巴菲特股东信十大看点：累计回报3.79万倍，芒格和我选的不是股票而是公司

北京时间2月25日晚间，“股神”沃伦·巴菲特（Warren Buffett）旗下公司伯克希尔·哈撒韦（Berkshire Hathaway）公布了2022年四季度和全年的业绩报告。一年一度的致股东信也随之出炉。

“我已经投资80年了，比我们国家（美国）寿命的三分之一还长。”巴菲特在股东信中写道，这位享誉世界的投资大佬，今年已经是92岁高龄。

澎湃新闻记者梳理出这份“投资圣经”的十大看点，一窥“股神”的最新观点。

看点一：累计回报3.79万倍

依照惯例，2023年的股东信开头还是伯克希尔的业绩与“美股风向标”标普500指数表现的对比。

在美联储持续加息引起经济衰退担忧、通胀飙升、地缘政治动荡等多重不利因素的冲击下，2022年的标普500指数录得金融危机以来的最差年度。这样的背景下，标普500指数下跌18.1%（含股息），伯克希尔则获得了4%的正收益，大幅跑赢标普500指数22.1个百分点。

长期来看，1965-2022年，伯克希尔每股市值的复合年增长率也就是常说的年化收益率为19.8%，明显超过标普500指数的9.5%。而1964-2022年伯克希尔的市值增长率是令人吃惊的3787464%，也就是近3.79万倍，同期的标普500指数为24708%。

看点二：度过了美好的一年（a good year）

2022年全年，伯克希尔净亏损228.19亿美元，前一年度盈利897.95亿美元；营收为3020.89亿美元，前一年度为2760.94亿美元。

尽管如此，巴菲特在股东信中表示，伯克希尔在2022年度过了美好的一年。

首先是因为公司GAAP（通用会计准则）下的营业利润（operating earnings），即不包括持有股票的资本收益或损失，创下了308亿美元的纪录（约合人民币2140亿元）。

“查理和我专注于这个营业利润，并敦促你也这样做。如果没有我们的调整，GAAP数字在每一个报告日期都会出现疯狂的波动。尤其是在2022年，它的波动是绝不寻常的。”巴菲特写道，“如果按季度甚至按年度来看，GAAP的收益是100%的误导。可以肯定的是，在过去的几十年里，资本收益对伯克希尔来说非常重要，我们预计它们在未来几十年也会产生积极的影响。但是，媒体经常无意识地报道它们的逐季波动，这完全误导了投资者。”

伯克希尔的另一个积极进展是其收购了财产保险商Alleghany公司。巴菲特表示，他与该公司的领导者Joe Brandon合作过，Joe对伯克希尔和保险都很了解。

“Alleghany为我们提供了特殊的价值，因为伯克希尔无可比拟的财务实力使其保险子公司能够遵循有价值和持久的投资策略，这几乎是所有竞争对手都无法做到的。在Alleghany的帮助下，我们的保险浮动资金在2022年从1470亿美元增加到1640亿美元。通过严格的承销核保，这些资金很有可能实现零成本。”

据巴菲特介绍，自1967年收购第一家财产意外保险公司以来，伯克希尔通过收购、运营和创新将浮存金增加了8000倍。虽然在财务报表中没有确认，但这些浮动金对伯克希尔来说是一笔重要非凡的资产。

看点三：“我们是在选择企业”

“查理和我选择的不是股票，我们选择的是公司。”巴菲特写道。

巴菲特强调，持有股权的目的都是对具有长期良好经济特征和值得信赖的管理者的企业进行有意义的投资。“请特别注意，我们持有公开交易的股票是基于我们对其长期经营业绩的预期，并不是因为我们把它们看作是短期买卖的工具，这一点很关键。”

在巴菲特看来，公开交易市场的一个优势是，偶尔可以很容易地以极好的价格买进一些极好的企业。但重要的是要明白，股票交易的价格往往非常离谱，有可能是高得离谱，也有可能是低得离谱。“有效”市场只存在于教科书中。事实上，市场上的股票和债券价格常常令人困惑，投资者的行为通常只有在时过境迁后才能理解。

巴菲特也承认，自己犯了很多错误。“从结果来看，我们目前庞大的企业集合仅包含了少数具有真正卓越经济价值的企业、许多经济价值非常高的企业以及一大部分普通的企业。”但与此同时，他认为自己的成绩单是合格的，“在伯克希尔58年的运营中，我的大部分资本配置决策都不怎么样。我们令人满意的业绩来自十几个真正正确的决策——大约每五年一个。”

