荀玉根：今年股市进入慢牛初期，银行、券商股估值水平仍偏低

“风格的转换是市场关注的热点，2016、2017年买大赚钱，2018年有没有可能买小？”

2月3日下午，在2018中国金融衍生品投资论坛上，海通证券首席策略分析师、执行所长荀玉根出席认为，投资风格变化背后还是看企业的基本面，看价值价格匹配度，“上证50目前的匹配度还是比较好的，而成长股里面偏大的股票到下半年可能也会有所表现，但以创业板和中证1000为代表的比较小的股票，恐怕今年都没什么机会，要一年后看是否盈利增长可以进一步消化估值。”

当天，荀玉根的演讲主题为“新时代，新精彩”，他在演讲中提到，2018年股市进入慢牛初期，市场风格主要表现为机构化、龙头化。

“2016年1月底我提出，熊市结束，市场进入震荡格局，可能会维持两年时间。在这个过程中，盈利增长是正变量，利率上升是负变量，正变量超过负变量，所以过去市场震荡上行。”在他看来，这一轮市场上行主要是由盈利上升所推动的，有些类似2005年到2007年的情况，但与资金涌入市场所推动的2014年、2015年的上行行情完全不同。

展望2018年，企业盈利向好的情况能否持续？

荀玉根表示，盈利改善是中期趋势。

“有人问，ROE的回升已经进行了一年半，会不会进入下行趋势？我认为，结构优化驱动的盈利改善更持久。需求扩张驱动的盈利改善周期是1.5年到2年，这里说的周期是库存周期，但结构优化驱动的盈利改善时间会持续的更长。企业利润有更强的刚性。”

他预计，2018年企业利润增速仍然能在13.5%，虽然比2017年的17.5%下降了一些，但仍然保持了两位数的高速增长。“而且我判断，盈利增速的维持不是2018年一年，可能未来几年都能维持。”

为什么会有这样乐观的判断？

荀玉根从宏观背景层面进行解读，认为新时代下，“经济平、盈利上”成为新的特点。

所谓经济平，就是宏观经济走稳，已经步入了“L型”经济走势的横行区间。荀玉根预计，中国的GDP增速将在6.7%的位置达到平衡点。

宏观经济中，投资、消费和出口构成了拉动经济发展的三驾马车。“过去，投资这匹马劲很大，投资和消费、出口达到6：3：1的比例关系。但是现在我们发现，虽然投资这匹马力气很大，但是它老了，所以投资到一定速度之后出现一定饱和度，与此同时，消费占比在稳步上升，投资增速我觉得会在7%、8%左右维持平衡，更大的热情来自消费，消费增速的绝对数字已经超过投资。”

对于驱动力换档这个问题，也要从两方面来分析。

一方面，这是一个经济体从小变大再从大变强的过程。

荀玉根说：“我们看过去一个阶段，除了股市上涨，房地产市在涨，一线城市房价领涨，传导到二三线城市。汇市也在涨，美元兑人民币汇率从6.95上涨至6.4，人民币一直在涨。股市、房市、汇市都在上涨，过去只出现过2次，一次是2005年到2007年，一次是2009年到2010年。为什么资产价格出现全面上涨？值得深思。中国的经济上涨从之前的追求速度、规模转变成目前的追求质量，就好比是一个人以前很瘦，想要长胖，就开始吃。但是胖了以后开始考虑身体强壮，去健身房锻炼，体重不上升甚至还会下降，把身上的肥肉练成肌肉，身体会变强，肌肉变更美，这就是中国经济从小变大，从大变强的过程。”

另一方面，消费为什么可以平稳上升？

荀玉根解释，本质上是因为消费升级。消费升级以三线城市为甚，第一，人均GDP门槛提升。第二，基建开始引致消费。第三，商业渠道下沉，三线城市人口回流。

更重要的是，在消费升级的过程中，企业走向国际化，也对盈利提升提供了强有力的支撑。

“为什么消费白马股涨得很好？大家说因为外资喜欢。那外资为什么喜欢美的、格力？因为这些公司跟国际上的同类品牌去做对比，盈利水平不比他们低。美的、格力本身就是国际化的公司，海外收入占比很高，龙头公司品牌化效应明显。公司的国际化是什么含义？就是企业利润可以从全球去获得，而不仅仅限于国土范围。这就是我们很强调的一点，GDP和企业利润是两个概念，以前我们混为一谈，是因为我们的企业都只在国内做生意，GDP指的是国土范围内取得的收入，但现在企业国际化加速，盈利可以从其他地区获得，所以需要区分这两个概念。”

综合上述分析，产业结构优化、行业集中度在上升、公司国际化加速，解释了在宏观经济平稳的时候，微观的企业盈利却可以走强。

在这样的背景下，荀玉根对于后市仍然保持乐观。

“有人说过去一段时间A股上涨是披着慢牛外衣的真熊，但实际上，A股只能代表一部分中国公司的情况，港股和中概股也代表了一部分中国企业的表现。广义上的中国公司，确实走出了真实的牛市。”

具体到投资策略方面，荀玉根认为，在龙头股份有望继续走强的背景下，最看好的板块是金融板块，银行、券商估值水平仍然偏低。

至于其他大类资产，荀玉根认为，楼市的黄金时代已经过去，因为中国年龄平均数已经达到38岁，接近住房需求高峰期的尾声，不过，并不排除结构性的差异，“我对一线城市的房价更看好。我说的是中期格局。”

债市方面，他认为，目前来看，CPI应该是缓慢上升的，债市的大牛市可能还早，10年期国债利率有望平稳。

商品市场方面，则可能会出现分化，更看好国际定价的商品，国内定价品则可能比较平淡。