A股没有欧莱雅

原创 黎佳瑜 远川研究所

在中国化妆品公司里，珀莱雅并不是一个突出的存在。

作为土生土长的老国货，珀莱雅和韩束等品牌一同诞生在外资巨头环伺的世纪初，做线下渠道和下沉市场发家；到了移动互联网的时代，它努力让自己跟得上潮流，做种草、开直播、进抖音，新品牌的标准打法一步不少。

即便是换上了新的营销套路，这个老国货品牌无论从哪个维度看，都很难称得上新鲜：它没有完美日记的新消费光环，又不像华熙生物和薇诺娜，有玻尿酸、敏感肌这些新概念的加持。

然而，就是这样一家平平无奇的公司，忽然就成了消费者和股民眼中的“国货之光”。

在消费市场，珀莱雅一路杀进五环内，客单价直逼欧莱雅、OLAY等海外品牌。今年双11，珀莱雅近五年来第一次出现在天猫美妆榜单前十，是榜上仅有的两家国货品牌之一。

资本市场在接连遭遇新消费重锤之后，也开始对珀莱雅寄予厚望。濒临退市的完美日记暂且不论，当初的资本宠儿华熙生物、贝泰妮等也遭遇市值腰斩。在无人注意的角落里，还有扶不起的上海家化、丸美等公司，长年股价低迷。

珀莱雅仿佛拿到了逆天改命的剧本——明星基金重仓，股价一路上涨，五年翻了十倍，市值达到400多亿，约等于8个完美日记。

没有哪个美妆品牌不想成为欧莱雅。完美日记没做到的事，换珀莱雅就能行了？

小镇做题家

珀莱雅、韩束等一众品牌的诞生，源于世纪之交的国货溃败。

当年，家喻户晓的“小护士”、向60后女性卖出了第一支高档口红的“羽西”，先后被欧莱雅收购。余下的美即、大宝、丁家宜等品牌，也难逃卖身外资、泯然市场的命运。

彼时化妆品的动销基本全靠线下渠道。欧莱雅买下小护士，很大程度上也是看中了它在线下的28万个网点。

因而，在老国货黯然离场、国际大牌还没站稳脚跟之际，嗅觉敏锐的渠道商们最先发现市场的空缺。

2003年，眼看着手上的品牌做着做着都突然消失[1]，一个叫侯君呈的代理商决定自创品牌，他从“欧莱雅”与资生堂旗下的“欧珀莱”中各取几个字，炮制出了珀莱雅。无独有偶，同样是经销商出身的吕义雄，也在这一时期创立了韩束。

早年的珀莱雅只是个平平无奇的小镇做题家。和大多数国货同行相似，由于高端市场为国际品牌所占据，珀莱雅主攻平价市场，主打“补水”——这还是咬牙花了600万，请叶茂中闭门数日想出来的[9]。

唯有线下渠道，称得上是珀莱雅少有的“天赋”。侯君呈做代理生意时，率领温州老乡组成了一张扎根全国各地的分销网络“燎原日化”。珀莱雅早期的代理商里，近七成都是“燎原系”出身”[2]。

2017年谋求A股上市时，珀莱雅拥有13000多个线下销售终端，全年营收17.83亿，净利润2个亿。

然而，像珀莱雅这样出身中低端市场的老国货们并不受资本市场青睐：丸美五年三战IPO；韩束母公司上美集团15年惨遭A股婉拒，直到今年才敲开港股大门。珀莱雅上市之初，市值不到50亿。