看点四：始终持有大量现金和美国国债

伯克希尔2022年末现金储备为1286亿美元（约合8946亿元人民币），较2021年末的1440亿美元有所下降。

至于未来，巴菲特称，伯克希尔公司将一直持有大量现金和美国国债以及一系列业务。

“我们还将避免任何会在关键时刻导致现金流不便的鲁莽行为，包括在金融恐慌和前所未有的保险损失的时刻。我们的首席执行官将永远是首席风险官——尽管他（她）本不必承担这项责任。”巴菲特这样写道，“此外，我们未来的首席执行官们将有相当一部分的净资产收益是用自己的钱购买伯克希尔股票而获得的。是的，我们的股东将通过持续的获得收益来保证储蓄和繁荣。”

看点五：股票回购的批评人士是“经济文盲”

“如果有人告诉你，所有的回购行为都对股东或国家不利，或者对CEO特别有利，此人要么是经济文盲，要么是一个巧舌如簧的煽动家（这两个角色并不矛盾）”，巴菲特在股东信中表示。

由于巴菲特发现很少有外部机会，该集团在2021年花费了创纪录的270亿美元进行回购。2022年巴菲特的股票回购放缓至约80亿美元。

巴菲特指出，2022年，通过伯克希尔的股票回购以及苹果和美国运通的类似举措，每股内在价值只有很小幅度的增长。伯克希尔通过回购1.2%的公司流通股，直接增加了股东持有的独特业务组合的权益。苹果和美国运通的股票回购也在没有增加其任何成本的情况下，增加了伯克希尔的持股比例。

巴菲特提到，计算过程并不复杂：当股本数量减少时，股东持有的许多企业的权益都会增加。如果回购以增值价格实施，每增加一点都有帮助。同样可以确定的是，当一家公司为回购支付过高价格时，继续持有的股东会遭受损失。此时，获益的只有卖出股票的股东，以及热情推荐愚蠢购买行为但却收费高昂的投资银行家。

巴菲特强调，通过增值回购获得的收益可以惠及所有股东——在所有方面都是如此。他举例说：一家当地汽车经销商有三个完全知情的股东，其中一个负责管理企业。如果其中一个被动股东希望将他的权益卖回给公司，而且价格对另外两位继续持有的股东有吸引力。当交易完成时，这笔交易是否会损害任何人的利益？这位管理者是否在某种程度上比继续持有的被动所有者更受偏爱？公众是否受到了伤害？

看点六：分红是“秘密武器”

本次股东信中，巴菲特再次提到了股票分红的重要性。

1994年，伯克希尔完成了对可口可乐的收购。整个交易先后花了7年时间，总成本为13亿美元。这在当时对伯克希尔来说是一笔非常大的数目。

巴菲特表示：“1994年我们从可口可乐公司获得的现金分红是7500万美元。到2022年，股息增加到7.04亿美元。成长每年都在发生，就像生日一样确定无疑。查理和我只需要兑现可口可乐的季度股息支票。我们预计分红很可能会继续增加。”

美国运通的情况大致相同。伯克希尔对美国运通的收购基本上是在1995年完成的，同样耗资13亿美元。这项投资的年度股息从4100万美元增加到3.02亿美元。

巴菲特表示，这些股息收益虽然令人满意，但远非壮观，可它们带来了股价的重要收益。“截至年底，我们的可口可乐投资价值为250亿美元，而美国运通的投资价值为220亿美元。现在，这两个持股分别约占伯克希尔净资产的5%，类似于很久以前的权重。”

看点七：会像对待自己的钱那样对待股东的钱

在股东信中，巴菲特称，有许多伯克希尔的股东是百万富豪，还有一些是亿万富豪，但他们从未研究过伯克希尔的财务数据。

“有很多伯克希尔百万富翁，是的，亿万富翁从来没有研究过我们的财务数据。他们只是知道，查理和我——以及我们的家人和亲密朋友——继续在伯克希尔进行非常重要的投资，他们相信我们会像对待自己的钱一样对待他们的钱。”巴菲特说，“这是我们可以做出的承诺。”

巴菲特介绍，“查理和我把你在伯克希尔的存款分配给两种相关的所有权形式。首先，我们投资于我们控制的企业，通常是100%的收购。伯克希尔对这些子公司进行资本配置，并挑选出负责日常运营决策的首席执行官。”

“在管理大型企业时，信任和规则都是必不可少的。伯克希尔对前者的强调达到了一种不同寻常的——有些人会说是极端的程度。失望在所难免。我们理解商业错误；我们对个人不端行为的容忍度为零。”巴菲特写道。

第二类所有权是购买公开交易的股票，“通过购买这些股票，我们被动地拥有部分业务。持有这些投资时，我们在管理方面没有发言权。”

