银行股何以长期低估值

上市银行的资本回报水平不低，但市值表现却远未达预期，当前A股银行板块估值仍处历史低位。有分析师认为，压制估值的主要因素是息差收窄压力以及资产质量担忧。

作者：胡艳明

封图：图虫创意

导读

壹 || 有银行家指出，从全世界范围来看，上市银行估值偏低现象是普遍存在的，但并没有像中国上市银行估值的偏离度这么大。

贰 || 银行经营管理面临的压力和挑战是空前的，比任何时候都更加需要银行的治理层，把更多的时间和精力用于思考重大战略问题，谋划如何“穿越周期”，实现稳健、可持续增长。

“有时候人们会疑惑，我国上市银行的盈利能力究竟怎样，为什么上市银行的市场估值一直上不去呢？”

10月16日，原银保监会国际咨询委员会委员、中国工商银行原行长杨凯生在“2023中国上市银行发展论坛”上抛出银行估值困惑问题。

杨凯生说，“关注上市银行的投资价值，除了关注它的价格波动、市场的不确定性以求得在市场波段操作中获利之外，也不能忽视它长期收益的稳定性、安全性。”

上市银行的资本回报水平不低，但市值表现却远未达预期，当前A股银行板块估值仍处历史低位。有分析师认为，压制估值的主要因素是息差收窄压力以及资产质量担忧。

10月11日晚间，中央汇金公司增持四大行，被市场视为积极信号，有利于提振市场信心。上市银行应该如何把握估值修复机会，实现与资本市场的良好互动？在10月16日的会议中，来自光大银行、浙商银行、宁波银行等上市银行的高管进行了回应。

高利润与低估值背离逻辑

当日发布的《中国上市银行分析报告2023》（以下简称“《报告》”）显示，上市银行作为高业绩企业的代表，在国内资本市场上认可程度不高，其估值水平长期与高利润的表现不匹配。截至 2023 年5月31日，A股42家上市银行2022年实现总利润2.43万亿元，贡献了全部上市公司利润总额的35.5%，总市值9.34万亿元，占全市场10.5%。

2010年至2022年间，A 股上市银行贡献的利润占比始终保持在35%以上，但其市值规模占比却已缩小至原来的一半。

对比A股其他行业，银行业的市净率为所有行业最低。《报告》显示，2022年上市银行净资产收益率（ROE）为11.19%，在31个行业分类（申银万国行业分类）中排名第5，远高于所有行业平均水平4.27%，但其市净率仅为0.61 倍，为所有行业中的最低估值，远低于所有行业市净率平均水平3.8 倍，而2022年最困难的行业房地产市净率也有1.29，是银行业的2倍。

对比全球其他市场，国内上市银行的估值也低于全球银行业的市净率和市盈率平均值。2023年5月31日，全球银行业的市净率和市盈率平均值分别为1.74倍和11.31倍。内地A股市场和香港H股市场的银行业市净率处于破净状态，分别为0.61、0.45，不足全球、英美市场的1/2。

有银行家指出，从全世界范围来看，上市银行估值偏低现象是普遍存在的，但并没有像中国上市银行估值的偏离度这么大。

高利润与低估值背离的背后逻辑究竟是什么?《报告》认为，在传统估值体系框架下，一切与利润相关的因素都可以影响估值。对于商业银行而言，除了包括净息差、资产负债规模与结构、收入变化、业务成长性等内在因素，还包括所面临的各类外部竞争、监管因素，甚至市场投资者投资行为与偏好等外部因素。

《报告》称，从行业整体发展趋势和对利润的财务解构来看，A 股上市银行低估值现象在传统估值逻辑下主要可以从规模扩张能力、盈利能力、风险管理能力这三个维度来解释：市场对商业银行资产规模增速预期下滑；市场对商业银行盈利能力预期下滑；市场对商业银行风险把控能力存在担忧。

提高公司治理水平 谋划“穿越周期”

多位与会人士表示，上市银行应加强公司治理建设，实现与资本市场良好互动。

杨凯生表示，上市银行应努力成为行业内各方面的标杆，在健全完善公司治理方面做标杆、当表率，无疑是其中的一个重要方面。我国银行业的资产规模占整个金融业总资产的比重高达90%，因此在一定程度上说，在我国，银行业尤其是上市银行的公司治理水平在相当程度上影响甚至决定了我国整体金融业的经营管理水平。不断加强和完善我国银行业的公司治理，是防范和化解金融风险的需要，对维护资本市场的稳定具有积极作用。

为了应对经济下行对银行经营的影响，浙商银行行长张荣森提到，浙商银行提出了智慧经营的理念和“垒好经济周期弱敏感资产压舱石”的经营策略，实现“在经济好的时候，银行经营也很好，但不追求最好；在经济下行的时候，经营状况不至于很差；总体是平稳的”。经过一年多的实践探索，成效逐步显现。垒好经济周期弱敏感资产压舱石，对于优化银行的收入结构、提高穿越周期的能力、提升股价估值意义重大。

“通过观察和思考，影响银行估值的主要有四个指标：净息差、非息收入占比、不良贷款率和资本充足率。”宁波银行董事会秘书俞罡表示，当前银行业竞争越来越激烈，客户需求快速变化，中小银行只要能够坚守发展定位，通过“创新增长模式，做开放的银行；完善风控体系，做放心的银行；培育科技支撑，做科技的银行；提升管理溢价，做优质的银行”等措施的落地，把区域内门当户对的客户做深做透，推进特色化、差异化转型，中小银行将继续实现高质量发展。

光大银行董事会秘书、首席业务总监张旭阳认为，在保持银行合理盈利和资本内生性补充能力的同时，也需要关注银行资本的外源性补充路径，以保持银行资产负债表以及资本结构的稳健。他建议从做强基本面与客户结构的“硬实力”、提高与资本市场良好互动的“软实力”以及适度降低权益法核算门槛、推出配股权转让机制等“实政策”三方面改善上市银行资本补充机制，形成上市银行公司治理、资本结构与市场估值的良性互动。

“今天，银行经营管理面临的压力和挑战是空前的，比任何时候都更加需要银行的治理层，把更多的时间和精力用于思考重大战略问题，谋划如何‘穿越周期’，实现稳健、可持续增长。”德勤中国副主席、金融服务业主管合伙人吴卫军认为。

因此，吴卫军建议，第一，中国上市银行必须维持必要的盈利能力。利润是化解风险的第一财务资源，也是银行补充资本、支持实体经济的基础；第二，应当改变“信贷密集型”的发展模式，从外延做大，走向内涵做强；第三，银行“穿越周期”的能力，归根结底取决于银行的人才实力，尤其是金融企业家的领导力。应坚持国际化、专业化的人才培养方向，建立市场化的、与潜在风险和长期业绩表现紧密挂钩的薪酬激励机制。

原标题：《银行股何以长期低估值》

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