“旧愁”未解，燕塘乳业的一季报佳绩能否延续?

“精耕广东、聚焦湾区、覆盖华南、迈向全国”。号称“华南乳企领头牛”的燕塘乳业(002732)的发展战略目标言简意赅。

2023年一季度，燕塘乳业业绩超预期，实现营利双增。财报公布后，公司在二级市场受到投资者追捧，股价区间涨幅超16%。同期，Wind同行业指数区间下跌3.2%。机构投资者也纷至沓来，对公司展开深度调研。

然而，热闹之下，燕塘乳业此前的原料奶自给率偏低，市场布局难以走出广东省的“尴尬”似乎依旧存在。同时，公司在2023年一季度净利大增的前提下，研发费用不增反降。多重不确定因素影响下，公司一季度的亮眼表现能否延续，引发市场关注。

净利增四成，但研发费用下降14.68%

燕塘乳业2023年一季报的成绩亮眼。其营收同比增长10.89%，创历史同期新高;归母净利润同比增长41.81%。而同期，深耕北京及周边地区的三元股份(600429)、“霸占”华东的光明乳业(600597)、扎根西南的新乳业(002946)等三家区域乳企巨头，归母净利润同比虽均有所增长，但都不敌燕塘乳业的增速。

区域乳企上市公司的业绩正成为中国乳业发展的晴雨表。“今年一季度，乳业迎来了弱复苏。”乳业专家宋亮在接受《大众证券报》记者采访时表示，“一方面，各地人流增加后，乳品销售开始恢复，特别是以餐饮、酒店为代表的‘特渠’带动乳品消费逐步回暖;另一方面，从2022年年底至今，国内、国际原料奶价格大幅下跌，大大减轻了乳企的生产成本压力。”

燕塘乳业解释2023年一季度盈利增长的原因与宋亮的分析不谋而合。前者在接受机构投资者调研时，除了提到“主要受益于市场消费回暖”外，还表示公司的“成本费用整体有所回落”。国元证券统计数据显示，截至2023年4月28日，国内原料奶价格已由2021年时的4.3元/公斤上方回落至3.9元/公斤。

燕塘乳业还提到，“对销售费用率的控制”也是影响2023年一季度盈利水平的因素之一。一季报显示，公司报告期内销售费用为4409.3万元，较2022年同期的4435.26万元略有下降。

不增反降的销售费用，突显了燕塘乳业的赚钱效率。对比来看，新乳业2023年一季度营收、归母净利润分别同比增长8.84%、40.56%，两项数据与燕塘乳业的相仿，但代价却是其销售费用同比增长了15.42%。

费用支出中另一个值得关注的数据是研发费用的变动。燕塘乳业该数据2023年一季度同比下滑了14.68%，而三元股份、光明乳业、新乳业的研发费用较上年同期均有所增长。研发费用的减少，不仅与燕塘乳业此前一向重视研发的策略相悖，是否会对未来业绩产生影响也留下了悬念。

回溯2022年一季度，即使在营利双双下滑的情况下，其研发费用依旧逆势同比大增70.5%。而在燕塘乳业官网的显著位置，“研发一代、储备一代、推出一代”的表述也展现了公司此前对研发的重视程度。长期以来，燕塘乳业的研发费用占营收比重维持在3%以上，2022年更是高达3.78%。但2023年一季度，其研发费用占比仅为0.9%。

“从快消产品市场看，创新永远都是以小乳企为先驱。只有创新产品跑的比大乳企快，才能换来业绩增长。如果区域乳企定位于专业营养产品，那么其研发费用也应当是不断增加的。”宋亮分析，在新品竞争压力不断加大的情况下，燕塘乳业或出于降本增效的考虑，短期内降低了研发投入，“但长期来看，区域乳企仍应持续加大研发投入”。

原料奶自给率偏低或影响液体乳毛利率

各家区域乳企“卷”研发的背后，是乳业竞争压力不断加剧。一方面，蒙牛、伊利两大常温奶巨头加速布局低温奶市场，和区域乳企正面交锋;另一方面，“认养一头牛”“简爱”“卡士”等新锐品牌来势汹汹，不断抢夺市场份额。如何守住阵地成为区域乳企需要思考的问题。

“要抓住低温、坚持低温，大力推进低温。”宋亮认为，在产品端，低温奶依旧是区域乳企“守住疆土”的优势所在。“华东、华南区域的消费者已经形成了喝低温奶的习惯。同时，低温奶较好的口感正受到了越来越多年轻消费者的欢迎。”

但在宋亮看来，自有牧场占比不高的乳企发展低温奶业务依旧存在两点“缺陷”：一是原料奶供应不足，二是成本难以控制。对于第一点，其认为“在市场需求旺盛的时候，原料奶供应可能会跟不上”;对于第二点，他表示“由于供应链体系不是自己的，在成本上就要随行就市”。

