新质观察｜如何回答独角兽新增数下降之问

“资本市场的情绪波动，就像钟摆一样来回摆动，很少会待在摆动轨迹的中心点，几乎大部分都在一个极端走向另一个极端。”霍华德·马克斯在《周期》这本书中这样写道。

对于站在创新链顶端、被风险投资视为稀有而无比珍贵的中国独角兽企业，最近也面临着“钟摆之问”：独角兽企业新增数为何会出现下降？

独角兽企业，以“双十标准”为衡量，特指成立时间不超过十年且估值大于10亿美元的企业。自2013年由种子轮基金Cowboy Ventures的创始人Aileen Lee正式提出并开始普及，独角兽企业在过去的11年里，走过了与全球经济周期几乎同步的一个倒U型轨迹。

据统计，在2016年全球首次由个位数突破百位数之后，独角兽企业数量一路高歌猛进，以每两年增长近3倍的速度在2022年达到增长的顶峰：1124家。突如其来的疫情与地缘政治格局的动荡，扰乱了全球经济发展，也打破了全球独角兽新增数量10年的爆发式增长趋势——2023年开始至今，全球独角兽新增数量仅为：124家。

在全球独角兽企业最集中的两个国家：中国和美国，其独角兽企业每年增量的对比，也与全球独角兽企业新增趋势呈现出相近状态。2015，随着中国资本市场改革继续推进以及万众创业风潮的涌动，中国新增独角兽企业数量首次超越作为“独角兽”发源地的美国。最新公布的《2024全球独角兽榜》数据显示，尽管2023年中国独角兽企业数量仍以340家的数量全球排行第二，但新增独角兽企业仅有15家。2022年，这个数字是40家。

新增独角兽企业数量下降的背后，短期视角的直接原因有两个：流动性不足特别是外资投资的减少引发的“高估值泡沫”被打破，对独角兽企业后续融资造成困扰；宏观面上由于全球经济环境与行业发展的变革导致的投资者的风险偏好发生变化，也在一定程度上加剧了独角兽企业的结构性困境。投资者明显更趋于谨慎。

因此，从短期视角看，“独角兽企业新增数下降”，并非中国独有的问题，它与全球经济周期、流动性以及新兴市场格局息息相关。当然，站在自身角度，我们依然应该思考其背后深层次的原因是什么？在支持硬核科技创新的过程中，我们还能如何进一步改善环境，解决问题？

融资端：加快深化金融供给侧结构性改革

培育独角兽，资本的力量是重要的支撑。科技创新本质上是对未知路径的探索，是从“0”到“1”、从无到有、无中生有的过程，因此无法用传统的融资手段和绩效激励来实现完美对接。客观上看，我国现代金融体系的逻辑还不够清晰，中国90%以上金融资产在银行系统，超过60%的新增社融来自间接融资，整个经济社会的活力受制于银行系统。金融既要服务实体，又要支持科技创新，还要保证不发生系统性风险，以目前我国间接融资为主的金融体系制度与体量来看，实现难度依然较大。从这个角度看，着力于构建可持续、有活力、有韧性的科创金融体系，可以从三个方面持续深化金融供给侧结构性改革。

第一，切实着力于资本市场生态的重塑，进一步激发直接融资的“活水”效应。我们应以注册制为引领，推进包括交易所公司制改革、采取更灵活的交易制度、完善强制退市标准、优化退市流程环节在内的一系列资本市场基础制度的配套改革，同时加快多层次资本市场建设、提升新型金融产品供给，利用大数据、云计算等技术力量，打造更加丰富多样的金融工具，进一步释放资本市场的资源配置潜能，使得稀缺的资源真正配置到最优质的资产上。这样做，不仅在长期上有助于经济创新发展，从短期看，也有助于提振信心和拉动内需。

第二，大力支持促进包括天使投资、风险投资、私募股权等在内的创业投资市场发展。加强政策支持、引导投资主体结构的优化和调整，给予充足的各类政策优惠和更广阔的退出通道，引导保险、养老金等多种长期资金进入创业投资领域，壮大耐心资本，扩展创业投资市场交易，建立公开交易市场机制，提高市场流动性。

第三，坚定不移地稳步推进资本市场制度型开放。通过稳妥推进银行、证券、保险、基金、期货等金融领域开放，不断丰富跨境资产配置工具箱，加快吸引境外合格机构投资者入市，实现更广范围的国内国际资本市场互联互通。通过持续深化商品、服务、资金、人才等要素流动型开放，稳步拓展与国际通行规则的制度衔接，营造更加市场化、法治化、国际化的营商环境，要有稳定、透明、可预期的国际贸易和金融规则，实现更深层次的资本市场双向合作。

