马可波罗IPO迷途：大客户违约坏账风险加大 向关联方转移高风险房企债权

时隔近一年，马可波罗控股股份有限公司(简称“马可波罗”)更新招股书，继续冲刺深交所主板上市。

瓷砖行业依附地产客户，报告期内马可波罗历年应收账款账面价值达到20亿元左右。房企债务危机之下，马可波罗坏账准备合计达到19亿元，存货跌价准备余额累计6.3亿元。为顺利推进上市，马可波罗与关联方解绑，取消巨额关联销售及采购交易，同时向关联方转让高风险房企债权以抵销债务。

毛利率从47%降至36%

马可波罗创立于2008年11月，主要生产有釉砖和无釉砖等产品，旗下拥有“马可波罗瓷砖”“唯美L&D陶瓷”两大自有品牌。

2019年至2022年6月，公司营业收入分别为81.3亿元、85.9亿元、93.6亿元和42.2亿元，净利润分别为16.3亿元、15.7亿元、16.5亿元和7.4亿元。同期毛利率从47%降至36%。尽管如此，马可波罗的毛利率水平还是超过东鹏控股、帝欧家居、蒙娜丽莎、新明珠等同行。

截至2022年6月，马可波罗在全国一共布局了6797家销售终端。2019年和2020年公司经销收入为30余亿元，2021年公司加大了经销渠道的投入，收入同比激增40%至50.3亿元，营收占比超过一半。

直销模式主要通过工程渠道开展，公司与工程方直接签订产品销售协议，直接向工程方销售产品，主要面向房地产开发商、市政工程、商业连锁工程、家装工程等客户。受房地产大环境的影响，工程销售收入大幅减少，报告期内收入占比从44%跌至36%。

同时，马可波罗采用受托生产销售、贸易销售及零售等模式。报告期各期，公司受托生产模式的收入分别为9亿元、6.9亿元、3.3亿元和2.3亿元，金额逐年减少。马可波罗解释称，主要由于公司2020年开始逐步减少了关联方唯美装饰的受托生产。

分产品来看，2019年至2021年，主力产品有釉砖收入逐年增长，年度销售额直逼百亿元，营收占比超过九成。而无釉砖单价持续下调，收入逐年下降，其中2021年暴跌40%至4.9亿元，去年上半年为1.6亿元。马可波罗称主要系消费者审美偏好改变，无釉砖消费需求下降。

据中国建筑卫生陶瓷协会披露的数据，2019年、2020年，马可波罗的主营业务收入占行业规模以上建筑陶瓷企业实现总营收金额比例分别为2.6%、2.8%。

坏账攀升存货高企加大损失

瓷砖行业与房地产行业息息相关，报告期内公司前五大客户中，地产公司占据3-4个席位。恒大地产、保利地产、万科地产、中海地产几乎每年在列。

近年来地产行业频现暴雷事件，曾受益于地产行业的马可波罗亦受波及，报告期内应收账款余额较大，坏账急剧攀升。

2019年末、2020年末、2021年末和2022年6月末，公司应收账款账面价值分别为19.2亿元、21.7亿元、22.4亿元和21.9亿元，占各期末流动资产的比例分别为26%、25%、28%和31%。

马可波罗介绍，公司的应收款项主要来自于房地产等工程类客户。该类业务模式下销售规模相对较大且付款周期较长，大多采用应收账款或商业票据结算。公司的工程类客户主要为大型房地产企业，部分房地产客户出现了信用违约或逾期情形，一定程度上影响了公司现金流与经营业绩。

招股书指出，2020年下半年起，由于部分房企发生债务危机，房地产行业面临销售下降、供应商收紧账期、地方政府加强预售资金监管力度等局面，偿付风险进一步加大。因此，2020年末、2021年末和2022年6月末，马可波罗针对部分债务违约风险较高的涉房客户的应收账款进行单项计提。2019年至2022年6月，马可波罗坏账准备连年攀升，分别为2.7亿元、3.1亿元、6.2亿元和7亿元，涉及保利、融创、绿地、阳光城、时代等地产公司。