不甘于此的珀莱雅开始谋求升级，力图从“县城妈妈之选”变成一线白领最爱。

调整首先从渠道开始。珀莱雅在上市后重组电商团队，至今近九成销售都来自线上。从18年的薇娅李佳琦直播，到19年的抖音电商，珀莱雅都吃到了流量红利。

在产品端，珀莱雅从基础的保湿水乳转向更赚钱的抗衰精华。但真正让其逆袭的，是赶上了2020年成分护肤的热度红利。

这一年，“早C晚A”的护肤概念在社交媒体爆火。美妆博主们排着队教育消费者，要在早上用含维C、晚上用含维A类的产品。

就连国际大牌也来跟风，欧莱雅和雅诗兰黛都推出主打A醇（一种维A衍生物）的产品。但大牌的价格普遍不亲民，而A醇又自带使用门槛，新手稍有不慎就可能烂脸。

这时，珀莱雅高举着“性价比”的大旗进场了。

2020年，珀莱雅推出红宝石精华、双抗精华两款大单品，全力捆绑“早C晚A”的概念做营销，主打更低的价格、更温和的效果，成功将自己塑造成新手首选的入门级产品。

大单品的走红直接带动了业绩增长。近两年，珀莱雅的营收和利润都维持20%以上的增速。去年集团总营收高达46.33亿，光是红宝石精华、双抗精华一共就卖出了9个多亿。

今年双11，珀莱雅是天猫卖的最好的国货品牌，仅次于欧莱雅、雅诗兰黛、兰蔻、玉兰油，力压薇诺娜、资生堂、SK-II。

伴随着产品的热销，珀莱雅公司的股价五年翻了十倍，总市值近500亿，是上美、丸美的五倍。而横跨全日化行业的资深选手上海家化，集团营收接近珀莱雅的两倍，市值还不到后者的一半。

就在珀莱雅高歌猛进、杀进五环之际，它也迎来了新的对手。

飞跃价格带

早在珀莱雅以前，最先被A股股民和机构捧上神坛的，其实是华熙生物和贝泰妮。

华熙生物是医美行业“军火商”出身，在全球玻尿酸原料市场占有率排行第一。2014年起，华熙生物开始跨界做各类主打玻尿酸的护肤品，接连推出润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活等品牌。

2016年，护肤品业务还只占华熙生物营收的个位数；而在去年，华熙生物全年营收高达49.48亿，护肤品业务独占7成。

业绩稳定增长的同时，2019年上市的华熙生物又赶上了资本市场大炒医美概念股。在“女人的茅台”称号的加持下，华熙生物从47.79元/股的发行价一路上行到去年7月触顶，股价一度高达313.36元/股，市值蹿升至1500亿元。

同样上演暴涨神话的，还有击败理肤泉和雅漾等海外大牌、做到国内敏感肌护肤市场第一名的贝泰妮（薇诺娜的母公司）。

2021年3月，贝泰妮的股价开盘即大涨272%；同样在去年7月，贝泰妮的市值达到最高点，超过1200亿。

虽然贝泰妮和华熙生物最终没能消化过高的估值，如今市值惨遭腰斩，但瘦死的骆驼比马大，600多亿的体量足以让其稳坐国产化妆品第一梯队的位置。

算上后来的珀莱雅，这些能挤进第一梯队的新国货之光们，其实都有着相似的基本面。

首先是在财务层面，都有稳定高增长的业绩打底。三家公司的营收体量相近，就今年上半年来说，营收都在20亿-30亿之间，相较同行，增速稳定在20%以上；净利润则在3-5亿之间。

更重要的是，它们都在摆脱国货曾经的低价标签，一只脚迈入中端市场的门槛。

以珀莱雅为例，2019年，珀莱雅的客单价还停留在0-100元的水平，但在2020年推出两款大单品后，其在天猫旗舰店的客单价直接翻倍。

今年双11期间，珀莱雅的产品均价来到344元/件，比欧莱雅和OLAY等海外品牌都要高[3]；夸迪属于华熙生物的高端产品线，薇诺娜虽然客单价稍低，涨价幅度却是三家之最。

要想突破价格带，选择大于努力——珀莱雅、华熙生物与贝泰妮做的都是功能性护肤的生意，消费者天然有更高的心理价格预期。

对消费者而言，“功能性”要么代表立竿见影的使用效果，譬如薇诺娜主打对敏感肌的维稳和修护；要么有某种明星成分加持，就像华熙生物的玻尿酸、珀莱雅的A醇，还有隔壁医美面膜的重组胶原蛋白。总之，大家都有一套卖得更贵的理由。

左手业绩增长，右手品牌溢价，看似完美的国货优等生却并非高枕无忧。

一方面，高增长是用高投入换来的。营收的背后是居高不下的销售费用，今年上半年，三家的销售费用都在十亿量级，并且花钱比赚钱快，销售费用同比增幅高于各自的营收增速[4]。

另一方面，差异化的红利往往是暂时性的。在高度内卷的中国市场，每个细分市场最终都会挤满新玩家——“早C晚A”在两年前还是新鲜事物，如今市面上已遍地是A醇产品，玻尿酸和敏感肌也不再是华熙生物与贝泰妮的独家标签。

增长的烦恼随之而来。

隐形天花板

珀莱雅生于外资横扫国货的时期，也曾收到LV基金等外资机构的收购邀约[5]。坊间传闻，香港摩根国际投资基金开出30亿人民币的报价，被侯君呈一口回绝，号称300亿也不卖，要做“世界的珀莱雅”[6]。

