建仓新秀丽、普拉达等消费品，张坤称“大力出奇迹”和“乌鸡变凤凰”将更难复制

张坤

3月29日零点刚过，“顶流”基金经理、易方达张坤披露了在管基金2023年度报告，其隐形重仓股也随之曝光。

截至2023年四季度末，张坤在管规模约为654.74亿元，相较于2023年三季度末时的763.54亿元，其基金管理规模大幅缩水约108.8亿元，下降14.25%。

值得一提的是，从2023年报披露的隐形重仓股持仓（第11名至第20名重仓股）来看，张坤旗下几只基金大举建仓了新秀丽、L'OCCITANE、普拉达等知名消费品牌，此外在医疗保健、材料等领域也均有所增持。

“在增量显著的时代，企业的一个新的战略决策有可能让企业快速迈上一个大台阶；而在增量有限的时代，一个新战略决策的边际作用是难以避免下降的。而当真正显著的增量趋势来临时，比如AI（人工智能），所有企业都全力以赴时，其拥有的资源将会成为胜负手之一。”张坤在2023年报中写道。

张坤表示，在粗放增长年代时常出现的“大力出奇迹”和“乌鸡变凤凰”将更难复制，企业的经营需要更加精细化，我们也需要用更加严格和细致的标准去评估投资标的。

大举建仓新秀丽、L'OCCITANE、普拉达

目前，张坤在管4只公募基金，分别是易方达蓝筹精选、易方达优质精选、易方达优质企业三年持有、易方达亚洲精选。其中规模最大的产品是易方达蓝筹精选，截至2023年四季度末，基金资产净值为417.38亿元。因而该基金的持股操作极具代表性。

由于前十重仓股已在2023年四季报中做过披露，此次年报的看点落在2023年报披露的隐形重仓股。

具体来看，易方达蓝筹精选基金共持有101只股票，其隐形重仓股依次为山西汾酒（600809）、药明康德（603259）、百胜中国（09987.HK）、李宁（02331.HK）、巨子生物（02367.HK）、新秀丽（01910.HK）、泰格医药（03347.HK）、L'OCCITANE（00973.HK）、同仁堂国药（03613.HK）、华润万象生活（01209.HK）。

值得一提的是，上述10只个股中，有6只为此次新进标的，其中包括药明康德、新秀丽、泰格医药、L'OCCITANE、同仁堂国药、华润万象生活，所占基金净值比例分别为3.99%、1.02%、0.55%、0.28%、0.27%、0.11%。

澎湃新闻记者在查阅该基金过往披露的全部持仓持股数据时发现，除同仁堂国药外，上述5只新进标的均为易方达蓝筹精选基金自2018年9月5日成立以来首次买入。

此外，张坤还于2023年下半年大幅度增持了山西汾酒、巨子生物、百胜中国与李宁，相对上期分别增持2578%、318.18%、26.67%、10.26%。

来源：澎湃新闻记者据Wind数据制作

截至2023年四季度末，张坤另一代表作——易方达优质精选基金的规模为146.27亿元。与易方达蓝筹精选不同的是，该基金隐形重仓股的个股更迭变动不大。

其中，除新进广钢气体（688548）外，该基金其余9只隐形重仓股均为此前就已建仓的个股。

此外，2023年二季度原为第十八大重仓股的海吉亚医疗（06078.HK）遭张坤清仓卖出。

澎湃新闻记者发现，不仅仅是易方达蓝筹精选，由张坤管理的易方达优质企业三年持有同样出现了多只隐形重仓股的更迭，并且也在2023年四季度建仓了药明康德，加仓了山西汾酒与百胜中国，加仓幅度依次为299.86%、30%。

与此同时，易方达优质企业三年持有还于2023年下半年新进了广钢气体、华勤技术（603296）、国际复材（301526）、盟固利（301487）、中巨芯-U（688549），但所占基金净值均较小。

来源：澎湃新闻记者据Wind数据制作

易方达亚洲精选是张坤在管基金中规模最小的一只基金，同时也是一只QDII基金，共持有20只股票。

与易方达蓝筹精选类似的是，从易方达亚洲精选的隐形重仓股来看，该基金于2023年下半年大举加仓买入了同为知名消费品牌的普拉达（01913.HK），所占基金净值比为3.08%。与此同时，药明合联（02268.HK）、桑德国际（0967.HK）也新进此次易方达亚洲精选的隐形重仓股持仓中。

而2023年二季度原为第十九大重仓股的三星电子（005930.KS）则遭张坤清仓卖出。

“大力出奇迹”和“乌鸡变凤凰”难以复制

相比往昔，张坤在此次2023年报中言语更加简练。

随着中国经济进入高质量增长阶段，张坤认为投资上市公司的框架保持稳定的同时，在某些具体的方面需采用更加严格的标准。

具体来看，张坤主要阐述了以下三个方面。

首先，是公司的治理。张坤指出，在粗放增长的年代，增长可以解决很多问题。但在高质量增长的年代，

“低效的增长已经没有意义，我们期待管理层能够更加精细地配置公司的资本，更加审慎地评估投资新业务和帮股东加码老业务之间的机会成本差异，分红和回购注销的重要性显著增加。”张坤认为，如果管理层的能力不佳，就可能变相的浪费股东的资本。作为投资者，需要仔细评估管理层回报股东的能力和意愿。

张坤写道，资本市场是放大器，不论是正面还是反面都会放大出来，随着时间推移，放大的效应是会不断增加的。

第二，是公司的估值。张坤认为，在高质量发展的年代，公司持续高速增长的基础概率在降低。 除非公司处在显著的产业趋势并拥有罕见的竞争力(但这样的明星公司往往已有极高的估值)，否则不宜高估自己判断非共识的持续高成长的能力。

“我们会认真考虑企业在无流动性的一级市场的 估值水平，并且非常审慎地付出溢价。”张坤表示。

第三，是企业的商业模式。张坤认为，在高质量增长年代，企业独特且难以快速模仿的“特质”更加重要。企业所有的利润和损失都来自历史上的所有决策，有时一些极为重要的决策甚至来自遥远的过去，也许当初做决策的管理层早已不在公司任职，但这个决策依然在持续发挥着重要的作用。

张坤举例称，纳贝斯克公司的前CEO曾开玩笑说:“天才发明了奥利奥，我们则负责继承遗产”。甚至在通常意义上快速变化的科技行业，企业也在变得长寿，全球前20大市值的科技企业中，最年轻的是2004年成立的Meta，那些看起来“年迈”的巨头依然保持着轻盈，全球市值前两位的公司都是70年代成立的。

张坤认为，在增量显著的时代，企业的一个新的战略决策有可能让企业快速迈上一个大台阶；而在增量有限的时代，一个新战略决策的边际作用是难以避免下降的。当真正显著的增量趋势来临时，比如AI（人工智能），所有企业都全力以赴时，其拥有的资源将会成为胜负手之一。

“这轮AI革命中，我们看到科技巨头依然在引领，其快速构建的最强基础设施、招募的全球最优秀人才成为重要的条件，而它们能够持续产生现金流的利基业务则是这一切的前提。同时，这也增加了企业经营中的容错性。”张坤称。

综上，张坤总结道，这些变化应是结构性的，在粗放增长年代时常出现的“大力出奇迹”和“乌鸡变凤凰”将更难复制，企业的经营需要更加精细化，我们也需要用更加严格和细致的标准去评估投资标的。