keep十年野望

不是不明白，这世界变化太快。

《热辣滚烫》票房仍在飞。截止2月22日突破31亿元、继续蝉联春节档冠军。不仅带火了一年减肥100斤的贾玲，也彻底带火了健身业，自律塑身话题频上热搜。

能否接住这一波“泼天富贵”，对从业机构至关重要。2023年7月，宣称“自律给我自由”的keep登陆资本市场，短短一月从发行价28.92港元涨到最高点42.4港元，彼时外界一度认为这是场“资本的胜利”。

遗憾的是，高光传奇并没延续下去，高点后开始震荡下行，12月4日掀开大调整序幕，从29港元一度跌至2024年2月15日的3.45港元低点。之后虽有回暖，2月23日收于5.19港元，却仍处破发状态，较高点累跌超80%。

keep究竟怎么了？2024年能否乘着运动燃脂风口、泡沫挤尽？否极泰来呢？

01

股价巨震 解禁惹得祸？

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公开信息显示，keep是一个不断发展并以交付为导向的平台，为用户提供全面健身解决方案，以帮助用户实现其健身目标。

最初以“免费”概念脱颖而出，2014年即将毕业的王宁难逃“毕业即失恋”魔咒，加之面临找工作，逐决心减肥。经过不断进行尝试，最终不负有心人成功减肥50斤。

跻身健身达人，身边朋友同学纷纷向其取经，由此萌发创业想法。2014年成立北京卡路里科技有限公司，次年推出keep线上健身平台，凭借“免费”， App月活跃用户很快达到一百万人次，2016年突破1000万。2018年又将业务拓展到健身设备和配套运动产品、推出会员订阅制，次年订阅会员达到一百万人。

据招股书，2022年keep平均月活跃用户3640万，成为中国最大健身平台。贵为健身圈独角兽，自然少不了资本追捧。2014年9月至2021年12月间企业共获9轮融资，累计融得6.5亿美元资金，投资方阵中不乏时代资本、高瓴资本、腾讯投资等明星机构。

最终2023年7月如愿“运动科技第一股”，募资总额约3亿港元。

那么，为何股价突然就不香了呢？

表面看，解禁是个考量。2023年12月4日，公司被上交所纳入“港股通”候选股票，当日股价大跌27.56%至20.9港元。加上2024年1月1日首发股东中的26位股东迎来解禁，涉及42745.43万股，占总股本81.32%。1月12日，再有两位股东解禁，股数约8873.04万股，占总股本16.88%，股价打开下坠模式。

据新浪财经，1月11日和15日，五源资本先后通过旗下四实体减持223.64万股，持股比降至4.90%。依照收盘价粗算分别将423.44万港元、823.78万港元落袋为安。

直到2月14日，公司祭出回购“大法”才稳住股价：将回购本公司数目不得超全球发售完成后已发行股份总数的10%，预计投入1600万港元。截止2月23日收盘价5.19港元，较14日的3.9港元涨超30%，但较2023年12月3日的28.8港元仍有八成跌幅。

都说解禁猛于虎，Keep的回撤是否也太猛烈了些呢？

值得注意的是，企业如愿“第一股”的过程并不算顺遂。2022年，Keep向港交所递交招股书，又在下半年更新招股书，但均未能在递表六月内通过聆讯。且2023年7月上市当日，Keep股价高开4.77%，盘中却一度破发。

彼时，香颂资本董事沈萌就曾指出，“投资者对港股的估值和前景存在明显分化。”近年来，大众对健身行为需求显著提升，可从平台看，变现方面的短板还没得到明显改善。

02

“耐克梦”VS“卖奖牌”

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的确，解禁是一颗试金石，基本面才是决定投资者去留的基石。

2018年，keep推出会员订阅制，将业务拓展到瑜伽垫、手环、跑步机等健身设备和配套运动产品，进而构成会员订阅及线上付费内容、自有品牌运动产品和广告及其他三大收入板块。