政策端：拒绝摇摆，更好守护创新初心

近年来，针对科创企业特别是中小企业出台的各类支持政策力度其实已经力度空前，也取得了显著效果。但政策力度与科创效度之间仍存在一定偏差，创新企业特别是中小企业，仍存在一定顾虑。

这背后，主要有三个方面的原因：

一是宏观调控总体有力有效，但在一些领域覆盖面过广过宽、在一定程度上影响了市场力量发挥作用的空间。

二是政策的稳定性、持续性和一致性有待增强。

三是政策之间协调性有待提高，特别是针对部分行业的紧缩性政策，更应如此。否则，一旦形成合成谬误，将对市场预期产生巨大打击。

对此，在未来的政策调控过程中，首先是要保证政策的连续性、一致性、稳定性，避免“运动式”调控。学术研究发现，政策究竟是偏保守一点还是偏激进一点，对科技创新的影响其实不大，因为企业家会调整自己的投资决策来适应国家的宏观政策。对创新影响比较大的是政策稳定性。因为政策的不稳定会在很大程度上影响企业家的长期投资意愿，而创新周期往往又很长，因此政策稳定预期对创新生态系统至关重要。

应将市场化思维更多、更好地融入改革过程中，通过建立完善法治化、程序化、市场化的政策执行体系，在尊重市场在资源配置中决定性作用的前提下，让市场各方尽快归其位、司其职。让市场经营主体在相对中性的环境中充分竞争、释放活力。同时，在政策制定阶段，加强政策前置市场沟通，以系统化的思维谨慎对待每一个政策的出台，杜绝“合成谬误”。

法治端：将公平对待民营企业落到实处

市场经济必然是法治经济。要对冲科技创新的长周期、高失败率、高风险特性，需要稳固可靠的营商环境，就离不开法治的保障。企业家作为社会创新的主体，只有在一种情况下才愿意全身心投入进行创新，那就是他们能够获得长期收益。而这种长期收益，需要得到制度和法律的保障。因此，需要将法治精神固化、贯穿民营企业合规管理的整个过程，杜绝执法过程中可能存在的偏倚。

除了进一步完善法治安排，对于民营经济的支持力度，还有待进一步升级完善。例如，在社会身份地位的公正性上，给予民营企业更加坚实的保障；在鼓励支持民营企业发展方面，进一步通过国家力量予以保障，按照“公开、公平、公正”的法治化、市场化原则，保障民营经济发展环境的稳定。

文化端：求同存异，呵护企业家精神

创新创业，最重要的要素还是人。而能够成长为独角兽的创业企业，其创业者大概率是不走寻常路的超级创业者，他们大多特立独行、甚至离经叛道。他们身上的特质，或许是以“中庸”为正道的我们的文化氛围所难以理解的。

这些特质，当然包括年轻、进取、有想象力、专注产品、创新、自我驱动这些一般意义上的正面评价和“优点”，但也包括例如孤僻、非传统、不听话、不好相处、冷漠、多疑这些一般意义上的负面评价和“缺点”。这些“负面的”特质，经常可以在超级创业者身上找到。比如，当年扎克伯格去拜访红杉资本的时候，不仅迟到了，而且穿着睡衣，看起来像是刚刚起床的样子。他穿着拖鞋，还准备了一个看似戏谑投资机构的、以“你不应该投资我的十大理由”为主题的PPT。

事实上，中华民族文化基因里，其实并不缺乏对于包容的演绎。正是不同民族、区域之间的求同存异和兼收并蓄，共同筑就了中华民族光辉的现代文明。新一轮文明的演化，以科技进步为序幕展开，面对先行弄潮儿们的“奇思异想”与“离经叛道”，我们应该少一些“父爱主义”的指教，更不应该抱有看客的嘲讽心态。创业者筚路蓝缕、以启山林之功，不仅需要政府予以政策、资金、项目的硬支持，更需要全社会以兼收并蓄的“宽容”，来激发、呵护企业家精神。

创新萌芽很简单，可以始于车库、实验室或任何奇思妙想出现的地方。但创新的成长，却不只是一个口号那么简单，需要全社会从政策、资本、文化等方面长期滋养，方能长成。可以确定的一点是，在以加快形成发展新质生产力为新时期新命题的正确方向指引下，中国“独角兽”肯定还会增长。但如何实现持续增长、壮大？对于当下的我们来说，大概是如何用好那只“看得见的手”，让创新精神有所依附、更好成长。

（作者田轩为清华大学国家金融研究院院长、清华大学五道口金融学院副院长）