长期以来，燕塘乳业就存在自有牧场占比不高的情形。根据公司回答机构投资者调研时的提问所述，其原料奶自给率长期维持在约三分之一。不过，公司表示，随着2022年阳江牧场二期、燕塘传祁奶牛养殖基地完成建设，顺利投产，“2023年自有奶源占比将接近50%”。但其进一步强调，随着未来产能的扩大，原料奶需求增加，“预计原料奶自给率还是会回到过去约三分之一的常态”。

自有牧场占比较低，带来的影响直接体现在了毛利率上。2022年财报显示，对原料奶需求较大、占燕塘乳业总营收比重近四成的液体乳业务毛利率仅有12.4%。同期，自有牧场占比较高的三元股份、光明乳业、新乳业的液体乳/液态奶毛利率均在26%上方。

对于剩余的三分之二原料奶的来源，燕塘乳业表示是由长期战略合作奶源基地供应。公司透露，和奶源基地的合作采取的是一年一签、锁价锁量(提前定价锁价，并约定原料奶采购数量和采购数量范围的上下限)的模式。其表示，这样就“无需为产奶量的季节性波动担忧销路”。

宋亮认为，一年一签、锁价锁量这类长效协议，本质上是平衡并保障乳业上下游各自的利益。“在原料奶价格不断走高的时候，一年一签的价格能够缓解乳企的成本上升压力;在原料奶价格持续下降的时候，又能够保护上游养殖企业的利益。”

省外销量停滞，冰淇淋业务消失

对于自有牧场占比不高的乳企，宋亮认为可以适当发展“酸奶、冰淇淋等高附加值的业务”来平衡毛利率偏低的问题。

燕塘乳业其实早就进行了这方面的探索。从主营业务构成来看，三元股份、光明乳业的液态奶收入占比均接近六成，新乳业的液体乳营收占比更是超过87%。而同为区域乳企的燕塘乳业，长期以来营收占比位列第一的却是乳酸菌乳饮料业务。自2015年以来，该业务在公司内营收第一的宝座从未旁落，毛利率也长期维持在34%上方。

除深耕乳酸菌乳饮料业务外，燕塘乳业还在冰淇淋业务上进行过探索。不过，这一业务在2022年似乎“偃旗息鼓”：财报显示，公司冰淇淋业务2022年的营收占比已经归零。回顾来看，其冰淇淋业务的营收在2019年达到1369万元的高点后，便一路下滑。2021年时该业务营收仅剩不到740万元，营收占比仅为0.37%。

此前，有关心燕塘乳业的投资者提问公司：“完全退出冰激淋市场后,是否会以新的品种，比如奶酪等来填补?”对此，燕塘乳业未作正面回答，仅表示“一直持续关注奶酪、奶粉、冰淇淋等行业发展的趋势，并进行了深度的调研”。

2023年5月18日，燕塘乳业对外披露，公司全资子公司广东燕塘冷冻食品有限公司已完成注销。《大众证券报》记者与公司核实后确认，该公司即为燕塘乳业负责生产、销售冰淇淋的业务主体。

除了在产品多元化上进行尝试，燕塘乳业也开始调整区域布局思路。“精耕广东，放眼华南，迈向全国”，这是至今仍列在燕塘乳业官网上的公司发展战略。但近来，其对外的宣称悄然变成了“精耕广东、聚焦湾区、覆盖华南、迈向全国”。

遣词造句的变化背后，是燕塘乳业的“野心”。其表示“粤港澳大湾区是中国开放程度最高、经济活力最强的区域之一，乳制品消费市场需求巨大”，公司也将“牢牢把握国家粤港澳大湾区融合发展的历史机遇”。

而在最近一次接受机构投资者调研时，燕塘乳业透露了“聚焦湾区”战略的大致构想。即在巩固和提升广东省现有行业地位的基础上，深耕大湾区市场，深挖潜力，同时做大做强澳门市场。对此，公司已经启动了进军香港市场的相关计划。其还表示，从2023年第一季度销售数据看，“聚焦湾区”战略有力的提高了公司的综合盈利能力，但未透露具体数据。

对于外拓计划，燕塘乳业显得志在必得，但从过往财报看，结果似乎仍需观察。在2022年年报中，公司省外营收较2021年同比下滑了18.35%至3150.91万元，占总营收比重跌至1.68%。将时间线拉长后观察，在2017年迈过营收占比1%的关口后，省外营收占比便停滞在2%以内，也迟迟未能突破4000万元大关。有投资者直言：“燕塘乳业上市八年了,广东省外的销量一直止步于三千多万元，聊胜于无,公司提出的放眼华南迈向全国的口号听的起老茧了,到底有没有什么实质性的措施?”

2023年一季报亮眼业绩带来的新变化背后，燕塘乳业在成本把控、向外拓展这两个老问题上，似乎仍要好好作答。

记者 陈陟