美联储主席：随着全球货币政策正常化推进，避险情绪值得关注

当地时间5月8日，美联储主席鲍威尔在瑞士苏黎世发表演说，题目为“货币政策对全球金融状况和国际资本流动的影响”（Monetary Policy Influences on Global Financial Conditions and International Capital Flows）。鲍威尔指出，美联储对全球金融市场的影响不应被夸大，美联储政策正常化对新兴市场经济体而言是可管控的。

鲍威尔反驳了传统的美国货币政策对新兴市场外溢作用的观点，他指出，近几年造成新兴市场资本流动的主要原因一个是新兴经济体和发达经济体之间增长的差异，另一个是大宗商品价格提升。而另一方面，美联储和其他发达经济体央行的刺激政策对新兴经济体的影响是相对有限的。美联储政策正常化有序进行，没有扰乱金融市场，市场人士对政策的预期与决策者的预测也越来越一致。

鲍威尔最后指出，随着全球货币政策正常化的推进，避险情绪值得密切关注。

演讲结束后，美元指数突破93关口，创下2017年12月底以来新高。在过去三周，美元指数累计涨幅已经超过4%。

以下为演讲全文：

感谢主办方邀请我参加今天的活动。

我们的主题是“核心国家”货币政策和全球金融状况的关系，以及这一关系对核心国家与其他国家关系的影响。这些年来这个话题得到大量研究和讨论。今天我将主要讨论美国货币政策在全球金融和国际资本中起到的作用。我的结论是，尽管外部因素很大程度上会影响国内金融市场，美国货币政策的作用也经常被夸大了。虽然金融全球化对货币政策构成了很多挑战，建构一个更强健、更透明的政策框架与更具韧性的金融体系可减少外部冲击的负面影响。

著名的蒙代尔-弗莱明“不可能三角”表明，资本自由流动、汇率稳定和货币政策的独立性不可兼得。但是，“不可能三角”并不是说，汇率的灵活性能将国内经济状况与外部冲击完全隔离开。我们可以看到资本市场的全球化，对一些经济体来说很难达到平衡，无论他们是施行固定汇率还是浮动汇率制。

自从美联储成为全球最大经济体的央行以及最广为使用的储备货币的发行者以来，美联储的政策对其他经济体有外溢作用。美联储决议发布后美国利率的变化都会导致美元币值的相应变化。由于美元在全世界范围内广为使用，美元的变化便会影响其他国家的金融市场。美联储政策也会影响美国债券的收益率，从而对国外债券收益率形成溢出效应。这些外溢因子也是最为全球化的金融市场，全球的债券收益率和股票价格紧密相联。

不过，美国货币政策对全球金融市场的影响不应该被夸大。美联储不是唯一会影响全球金融市场的央行。事实上，美国既是货币政策外溢作用的发生器，也是接收方。比如，欧洲央行决策会议后德国国债收益率的变化也会影响到美国国债的收益率。值得注意的是，虽然美联储自2015年12月以来加息6次，并且开始缩表，美国国内的金融市场情况却更为宽松了，部分是由于全球经济状况改善和其他央行货币政策的影响。

对美国货币政策外溢作用的讨论主要集中在对新兴市场的影响上。有部分分析人士认为，金融危机以来资本流入新兴市场是因为美联储和其他发达经济体央行的货币刺激政策导致的。但是数据并不能支持这种论断。金融危机前资本流入新兴市场的趋势就很强了，那时联邦基金利率还相对较高。当然，2009年资本流动激增，金融危机期间出现了反弹，发达经济体高度宽松的货币政策是其中一个原因。2011年后资本流入新兴经济体的趋势放缓，这个期间美联储持续宽松，不断扩大资产负债，压低了国债收益率。近期，美联储虽然退出了宽松，资本向新兴经济体的流入又开始加速。

如果美国货币政策不是主要的决定因素，是什么原因造成了新兴市场的资本流动？一个最显著的因素就是新兴经济体和发达经济体之间增长的差异。金融危机后资本向新兴经济体的流入增强，2011年后又有所放缓。另一个决定性因素是大宗商品价格。全球增长和大宗商品价格在过去几年中的提速解释了近期资本流入新兴经济体的部分原因。

近几年，美联储和其他发达经济体央行的货币政策刺激对新兴经济体的影响是相对有限的。可见，发达经济体货币政策正常化对新兴市场来说是可以管控的。美联储政策正常化有序进行，没有扰乱金融市场，市场人士对政策的预期与决策者的预测越来越一致。

新兴市场自身在减少脆弱性上也取得了很大进展。很多新兴经济体有效地调整其财政和货币政策框架，采用了更为灵活的汇率制度。有研究表明，新兴市场已经能更有力地与外部金融市场的冲击隔离开来。新兴市场的企业债务在上升（这在中国以外的国家和地区相对没有那么明显），这已经成为全球增长更强有力的驱动。

我并不是想忽略掉全球政策正常化的风险。有些投资者和机构可能没有准确预测到加息的水平，当然，未来的经济基本面也有可能出现状况等等。

货币政策、资产价格和全球金融市场情绪的联系也没有得到很好的理解。一些分析人士认为美国货币政策因为其对全球避险情况的效应而影响资本流动，但是美联储和IMF的研究都表明，主要央行的动作对全球金融市场的波动性和资本流动的影响是很小的。

不过，随着全球货币政策正常化的推进，避险情绪值得密切关注。美联储能做什么来维持金融稳定和经济增长呢？我们会尽可能清晰透明地传达我们的政策，避免市场紊乱。我们也会一如既往地协助建立一个更有韧性的金融体系，支持全球的发展。