滴水湖高金学院拓展大咖公开课，首期李迅雷：如何畅通中国经济大循环

去年5月，上海财经大学滴水湖高级金融学院（下称“滴高金学院”）在临港新片区正式揭牌。成立至今不到一周年的滴高金学院，其重任在于培育国内存在非常大缺口的新兴金融人才。

“滴水湖大咖说”是滴高金学院打造的系列论坛活动，自活动设立以来，诺贝尔经济学奖获得者Jean Tirole、剑桥大学教授Simon Taylor、原外交部亚洲司参赞赵大为、上海财经大学特聘教授新加坡新跃社科大学(SUSS)金融技术与区块链教授李国权老师等国内外业界大咖，都曾分享过对金融领域最新发展形势的深刻见解和前沿研究。

滴高金学院执行院长陈选娟表示，之所以创立滴水湖大咖说这一系列活动，就是为了能够充分利用上财滴水湖高金在专业领域的丰富资源，汇聚金融领域业内专家学者的力量，拓宽学生视野，紧跟专业研究前沿，更好地培养符合时代要求的、具有全球引领性的创新型高端金融人才。

今年3月，滴高金学院拓展该系列讲座活动的边界，正式推出“滴水湖大咖说@陆家嘴公开课”系列活动，深入上海金融腹地，以陆家嘴为载体，以期打造范围更广、内容更深的金融业内交流平台，为上海金融高质量发展贡献力量，助力国家经济发展和现代化金融强国建设。

日前举行的首期滴水湖大咖说@陆家嘴公开课做客嘉宾为上海财经大学滴水湖高级金融学院兼职教授、中泰国际首席经济学家李迅雷。李迅雷当天带来主题为“再平衡与大循环：中国经济下一步”的公开课，其提到，当前面对社会预期偏弱的局面，应该按中央经济工作会议的要求，以进促稳，突破常规思维，先立后破。同时，他建议由“政府+企业”主导的投资拉动模式向“政府+企业+居民”的消费拉动模式转型，以此畅通大循环。

李迅雷表示，居民收入增加会扩大财政收入，做大服务业可以让制造业和中国经济实现高质量发展，迈向更加稳健和可持续的未来。

上海财经大学滴水湖高级金融学院兼职教授、中泰国际首席经济学家李迅雷。

以下为李迅雷演讲主要内容（节选）：

1、经济发展的结构肯定会失衡，失衡之后需要平衡

目前经济结构存在一定程度上的失衡，失衡之后需要平衡，平衡以后又会失衡，这是一个反反复复的过程。中国经济过去增长很快，30年前中国的人均GDP跟印度差不多，现在我们是印度的5.5倍，说明中国经济的增长模式在过去是相当成功的。但是任何一个经济体它都有高潮和低潮，不可能是一直上去的，上到一个阶段总会需要调整，调整之后，可能再上，可能走平，可能再走下。

中央经济工作会议提出了我国面临的六大困难，分别是有效需求不足 ；部分行业产能过剩；社会预期偏弱；风险隐患仍然较多；国内大循环存在堵点；外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升。其中把“有效需求不足”放在第一位还是值得三思的。

今年一二月份数据公布，我们的社会零售品销售总额增长5.5%，剔除服务消费后增长4.6%，房地产投资下滑9%，销售面积下滑20%，新开工面积下滑30%，这些数据都表明了经济结构中消费与房地产的预期不太好。

怎么去畅通大循环？需要通过再平衡。因为经济发展的结构肯定会失衡，失衡之后需要平衡，这就是我核心的主题——通过什么方式来实现这种大循环的畅通。

2、国民经济失衡，核心问题是有效需求不足

国民经济失衡在什么地方？我认为核心问题是有效需求不足。所谓的有效需求不足，是说有支付能力的需求不足。比如，我相信在座的各位也想买个私人飞机是吧？但是因为支付能力不足，所以就买不了。

现在国内的需求不足问题带有某种必然性。为什么有必然性？因为我们的经济体制对于投资拉动经济增长是非常有支持的。中国的投资对GDP的贡献从过去15年来看大概是42%左右，也就是中国近一半的GDP增长是靠投资拉动的。那么全球平均水平是多少？21%，所以这就是中国特色投资的结果——增加供给，所以我们的供给是很充裕的，其实我们国家长期以来就是靠“政府+企业”的这种拉动投资以促进增长的模式。

我认为长期存在的产能过剩问题要引起足够重视，部分原因是因为需求不足，需求是跟居民收入相关，中国居民的可支配收入占GDP比重的43%左右，印度要占到80%，美国占到75%，所以一看就知道，凡是居民可支配收入比重占比较高的基本上都是小政府大市场的模式。我们是大政府大市场，17.6%的人口消费了全球约13%的商品和服务，消费对GDP的贡献是低于全球平均水平的，这跟我们的收入结构有很大的关系。

