来说，上海作为全中国最重要的金融中心的地位已经确定，也可以说已经在亚洲成为重要的金融中心。

但是，与能级比较高的国际金融中心相比，与在全球资源配置当中有话语权、有影响力的国际金融中心相比，我们的开放程度，尚存在不少短板和障碍。与强大国际金融中心的要求，与支撑金融强国的强大国际金融中心这个要求相比，还是有一定距离。中国金融业的规模已经不小，银行业资产2023年底达到417万人民币，折合美元60万亿。美国商业银行总资产只有23.5万亿美元，是中国的39%，但是美国银行业所持的对外负债达到了6.6万，银行自身对外负债也达到了4.5万亿。中国没有同口径的统计数据。根据中国香港、台湾地区和新加坡公布的2021年底人民币存款数据，大概是1.4万亿人民币，2000亿美元左右，和庞大的商业银行资产相比，海外占比非常低。这说明我们以商业银行为主体的间接融资制度，导致银行业规模巨大，但国际化程度仍然比较低。

根据美联储2022年底公布的数据，外国银行在美国资产的规模达到了2.97万亿美元，其中在纽约的外资银行的资产数大概2.58万亿，分别占到美国银行业资产的13.1%和11.4%。提交报告的外资银行数量为168家，大部分集中在纽约，达到111家。另据美国纽约bankbranchlocator.com网站公布的数据，纽约2022年底共有银行数量191家，外资银行111家，占整个银行数的63%。新加坡更是外资银行云集，2022年底的数据是127家，本土银行只有4家，是名副其实的离岸银行中心。香港作为国际金融中心，共有189家银行，其中本地注册持牌银行31家，持牌的外资银行分行123家，有限牌照银行15家，接受存款公司12家，另外还有8家网络银行。外资背景的银行超过90%。

中国目前外资银行（法人）的数量为41家，在上海的有21家，外资银行分行115家，代表处139家。外资银行总资产只占中国银行业总资产的1.55%。在银行为代表的金融机构的数量上，外资的参与度和国际化程度上海与纽约、新加坡、香港这一类的全球金融中心相比较要低很多。

2024年1月底，美国股市市值50.78万亿美元，占GDP比重186%；2024年6月底中国沪深股市为73.3万亿元人民币，折合18万亿美元，占GDP比重60%，虽有差距，但是也跻身世界前位。

中国股市没有海外上市公司挂牌交易，海外投资者持有的国内股票规模有限，2021年初的估算数为3.57亿元，占流通市值的5.12%。美国股市纽交所2023年底共有563家海外公司挂牌上市（Nasdaq有826家外国公司）。根据美国财政部 2022年3月份报告的数据，截至2023年6月底，海外投资者持有的股票金额为13.71万亿美元，美联储公布的每个月外国投资者买卖美国股市股票的金额，都在3-3.5 万亿美元。高比例的海外投资者参与率和渗透率是美国股市的重要特点。

美国还有规模巨大的公司债券市场，每年发行额超过2.5万亿美元。据美联储的数据，截至2024年1月底，美国金融企业发行的债券市场余额为19.8万亿，非金融企业发行的债券余额为13.46万亿，公司债券市场余额达到了33.26万亿美元。

根据美国财政部的统计，海外投资者持有的美国有价证券（包括股票和债券）2023年6月底共26.9万亿美元，其中长期证券25.7万亿，短期1.2万亿美元。如果除去海外持有的7.6万亿国债和13.7万亿股票，海外持有的美国公司债为5.6万亿美元，占整个公司债余额的比重16.8%。美国国债海外投资者的持有规模2024年6月底已经达到了8万亿美元，占美国国债总额的34万亿的23.5% ，美国国债的海外投资者参与率比公司债更高。

这一方面说明美国的负债规模巨大，海外投资者拥有的美国债权的比重很高，美国在金融上对外部资金的依赖程度很高。但是同时也说明美国的金融市场国际化程度很高，外资参与美国股市和债市比率也高。这使得美国纽约成为全球资产配置的中心和财富管理的中心，不仅是美国的财富管理中心，也是全球的资产管理中心。

我们常常说上海要成为资产管理中心，我们不像美国，离岸市场水平达不到。稍微做个比较。中国的国债市场近几年开放程度不断提高，海外持有的中国政府债券数量不断增加。2024年5月底达到2.24万亿人民币，政策性银行债券0.93万亿，两项加总3.17万亿元 ，占海外持有债券4.27万亿的74%，但是与中国中央政府债券余额28万亿再加上地方政府40万亿的债券余额相比，海外持有比率仍然较低。海外持有的政府和准政府债券占中央政府债券的比重是12%，如果算上地方政府的债券，该比例只有6.2%。中国公司债和企业债的海外参与率更低，据央行发布的报告数据，2024年4月底，中国债券市场余额161.4万亿人民币，企业和公司债券余额应该在93万亿人民币，海外持有者持有的企业和公司债余额不足1万亿人民币 ，债券市场国际化程度有很大的发展空间。