看点八：搭上了“美国顺风” (American tailwind）

巴菲特将他过去几年的成功归功于美国经济的韧性，他表示：“没有伯克希尔，美国也会做得很好，但反过来就不一样了。”

巴菲特称，伯克希尔很高兴支付大量税款，因为多年来该公司从“美国顺风”中获得了好处。

巴菲特表示：“我已经投资80年了，超过了我们国家历史的1/3。尽管我们的公民有自我批评和自我怀疑的倾向，甚至可以说是热情，但我还没看到长期做空美国有意义的时候。”

截至2022年底，伯克希尔是8家巨头的最大股东：美国运通、美国银行、雪佛龙、可口可乐、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。除这8家标的外，伯克希尔还持有伯灵顿北圣太菲铁路运输公司（简称伯灵顿北）100%的股份和伯克希尔哈撒韦能源 92%的股份，每家的收益均超过30亿美元（伯灵顿北为59亿美元，伯克希尔哈撒韦能源为43亿美元）。

“如果这两家公司公开上市，它们将被收录进那500家公司中（标准普尔500指数）。总的来说，我们的10家控股和非控股的巨头使伯克希尔公司比任何其他美国公司都更广泛地与本国的经济未来保持一致。”巴菲特写道。

看点九：没有什么比拥有一个伟大的合作伙伴更好

在股东信中，巴菲特大赞合作伙伴查理·芒格称，没有什么比拥有一个伟大的合作伙伴更好。信中，巴菲特大量引用了芒格的金句：

1.世界上到处都是愚蠢的赌徒，他们的表现不如耐心的投资者。

2.如果你看世界的方式不同，那就像是通过扭曲的镜头来判断事物。

3.我只想知道我会死在哪里，所以我永远不会去那里。还有一个相关的想法：尽早写下你想要的讣告——然后据此行事。

4.如果你不在乎你是否理性，你就不会努力。那么你将保持非理性并得到糟糕的结果。

5.耐心是可以学习的。注意力持续时间长，能够长时间专注于一件事是一个巨大的优势。

6.你可以从死人身上学到很多东西，学习你钦佩和厌恶的死者。

7.如果你能游到适合航海的地方，就不要在正在下沉的船上抛锚。

8.一个伟大的公司在你不在之后继续工作；一家平庸的公司不会那样做。

9.沃伦和我并不关注市场泡沫。我们寻找好的长期投资，并顽固地长期持有它们。

10.Ben Graham说：“日复一日，股市是一台投票机；从长远来看，它是一台称重机。”如果你不断地制造更有价值的东西，那么一些聪明的人就会注意到它并开始购买。

11.投资没有100%确定的事情。因此，杠杆的使用是危险的。一串奇妙的数字乘以零将永远等于零。不要指望一夜暴富。

12.然而，你不需要拥有很多东西就可以致富。

13.如果你想成为一个伟大的投资者，你必须不断学习。当世界变了，你必须改变。

14.几十年来，沃伦和我一直痛恨铁路股，但世界发生了变化，美国终于拥有了四条对美国经济至关重要的大型铁路。我们迟迟没有意识到这一变化，但迟到总比不到好。

最后，巴菲特补充了查理的两句话，几十年来一直是他决定的关键：“沃伦，多想想。你很聪明，我是对的。”

巴菲特还表示，会在查理的名单上添加一条自己的规则：找一个非常聪明的高级合作伙伴——最好比你年长一点——然后非常仔细地听他说什么。

看点十：5月5日股东大会见

股东信的最后，巴菲特透露，伯克希尔将于5月5日至5月6日在奥马哈举行年度股东大会。

每年的5月份，数以万计的投资人都会来到美国内布拉斯加州小城奥马哈，聆听巴菲特和芒格对该公司业务和投资状况的看法。

“周五，大门从中午一直开到下午5点，我们的糖果柜台共卖出2690份。周六，在早上7点到下午4点30分之间，喜诗又登记了3931笔交易，尽管在9个半小时的营业时间中有6个半小时发生在我们的电影和问答环节限制了商业客流的时候。”巴菲特在股东信中回顾了2021年股东大会时喜诗糖果售货亭销售的盛况，每分钟约有10笔销售，共计卖出11吨营养花生糖和巧克力，两天内销售额达约40万美元，“101年以来，消费的模式没有发生本质变化。在福特T型车时代卖喜诗糖的方法，今天一样管用。”

“毕竟，除了喜诗的糖果，还有什么能解释查理和我能活到99岁和92岁呢？”巴菲特开玩笑说。