3、经济总是有起有落, 这一轮房地产下行周期持续时间估计会比较长

经济高增长为什么会告一段落？是因为能够用的资源基本上都用足了，而且杠杆率水平也达到了发达国家的水平。过去中国居民的杠杆水平很低，通过购房加杠杆，我们现在杠杆的水平已经跟发达国家相似，中国居民杠杆的水平已经比较高了，大约63%。

所以现在有两大问题：一个是杠杆的水平比较高，且由于收入占GDP的比重不高，要还债的压力大，通俗讲就6个口袋的钱包都空了。第二个是收入与GDP增速相比，没有过快增长。

今后我们居民收入能不能得到一个过快增长？从政府工作报告的表述来看是很难的，为什么？政府工作报告说居民收入要跟GDP同步增长，GDP增长5%，居民收入也增长5%，那占GDP的比重还是43%左右。居民收入要快于GDP的增长，需求与供给的差距才能缩小。

我们现在面临的问题就是资源基本上都已经用足了，同时人口老龄化加速，城镇化进程放缓，债务率水平上升，房地产周期下行。过去的困难我们叫“三期叠加”，现在可能是“四期叠加”，甚至“五期叠加”。

经济总是有起有落，从高增长到低增长十分正常。但高增长阶段回落之后的时间会很长，我们老是在问什么时候楼市什么时候可以见底？我们看到的中国房地产的泡沫还是比较明显的，这是一个长周期下行期的延续，包括房价收入比过高等问题总需要有消化过程。

中央金融工作会议提出来三大风险：房地产，地方债和中小金融机构。三大风险核心是房地产风险，我们恰好遇到了一个房地产的下行周期，所以我觉得大家还是要做好充分的心理准备。

所以这一轮房地产下行周期的持续时间我个人估计会比较长。

4、中央政府加杠杆存在很大空间，需谋划新一轮财税体制改革

中国是个大政府，所以千万不要忽视了政府的力量。中央政府跟地方政府加起来的杠杆水平，把各种隐形债、平台债都算在里面，大概占GDP比例的110%，在全球各国中并不算高。我们衡量杠杆率的分母是GDP，这个是西方通用的，西方为什么把杠杆率的分母都会算成GDP？因为西方是小政府，小政府没什么资产，对应的分母就只能是GDP了，如果把分母换成政府的总资产，我们的杠杆水平就很低了。我国仅国有企业的总资产达到了320多万元，欧盟、日本、美国加起来也不如我们多，所以我觉得我们存在很大的加杠杆空间。

第二，我国中央政府的债务杠杆水平是20%左右，日本大概是230%，美国联邦政府大概130%，对比之下，我们更低了。中央政府可以加杠杆，我觉得我们的政策工具箱里的工具还是很多的，当然加杠杆的话，加得好就是把钱用在刀刃上面，加得不好的话，可能它的投资回报率就比较低。

如何让政府加杠杆加得更加合理呢？需要谋划新一轮财税体制改革。这次政府工作报告提出要谋划新一轮的财税改革，我觉得财税改革可能会在四个方面进一步完善。

第一，针对企业的减税降费及退税政策可以做适时调整。除了出口退税之外，该政策大约使得每年的财政收入减少3万亿元，但效果究竟如何呢？至少民间投资的意愿仍会不强。目前我国的宏观税负已经低于发达国家水平，如果宏观税负继续下降，会使得财政收支矛盾进一步加剧。

第二，2023年我国中央财政向地方财政的转移支付超过10万亿元，地方政府转移支付收入占地方一般公共预算支出的比重高达43.6%。在总人口减少，大部分城市人口流出的大背景下，巨额转移支付中是否可以有一部分向低收入群体定向转移？大数据时代，做到精准、公平并不难。

第三，中央与地方的事权与财权不对称问题应该给予解决，至于让中央多承担事权还是给地方更多财权，可以以合理和效率作为依据。这可以缓解地方较重的债务压力。

第四，税制改革应加速推进，尤其要增加直接税的比重。我们个税占税收总额的比重只有7%左右，而美国联邦政府的税收中个税占比超过50%，说明我国迄今还未能向富人有效征税，建议把分类税改为以家庭为单位的综合税，同时加快房产税和遗产税的立法步伐。

因此，财税体制优化的空间很大，我的建议就是更多用在民生领域，用在增加居民收入，用在增加社会保障。还有货币政策，降息一定会有，不过是早晚的事。在所有经历房地产下行周期的国家当中，无一例外是把利率水平往零的目标贴近。比如日本在1991年爆发的房地产泡沫破灭，花了5年时间才把利率从6%降到0.5%，降息步伐过于迟缓了。美国次贷危机2007年爆发，美国在15个月内就把利率从15.25%降到0附近，所以这样美国楼市的回升就很快。由此判断，我国降息还有空间。