侯君呈的野心与张磊不谋而合，后者用一句“中国一定有机会诞生新的欧莱雅”就将完美日记送上了美股。

国货品牌争做中国欧莱雅，能不能成还不好说。但在欧莱雅的身上，国货品牌们至少学会了一件事：扩张，做品牌矩阵。

欧莱雅做美发产品起家，至今拥有4个事业部、共计36 个品牌，其中只有“巴黎欧莱雅”不是收购而来。论品类雅横跨护肤、彩妆、香水、护发等领域，论价格涵盖了从高档到平价的所有梯度。

欧莱雅的中国学徒们，也在通过自主孵化或是并购的方式来打造品牌矩阵。

珀莱雅通过合伙人制度孵化了美妆品牌“彩棠”，试图再造一个“毛戈平”，此外旗下还有面向小镇青年的平价品牌“悦芙媞”，以及专做功能性护肤的“科瑞肤”。

贝泰妮也将品牌矩阵提上日程，比如主打高端市场的“AOXMED瑷科缦”，以及婴童敏感肌专用子品牌“薇诺娜宝贝”。

做彩妆出身的逸仙电商早已开始发力护肤品线、收购了贵妇级海外品牌科兰黎和Eve Lom；淘品牌御泥坊也收购了两个轻奢定位的法国护肤品牌PiereAuge和EDS。

多品牌战略的好处至少有两个：

其一，武器库里的装备充足，能够更从容地应对市场环境变化。

比如在2008年金融危机后，中高端市场消费低迷，欧莱雅便依靠平价彩妆线来支撑业绩增长；近年来，面对中国市场来自新国货的挑战，欧莱雅又将经营重心转向高端[7]，旗下兰蔻、科颜氏表现强劲，高档化妆品部门同比增长21%，成为集团第一大营收部门[8]。

其二，并购新品牌往往也是打开新市场、通往新人群的捷径。

欧莱雅的并购，大多发生在相对弱势的领域或地区，并购的目标也都是自带市场份额或渠道资源的强势品牌。

比如在上世纪40年代与80年代，欧莱雅分别收购了兰蔻和薇姿，以增加其在欧洲市场的份额；进入澳洲市场和亚洲市场时，欧莱雅又收购了本土品牌赫莲娜与植村秀。

多品牌战略看似简单，仿佛人人都能买成欧莱雅，实则不然。

就现阶段来看，欧莱雅的中国学徒们买的多是中国人不知道的海外小众品牌，做的依然是极致内卷的国内市场，这种洋牌内销的思路，很难带来增量。

此外，想买好的品牌就得多花钱。但论资金实力，这些中国品牌和海外大牌还有很大的差距。

放眼全球市场，巨头们出手阔绰，超过百亿的收购都不乏其数：2017年，联合利华买下韩国品牌AHC的母公司，花了178亿元；2019年，高露洁斥资116亿买下法国品牌菲洛嘉；2022年，雅诗兰黛收购护肤品牌The Ordinary的母公司，前后花了145亿。

珀莱雅们在中国市场尚且风光，但若放在欧莱雅的品牌版图里，其实连挤进前十都难——光是营收超10亿美元的品牌，欧莱雅就有9个。2021年，欧莱雅集团营收为2346亿人民币，是珀莱雅、华熙生物、贝泰妮营收总和的17倍。

不是珀莱雅们不努力，而是欧莱雅太遥不可及。

或许，能在一个细分市场称王，已经是珀莱雅们最好的结局。

参考资料

[1] 侯军呈：打造美妆行业高质量发展新标杆, 每日商报

[2] 珀莱雅燎原系代理商生存样本 侯军呈老乡不再是保护伞, 化妆品观察

[3] 冲向400元价格带，国货美妆迎来大拐点, 化妆品观察

[4] 国货护肤三强半年报：华熙生物营销最卖力，珀莱雅彩妆翻倍涨, 南都·湾财社

[5] 珀莱雅董事长侯军呈：打造中国化妆品的世界地位, 中华工商时报

[6] “本土美妆第一股”珀莱雅IPO成功！有人曾出30亿想要收购他的公司，他回复：300亿，我也不卖！, 投资界

[7] 化妆品系列专题：欧莱雅：深度复盘，百年美妆帝国崛起启示录, 民生证券

[8] 从海外美妆集团财报看国内化妆品行业新趋势，民生证券

[9] 珀莱雅：一个老“营销号”的自我进化, 摩尔金融

[10] 从欧莱雅历史出发， 探索国货化妆品企业崛起之路, 平安证券

原标题：《A股没有欧莱雅》

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