美国政府和企业债务规模不断增长，从另一个方面说明美国经济结构中的金融风险在增加，但是从金融国际化程度看，海外的渗透率和参与率高，也帮美国在一定程度上化解了金融风险，与美元国际货币地位相关。

中国金融市场国际化程度偏低，与中国金融体制尚未转型为金融大国，尤其是国际储备货币发行国所需要的开放型金融体制有关。

也正是从这个意义上看，中国的金融制度型开放是中国转型为现代化大国开放型市场经济的核心环节，也是上海国际金融中心强大的制度条件。如果没有这个条件，你光说上海要搞国际金融中心，所有的制度条件不逐渐构建，很难实现强大国际金融中心目标，也难以成为全球资产配置管理中心，在全球资源配置中具有的定价权、影响力。

个人认为，中国金融制度型开放的成功决定着人民币国际货币的地位，也决定着中国强国战略的实现。上海作为中国对外开放的门户与国际金融中心，决定着中国金融的对外开放水平和参与国际竞争的能力。因此，上海的金融对外开放水平必须在全国领先和先行。这个也有共识，但是如何推目前尚缺乏共识。

上海要成为人民币金融资产定价中心和全球财富管理中心，提高国际化水平虽然不是充分条件，但是必要条件。要让外资更深入和更广泛地参与人民币金融资产的交易，也要让国内金融机构和资本更便利地参与到国际金融市场上配置资源，才能实现人民币国际化和上海国际金融中心配置全球资源的作用。现在目标提出来了，路径也清楚，但是目前尚不具备条件快速推进。

制约上海金融国际化的主要瓶颈

当然，我们不能为了开放和人民币国际化而冒整个金融系统受到重大冲击的发生系统性风险。守住不发生系统性的风险，这个是底线，一定要守住，谁也不敢去冒犯这一点。

在国内，金融结构和经济结构存在较大的失衡，金融资产定价存在较大偏差，金融机构的资产负债存在较明显的期限错配、企业的负债率与其预期的盈利能力不相匹配这些问题都存在，容易发生局部风险并可能传导成系统性风险，在这个背景下，中国的金融开放采取了相对审慎、稳步推进的方针。

但是，控制金融风险与对外开放不应该对立，尤其是管控系统性的金融风险与制度型开放两者之间在理论上是不矛盾的。恐怕风险管控占主导和决定着开放措施落实的思路是提升上海国际金融中心的最主要的瓶颈。

正是由于对金融风险的严格管控态度，导致了资本账户的开放和跨境资本流动必须保证绝对可控这一前提， 因此很多开放的举措都是管道式，有额度的开放，监管者可以在需要时随时进行流量控制，甚至关闭闸门。在自贸试验区试验的FT账户也基本保留了这种思维所具有的管控特色。

比如，设立FT账户分账核算系统的金融机构都必须与人民银行签署协议，建立所谓正响应机制，也就是当人民银行、外管部门发现风险事件时，打一个电话到银行，银行必须马上落实。根据响应机制。每个银行都指定了副行长级人员，监管部门电话一来，马上要传达到柜台上的操作员去落实。哪怕钱已经出去了，也可能要追回来。管道式、额度开放式的管控，风险绝对控制，FT账户虽然不是管道式、额度管控，但是也是有风险管控底线的。

推动金融开放的OSA和NRA账户也是这种管控思路的产物。沪港通、深港通、债券通等也都如此。这导致了我们金融市场的外资参与度很难迅速提高，外资金融机构无法在上海金融市场上开展各类活跃的金融业务。

因此，表象是资本账户未全面开放，人民币未完全自由兑换，实质是中国金融存在着结构性问题和风险，短期内无法冒大的风险。

提高金融国际化的核心是目标清晰

要提高中国金融国际化的水平、上海国际金融中心的能级，要配置全球资源，我们的目标到底怎么来确定。如果要推动人民币国际化，像我们国际战略研究学者早就提前预测到的那样，人民币要对美元霸权形成竞争、形成压力，就要允许进行一定的风险测试。要和美国争国际货币的地位，不让人民币国际化，地位从什么地方来？在国际战略大方向上，国际战略和国际关系的学者是占主导地位的。但是，搞金融的人，又特别强调风险。他们认为，现阶段，人民币国际化只是顺势而为的一个结果。

如果主要是为了现阶段中国经济发展服务，人民币国际化只是顺势而为的一个结果，那么风险控制，不发生系统性风险，甚至区域性风险的底线要守住，国际化就只能相对稳健地推进。目前这种管道式、 额度控制的方式仍然需要维持。