5、要高质量增长，把结构性问题解决

我的建议是我们不要追求GDP，我们还是要高质量增长。党的二十大报告提出要高质量增长，要提高发展效率，解决结构性问题。

人均GDP的增长是一场马拉松比赛，像日本、韩国50年代就开始跑了，我们到1977年后才开始，已经落后那么多了，所以要拼尽全力去跑，等你拼尽全力之后，发现已筋疲力尽，就跑不动了，为什么呢？人口已经老龄化了。我们当前的经济特征除了各种优势之后，劣势就是未富先老，未富先债。这是我们的问题所在。日本虽然现在失去30年，GDP还是全球第三，说明前面的基数高，后面发展慢了也不要紧，但如果前面基数低，为了赶超拼命地追的话，动作要变形的。

现在GDP增速慢一点，把结构性问题解决了、缓解了，那么后面就会更好。

现在要做的是大力发展服务业，从扩大就业和增加居民收入这一角度来推动供需平衡，这是我的一个结论。

为什么要大力发展服务业？原因在于我们人口老龄化的加速。中国老龄化的加速度比日本更快，跟韩国差不多。有统计显示，全球人口每晚10年出生，平均预期寿命将增加3岁，按照这个预测结论，1987年出生的人，预期寿命将达到97岁，而1997年出生人预期寿命为100岁，这是好事，大家见证历史的时间越来越长了，但是对于一个国家来讲，出生人口在减少，在座各位的预期寿命在提高，老龄化率越来越高，吃饭的人越来越多，干活的人越来越少。

美国的老龄化率到2031年以后就走平了，不再有上升了，但中国老龄化率依然在加速，到2070年，中国的老龄化率水平将超过日本，我们比日本更老；另外，中国的预期寿命现在已经超过了美国，抚养比例上升加速，以后一个老年人居多的中国跟一个年轻人居多的美国来竞争，从这个角度来看，科技发展是关键。

6、人口流动会更加集中于新一线城市，长三角地位会继续上升

人口的流动今后会更加集中于新一线城市，过去五年成都已经成为中国人口流入最多的城市。之前我国人口流入最多的是北上广深，现在这些地方的人口增速放缓。而一些新一线城市人口的流动人员比较多。国内的人口流向这方面其实还是挺有意思的，人口老龄化的加速，多个层面都会产生巨大的分化。

分化可以体现在GDP创造的区域分布上，如美国创造GDP50%，就是那些星星点点的地方。中国也是一样的，未来创造GDP的最多的地方就在长三角，珠三角的地位可能会略有下降，长三角的地位还是会继续上升，整个人口流向是从北往南流，这是一个大趋势。

大城市化的竞争还会持续。我们一直倡导要发展制造业，要成为制造业强国，我的逻辑是，发展服务业才能够让中国成为制造业强国，发展制造业会让我们制造业很落后。为什么？因为发展制造业你就要降低成本，然后产品卖不掉，产能过剩，制造业怎么能起来呢？

服务业起来了，大家收入增加了，就业增加了。相反，我国近年来制造业的就业人口一直在减少，进入到AI时代的话，就业人口会更少。服务业增加一个点的GDP可以带来200万人的就业，制造业增加一个点的GDP只能带来50万人的就业，所以中国发展服务业的理论空间很大。

中国这几年服务业占GDP的比重在上升，制造业的比重在下降，所以就认为不能让服务业再发展，应该要发展制造业？但制造业越发展，供给越多，产能过剩越严重，中国结构性问题越扭曲。发展服务业的话可以带动方方面面带动就业，全社会大循环才能够畅通。

举个例子，美国的服务业占到GDP的80%，对就业的贡献达到84%，美国84%的就业人口都集中在服务业，我们的服务业对就业贡献不到50%，就不要觉得人家发展服务业就不是制造业强国了，美国依然是全球最强的制造业强国，它的服务业的比重恰恰是最大的，具有工匠精神的日本和德国也是如此，他们的GDP中服务业占比都在70%以上，就业也是接近于70%。

我们对当下中国经济所面临的结构性不平衡问题的思考还是不够的。总想着通过投资来拉动GDP，因为投资是最容易的抓手，但是结果却并不理想，因为宏观经济跟其他小行业不一样，它是一个大的系统，经常有句话叫“按下葫芦浮起瓢”，系统思考的逻辑链太短，就会觉得什么不行就应该发展什么，头痛医头脚痛医脚，这样的话最终效果未必会好。