2019年至2023上半年末，企业营收为6.631亿元、11.07亿元、16.2亿元、22.12亿元以及9.847亿元。其中，自有品牌运动产品收入3.96亿元、6.37亿元、8.72亿元、11.37亿元以及4.66亿，占总营收比59.7%、57.5%、53.9%、51.4%以及47.32%，呈逐年下滑趋势。广告及其他收入比重也由2019年的17.5%降至2023上半年的7%。

同期，会员订阅及线上付费内容收入及占比连增：分别为1.51亿元、3.38亿元、5.58亿元、8.94亿元、4.49亿元，占比22.8%、30.5%、34.4%、40.4%及45.58%，大有取代自有品牌运动产品、成为第一大收入的趋势。

招股书称，keep是2022年中国最大的瑜伽垫品牌，市场份额18.3%；截至2022年12月31日，在中国已售智能单车的累计商品交易总量排名第一。

据新浪财经，王宁曾多次表示，Keep目标是全球体育用品巨头耐克，公司想要成为未来数字化赛道的“耐克”。

但据choice，2019年-2023上半年，Keep自有品牌运动产品毛利率分别为35.27%、36.27%、27.89%、28.15%以及27.9%，短短四年半累跌7.37个百分点。在小米、华为等品牌冲击下，其核心产品的手环、跑步机等下滑不小。

好在，会员订阅及线上付费内容及时接棒，2017年keep推出体育虚拟赛事。2021、2022年不断通过联名扩大影响吸引用户，如三丽鸥、hellokitty、小黄人、盗墓笔记、哆啦A梦等，掀起一阵晒奖牌风。2022年，参与活动的付费用户就超150万人，通过活动登记费产生的商品交易总量超9000万。

2023上半年末，每名虚拟体育赛事付费用户平均收入同比增长约30%，每名月活跃用户的月平均收入从2022年同期的4.5元增至5.6元。2019年-2023上半年，会员订阅及线上付费内容毛利率为63.6%、64.76%、58.19%、54.25%以及60.03%，虽有一定波动整体仍远高于自有品牌运到产品，因此也被外界调侃为“靠卖奖牌发家致富”。

考量在于，是否有些背离王宁最初的“耐克”愿景？

03

持续亏损、月会员留存率下滑

商业模式走得通吗？

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更深一度，个中红利能吃多久、核心壁垒有多牢固，还要打个问号。

从核心内容看，Keep一直以科学分解健身房的各类课程并进行视频教学为主。帕梅拉、周六野、欧阳春晓、小马哥等头部达人都是优质内容生产者，一度成为平台吸引用户的王牌。

行业分析师王婷妍表示，疫情叠加刘畊宏直播火出圈，越来越多的健身从业者、健身房、健身大咖进驻抖音、B站、快手、微博等平台，上述帕梅拉、周六野、欧阳春晓均列其中。而keep平台的相关视频和课程大部需要花钱，短视频平台则是免费的，如何避免付费用户流失、加强核心壁垒、商业模式能否持续，是企业需要思考的严肃考题。

不算多苛求。2019年-2022年，keep平均月活跃用户为2180万名、2970万名、3440万名、3640万名，持增可喜可贺、然增速放缓也不可不察。而同期平均月会员留存率为70.8%、73.3%、71.7%、65.3%，已然出现不小下滑。

疫情防控放开后，2023上半年Keep平均月活跃用户同比减少812.9万名至2954.9万名，较2022年末减少208.9万名，用户粘性下降。

另一厢，获客成本从2020年的每人37.93元激增至2022年的318.33元，三年间增幅超730%。

据choice数据，2019年-2023上半年，企业销售及营销费为2.96亿元、3.02亿元、9.56亿元、6.46亿元以及2.57亿元，四年半累投24.57亿元。

同期，行政开支为1.22亿元、6897.7万元、2.18亿元、2.46亿元和1.12亿元；研发开支为1.94亿元、1.68亿元、3.56亿元、5.37亿元、2.43亿元，两者共计累投22.65亿元。