报告期内，公司存货规模较大，存货账面价值分别为17.4亿元、19.4亿元、23.7亿元和22.9亿元，占各期末流动资产的比例分别为24%、22%、29%和 32%。公司的存货主要由原材料、库存商品和发出商品构成，其中库存商品余额占存货余额的比例分别为46%、46%、51%和54%。

马可波罗在招股书中提示了相关风险：如果销售不达预期或者市场流行趋势发生变化，可能会导致公司存货余额进一步增加，降低公司资产运营效率，进而导致大额存货减值风险并对公司的经营业绩产生不利影响。

报告期各期末，公司的存货跌价准备余额分别为1.2亿元、1.4亿元、1.8亿元和1.9亿元，累计6.3亿元。

存货高企及巨额应收账款影响公司现金流。经营活动产生的现金流量净额分别为10.2亿元、22.1亿元、13.1亿元和11.7亿元。其中2021年公司经营活动产生的现金流量净额小于当期净利润(16.5亿元)。马可波罗解释称，主要系当年公司存货大幅增加导致经营活动现金流出大幅增加，以及部分收入通过债务抵偿，未形成经营性现金流入。

截至2022年6月，公司现金及现金等价物余额为16.8亿元，对比上年12月减少了8亿元。

向关联方转移高风险债权

马可波罗的关联销售、关联采购等关联交易，与唯美装饰等关联公司深度绑定。证监会在2022年9月披露的反馈意见中，要求马可波罗说明上年向唯美装饰及其关联方销售停止的原因及合理性。

报告期内关联销售金额分别为11.4亿元、7.3亿元、2.9亿元和4536万元，分别占当期营业收入的14%、9%、3%和1%。其中唯美装饰及其关联方于2019年和2020年贡献了合计超过17亿元业绩，但自2020年开始关联销售收入大跌，2022年上半年骤然消失。

唯美装饰不仅贡献业绩，也是马可波罗的主要外协。报告期内，公司向唯美装饰等关联方采购金额分别为4.3亿元、4.6亿元、3.3亿元和1.1亿元，占当期营业成本的比例分别为10%、10%、6%和4%。

东莞市唯美装饰材料有限公司的股权结构中，马可波罗董事长及实控人黄建平持股约44%；马可波罗董事、总裁谢悦增持股约14%；马可波罗监事会主席邓建华持股约10%。

为减少关联交易，东莞市东城唯美艺术装饰材料加工厂已于2021年9月注销，唯美装饰已于2021年12月停止瓷砖生产经营。

除了减少关联交易，马可波罗同期亦向唯美装饰转移债务风险。马可波罗称，为了资产保全，公司与相关债务违约地产客户达成房产抵债方案。同时为清偿对关联方历史形成的债务，要求相关地产公司直接将房产抵偿至关联方公司。

2021年及2022年上半年，马可波罗分别将其持有的对恒大、融创等地产公司6.7亿元、9420万元的应收账款、其他应收款及应收票据对应的债权转让给唯美装饰及其关联方。

上述两笔债权坏账准备合计高达5.5亿元。具体来看，马可波罗转让价格6.7亿元与账面净值1.6亿元的差异5亿元，所得税后4.2亿元视作权益性交易于发生时确认资本公积增加；转让价格9420万元与账面净值4381万元的差异5039万元，所得税后净额4059万元视作权益性交易于发生时确认资本公积增加。

马可波罗表示，在债权转让时点已经充分计提了相关坏账准备，公司不存在通过关联方债权转让减少应收款项坏账计提情况。

2019年至2021年，唯美装饰及其关联方分别豁免马可波罗2427万元、2.2亿元、 16 万元。公司终止确认相关债务，确认相应资本公积。

招股书显示，马可波罗拟上市募集40.18亿元，其中计划将最大一笔投资——8.6亿元用于补充流动资金，陶瓷板材项目、产业园建设等项目拟投入的资金则相对较少。另计划将1.8亿元资金砸向市场营销。

而就在公司冲刺上市，准备通过股市募集资金补充现金流的同时，另一方面，马可波罗近年来却蹊跷的连续向老股东大手笔分红：2020年7月和2022年3月，公司分别向老股东派发了两笔巨额红利8000万元和5亿元。