但是在风险可控的前提下，提升上海国际金融中心国际化能级仍需适当加快一点。

7月4日发布的《上海市推进国际金融中心建设条例(修订草案)》，大方向是往这个方向（国际化）走的，但是具体的政策措施，真正能推动上海国际金融中心国际化能级的具体措施似乎是不足的。

上海金融开放的具体建议

建议首先在上海自贸试验区外高桥片区和临港新片区拓展FT账户的功能，将NRA和OSA账户的功能合并到 FT账户中，让其具有离岸+在岸的连通功能。对FT账户的资金用途予以更加自由的跨境待遇，对流通到境内区外采取事后监管的模式。现在很多都是事前监管的模式，比如说，流到境内账户的资金，需要有各种各样的真实交易的数据、单据，这个钱才能到位。严格的跨境监管，尤其是对跨境人民币的监管，按照外汇来监管，显然和人民币国际金融中心的地位不相适应。

其次，建议可以考虑规划设立粤港澳大湾区和长三角金融开放特区，通过FT账户让企业广泛设立满足跨境经营的“双向人民币资金池”，额度内不再实施外汇管制，推广“离岸+在岸”的人民币跨境自由流动模式。在开始的时候仍然可以设置一定额度的底线，但是要不断扩大，推广出去。现在还有一个观点，就是FTA账户等开放措施，仍然要按照在岸金融开放的步伐逐步推进，并按照在岸模式进行监管。这样一来，在上海搞离岸人民币就没有空间了。既然是离岸人民币的开放，就要用离岸的监管模式，而不能受制于在岸金融的开放办法。在上海要搞离岸金融，就要有完全不同于在岸金融监管模式和监管思路。现在这块还是有很多不同的意见，监管部门定了调，具体的操作部门和企业就难以推进更大胆的试验。

加大债券市场开放力度，首先让自贸试验区的企业按照国际惯例发行本外币债券，并允许海外投资者承销和投资。

尽快设立沪深股市的国际版上市板块，临港新片区的国际金融资产交易平台也要尽快推出，可以先开比较小的口子，在运营的过程中不断进行风险测试和风险管控的制度的构建。现在是规划意见有了，目标也明确，但是具体的实施细则一直没有出来。

相配套的商品期货和金融期货市场对外开放程度也需要稳步提高，在市场操纵和欺诈风险得到有效管控的前提下，允许海外金融机构参与金融衍生品市场的交易和风险投机。

国家制定的规划中，临港新片区国际资产交易平台需要在2025年前落实，也要在临港新片区开展贸易和离岸金融，但是目前还是处在试水阶段，各项配套措施不完善。要发挥大数据作用，只要有数据能够证明转口贸易和离岸贸易是真实的，相应的资金都应该便利、自由地汇进汇出。

建议积极推动金砖国家、上海合作组织的合作机制向更深层次和更广的合作空间迈进，将金融合作作为重要内容。建议成立金砖国家贸易清算银行，推动“一带一路”与欧亚联盟对接，利用联合国下属的各类合作机制，促进和增强南南合作。建议成立南南合作贸易清算联盟和金砖国家贸易清算银行，为发展中国家贸易提供新的清算渠道。拓展RCEP、中国-东盟，中国-韩国、中国-澳大利亚 、中国新西兰等各类FTA的合作领域，打造升级版的FTA，将金融合作和金融开放的内容按照CPTPP相关条款进行升级，首先在RCEP范围内实现高水平金融开放。

出台吸引外国银行分行的相关规定，扩大外资银行分行的业务范围，按照其总行提供的担保法律文件，给予外国银行分行有限的经营牌照。目前对外资银行分行从事零售业务的限制可以率先在上海自贸试验区适当放宽，对其为境内中小企业提供的贷款可以给予相应的政策放宽。

还有一个建议，我们现在讲制度型的开放，在金融层面制度型的开放，对标什么？对标CPTPP（Comprehensive and Progressive Agreement for Trans-Pacific Partnership，全面与进步跨太平洋伙伴关系协定）高水平开放规则，加快内部规制调整和改革，向外部世界表达中国加入CPTPP提高制度型开放水平的决心。可以考虑在金融开放上，首先对CPTPP成员实施 CPTPP条款规定的成员之间金融市场高标准准入和开放的规定，彰显中国制度型金融开放的决心，为加入CPTPP探路。可以把相关开放条款先在“一带一路”国家、比较友好的国家试行，他们金融机构的投机、操纵能力都很小。小范围先试，打造升级版的FTA。这样对我们形成的冲击会比较小。

（田雨对本文亦有贡献）