高企支出，首当其冲的便是盈利能力，2019年-2023上半年始终处于亏损状态，经调整亏损净额3.67亿元、1.06亿元、8.27亿元、6.67亿元、2.23亿元，累亏21.9亿元。

经营活动产生的现金流也持续高负：；分别为-2.77亿元、-7082.2万元、-8.69亿元、-4.56亿元、-1.76亿元（choice数据）。

换言之，商业变现多年的keep把用户“变少了”，且一直没能实现自我造血。艾媒咨询CEO兼首席分析师张毅认为，Keep最大资产是目前拥有的用户，活跃用户下滑意味着用户流失，这与它资产的流失与贬值几乎可以画等号。

商业模式有无漏洞、能否持续走通呢？

04

变与不变 十年之问

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不少业内人士把keep看作中国版peloton，后者为美股“智能健身第一股”，2012年成立，同样融合了健身、科技以及社交媒体功能，以售卖硬件起家。尽管二者侧重点不同，peloton的经历仍值keep借鉴反思。

2020年，peloton成为疫情受益者，当年第四季营收同比增长172%至6.071亿美元，并首次实现盈利。然管控放松后，高度依赖居家健身的peloton受到极大冲击，不仅股价下跌、市值蒸发，2023年还经历了重大改组、联合创始人离任等阵痛。2024年1月5日，界面新闻称peloton或将被苹果收购。

风口来去皆快。后疫情时代，线上健身生意是否可持续，成为keep们不得不思考的问题。有用户告诉铑财，“在keep花钱不如去线下健身房请教练”。也有曾经从事健身工作教练的用户感叹，这个软件没有刚开始时候纯粹了。“当你练着练着它就会给你提示，你该进阶版锻炼了，想要就得多花钱买会员，然后没过几天就告诉你，你该‘注意饮食啦，有一份健康食谱待你查收’，然后点进去也得买，过几天就给你推，鸡胸肉牛肉片，燕麦片脱脂牛奶，维生素一系列产品”。

孰是孰非，不做评价。但能肯定的是，良药总苦口，俯身多些一线倾听、多些查漏补缺总没有错。

客观而言，keep并没坐以待毙、也在居安思危。

就在1月15日，keep与oppo宣布达成战略合作，内容包括核心器件研发等硬件产品的深度合作，算法、AIGC和大模型等方面的应用探索，以及营销和品牌方面的合作等。双方表示将结合各自专业优势，推动长期发展布局及战略合作。

内容方面，keep持续迭代升级、力求挖掘满足用户更多衍生需求。如2023上半年，为付费会员提供更多录播课程，包括但不限于有氧运动、跳绳、瑜伽、冥想、力量训练、拉伸/塑形等。付费录播课程总数由2022上半年的1391节大增至2023上半年末的2464节。还与健身达人Pamela Reif展开合作，推出三个优质的系列录播课程。

受益于诸多努力，同期会员课程锻炼次数同比增超200%、会员渗透率由2022上半年的9.7%增至2023上半年的10.2%。

不难发现，Keep仍在力求做深做透主业，高效极致、创新开放的企业文化、创业初心没变。

营销学家菲利普·科特勒曾言“在不断变化的市场中保持稳定的战略目标，这是企业成功关键。”

现代管理学之父德鲁克认为，当今企业间的竞争，不是产品间的竞争，而是商业模式间的竞争。当年的苹果、阿里等等，无一不是靠着独有的商业模式杀出重围。但如果你仔细观察就会发现，这些企业的商业模式都像一棵“参天大树”，他们是树干，同时也有无数的合作伙伴、供应商、渠道商乃至忠实的用户群体，让它枝繁叶茂。

细观Keep，又何尝不如此。放眼健身业，你唱罢来我等台，从不缺喧嚣不缺新秀。而市场最终会奖励那些躬身业务深耕、深度研究用户、打磨专业性、保持战略定力又善自我进化的从业者。

2024年，是王宁创业的第十年。都说十年磨一剑，Keep能由此股绩双崛起、找回“第一股”荣耀么？

10年太早，只争朝夕！

本文为铑财原创