抗癌“神药”被热炒，红海竞争，亏损加剧

作者/星空下的锅包肉

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的三明治

近些年，PD-1抑制剂成了一颗冉冉升起的抗癌明星。其作用原理与常见的放化疗、靶向药等不同，PD-1抑制剂并不会直接攻击癌细胞，而是通过激活人体免疫系统来抗癌。

目前，国内外药企已在PD-1领域展开激烈角逐。截至2023年2月28日，国内已获批上市12款PD-1抑制剂药物。其中，君实生物（688180）的特瑞普利单抗、信达生物（HK1801）的信迪利单抗，上市较早，占尽了先发优势。

只不过在，这个靠研发撑起半边天的赛道，占了先机也未见得盈利。

一、大适应症获批上市，PD-1红海竞争

从大方向来讲，PD-1药物的市场规模主要受两个因素影响：

适应症，多一个适应症，就多打开了一个细分市场。

医保，虽然进医保必然要以降价为代价，但若进不了医保，也就基本和市场普及无缘了。

从这两个层面来看，君实生物目前面向的市场，还远不如信达生物。

1►君实生物，小适应症起步

首先要明确一点，我国有五大高发癌种，分别是：肺癌、肝癌、胃癌、结直

肠癌、乳腺癌。2018年，这五类癌症的发病率合计占到中国癌症总体发病率的 50%以上。

而君实生物的特瑞普利单抗，作为我国第一个国产PD-1药物，是从小适应症黑色素瘤切入领先上市，其市场销售峰值大约只有8000万。

经过多年发展，截至2021年底，君实生物已获批适应症扩展至：黑色素瘤、1L和3L+ NPC（鼻咽癌）、2L UC（尿路上皮癌）。2022年5月和9月又新增了1L ESCC（食管鳞状细胞癌）、1L EGFR阴性NSCLC（非小细胞肺癌）。

但根据浙商证券预计数据，君实生物目前已获批适应症对应的市场销售峰值，合计19亿，其中2022年新增获批、还未进入医保的两类占11.5亿。

来源：浙商证券

2022年，君实生物的特瑞普利单抗注射液实际销售金额只有7.36亿。

2►信达生物，大适应症领先

而信达生物的信迪利单抗，用于五大癌种的一线治疗适应症均获批上市。达伯舒（信迪利单抗注射液）成了首个、且唯一纳入NRDL（谈判药品目录）的胃癌PD-1抑制剂，也是唯一将五大高发瘤种一线治疗纳入NRDL的PD-1抑制剂。

2022年，信迪利单抗注射液销售额约20亿，大约是君实生物特瑞普利单抗的小3倍。

资料来源：招商证券研报

不过，这个差距也仅代表当前的战况。PD-1药物的适应症，始终在不断拓展中。

根据君实生物2022年年报披露，拓益（特瑞普利单抗注射液）已在中、美等国开展了30多项临床研究，覆盖超过15个适应症，在肺癌、肝癌、胃癌等大适应症领域也在积极布局。

来源：君实生物2022年年报

随着大适应症获批上市，君实生物反而有望迎来收入增长。只是同样，随着各大药企研发的推进，PD-1终将变成红海市场。

二、巨额支出面前，企业没有盈利空间

在这个可以预见的红海市场中，药企争相比拼的关键，是研发。而在巨额研发面前，企业根本没有盈利空间。

1►君实生物，研发投入不堪重负

根据君实生物2022年年报披露，公司在特瑞普利单抗项目上，累计已投入47.32亿，预计总投资规模将达到64.36亿。

来源：君实生物2022年年报

2022年，君实生物一年的研发投入达23.84亿。什么水平呢？君实生物一年的营业收入为14.53亿。算下来，研发费用率高达164%。

2022年君实生物净利率-177.78%，2023年一季度，亏损幅度已进一步扩大至-250.68%。

显然，一年20多亿的研发投入，足以让君实生物不堪重负。

2►信达生物，营销开支入不敷出

相比之下，信达生物的研发投入稍显从容。

2022年，信达生物研发投入为26.65亿，与君实生物相差无几。但君实生物2022年营收45.56亿。算下来，研发费用率58.49%。也不低，但至少还在收入覆盖范围内。

不过，信达生物仍然面临巨额亏损。2022年实现归母净利润-21.79亿，比起君实生物的-23.88亿，也丝毫不逊色。

这是因为，信达生物除研发投入外，还有一项巨额开支——销售费用。

2022年，君实生物销售费用7.16亿，销售费用率49.28%。而信达生物销售费用25.78亿，销售费用率达56.59%。

来源：2022年度公开数据整理

比较来看，君实生物的销售费用率也不低，但与164%的研发费用率明显不是一个等级。而信达生物则不同，其销售费用与研发开支规模，基本相当。

据信达生物解释，销售费用增加，主要是由于获批产品增多、商业化活动的增加、销售推广团队的扩张。

换句话说，因为信达生物面向的市场较广、销售额更多，所以代价就是销售费用也更大。

今日的信达生物，就好比是君实生物成长的下一阶段。或许，随着大适应症获批上市，收入增长容易，研发费用率也可以摊薄，但依然难盈利。

三、前期投入巨额研发，后期卖不上价

除支出端外，药企在收入端也面临不小的压力。如前所说，药品进医保是普及的必经途径，而进医保的首要条件就是降价。

从数据来看，进医保前，信达生物的信迪利单抗价格略高于君实生物的特瑞普利单抗。但进医保后，信达生物的降价幅度更大，信迪利单抗价格已降至四小龙中最低（另外俩分别是恒瑞医药（600276）的卡瑞利珠单抗、百济神州（688235）的替雷利珠单抗）。

总体来说，创新药这门生意，从毛利角度来看，绝对算得上暴利。2022年君实生物、信达生物毛利率分别为65.30%、79.57%。

只不过，产品问世前，需要巨额研发投入；产品问世后，需要大量营销支出。另外，不进医保没有市场，进了医保价格承压。

从情感角度，创新药研发不易，上市更不易，应该给予鼓励和支持。但从投资角度，还是看药企什么时候能够扭亏为盈，更为实际。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。