李扬：不能再想方设法让居民借钱，这个问题已经非常突出

12月26日，由国家金融与发展实验室、中国社会科学院经济研究所、中国社会科学出版社联合发布了《中国国家资产负债表2018》（下称“国家资产负债表”）。国家金融与发展实验室理事长李扬在发布会上介绍了资产负债表中的一个分支——杠杆率。

李扬强调说结构性去杠杆要坚持，从去杠杆到结构性去杠杆，再到稳杠杆，现在又回到结构性去杠杆，可以说中国去杠杆的政策已经渐趋稳健、理性和协调，这同时也意味着中国的去杠杆是长期的。

“前一段时间大家对央行的稳杠杆的政策解读不当，说已经没了，可以加杠杆了，我们说这是不对的。由于中国经济是一个债务驱动型经济，这个任务很艰巨。”

详解各部门杠杆率

非金融部门杠杆率极不稳定

2009年后中国非金融部门杠杆率跳跃性增长，到了2016年提出了去杠杆后，2017、2018年走势才比较稳定。对比日本、欧洲、美国的情况，他们的非金融部门的杠杆率走势是比较一致的，但是中国却上升得很快。从2017年末开始出现下降，从157%下滑到2018年三季度末的154.5%。这个数据说明当前的形势：经济状况不好，企业不愿意负债，银行不愿意贷款，可能反映的是这种情况。

日本、美国、欧洲作为发达经济体，他们企业的杠杆率是非常平稳的，甚至危机时期也没有产生剧烈的波动。然而，中国企业的杠杆率却非常不平稳的，特别是最近这几年，跳跃性的上升，后来滑坡式的下降。也说明，中国企业的财务状况是不稳定的。中国要向发达经济体迈进，需要稳定企业部门的方方面面，包括财务结构、所有制结构等。其中，稳定企业的治理结构是首要的。

居民杠杆率不断上升

中国居民的杠杆率是在不断上升的，数据显示，居民债务已经上升到46.2万亿，杠杆率从2017年的49%上升到2018年三季度的52.2%，并且还在持续上升。

李扬还认为，需要换一种计算居民杠杆率的方式：分母用GDP有一些问题，要将分母替代成为居民的可支配收入。由此得到的数字是85%。美国次贷危机之前居民部门的杠杆率为103%，从趋势来看中国正在逐渐靠近，居民部门的风险在增大。

日本和欧洲居民部门的杠杆率也相对稳定，这是发达经济体的另一个特征：居民财务结构比较稳定。美国是不稳定的，因为不稳定，所以出现了一次危机。但是美国的居民杠杆率也在危机爆发后出现了下降，下降后又进入和其它发达经济体同样的轨迹。

“居民部门的杠杆率不能再上了，不能再想方设法让居民借钱，这个问题已经非常突出。”李扬呼吁道。

李扬介绍说，他的团队有一个数据显示，中国当前存款、贷款增长率都下降了，中国宏观的经济结构中居民是储蓄者，但这个趋势下去，未来居民可能变成非储蓄者，最终发展成不可收拾的结果。

政府部门

相比于美欧日等发达经济体，中国的政府杠杆率上升较为平缓。也是因为次贷危机居民、企业的杠杆率下降，这当中有一部分是由政府买单，导致政府部门杠杆率上升，美国出现危机时，由政府出钱，让私人部门度过难关，于是才能看到私人部门的杠杆率很平，政府部门杠杆率很高的情况。日本的情况也类似，日本政府债务很高，借债也是为了让私人部门度过难关的。

债务风险仍在积累

李扬表示，结论是从总体来看，中国的杠杆率处于中等水平，总体没有什么问题，但是结构上有问题，因此现在的结构性去杠杆是针对中国国情的去杠杆战略。

但是另一方面，由于中国经济债务驱动型的。所以中国的去杠杆面临非常严峻的挑战，当前的债务密集度还在上升，也就是说中国的杠杆率还在上升。只要仍然靠债务来支持经济增长，杠杆率还会上升。

这个情况在全球都存在，债务风险仍在积累，国际货币基金组织的数据显示，2018年4月，全球债务水平超过320万亿美元，超过2007年237亿万亿，增长83万亿，现在全球金融动荡，带动实体经济也在动荡。而对比全球的情况来看，我们的债务问题并没有改善。

衡量宏观杠杆率有两个指标，一个是实体经济的杠杆率，另一个是M2/GDP。目前，实体经济杠杆率和M2/GDP的杠杆率开始有了区分，开始分岔，有了剪刀差，这是一个不可阻挡的趋势。从中国的两个宏观杠杆率走势的差别上可看出中国金融结构的变化。

去杠杆是长期的

因此，中国去杠杆现在看来是长期任务，将包括以下五个重点：

第一，国企，特别是僵尸企业，关于《进一步做好僵尸企业级去产能企业债务处置的通知》强调了去杠杆，企业去杠杆的重点在国企，国企去杠杆的重点在僵尸企业；

第二，地方政府，这个问题较为复杂，牵涉到政府和市场的关系，中央政府和地方政府的关系等等；

第三，大资管，从去年11月到今年，关于大资管的风风雨雨基本是尘埃落定了。落定的资管的架构不至于造成新的恐慌，还会让资管行业正常发展；

第四，风险处置，所有这些都需要算账、腾挪、冲抵。杠杆率中有很多的是非经营型、非赢利性的，这部分是要填的，所谓僵尸企业就有很多的不良资产。就是在这个意义上，用国家资产负债表架构讨论金融风险是对的，因为这个表会告诉你，有多少资产可以用来处置债务。

第五，杠杆率是债务对GDP之比，有分子对策和分母对策两条，这两个对策是矛盾的。分子对策减，分母对策又得加，中国是债务驱动型经济，要想让GDP上来就要债务增加，所以这两个是矛盾的，这也决定了去杠杆是个长期任务。