起底场外期权：怎么玩？谁能玩？会不会成为基金经理的老鼠仓

近日，一则关于多位公募基金经理因参与场外期权被查的消息在网上疯传，传闻更是直指多家头部机构产品的基金经理变更与此相关。

对此，澎湃新闻记者询问了多家近日发布过基金经理变更的公募基金，相关公司均否认了基金经理变更或离职是缘于违规被查。

那么，场外期权这一个人投资者目前还不能直接参与的“神秘”业务，其交易模式有哪些？准入门槛有何规定？目前相关业务发展状况如何？带着这些问题，澎湃新闻记者采访了多位业内熟悉场外期权的人士。

场外期权交易模式是什么

场外期权，是指在非集中性的交易场所进行的非标准化的期权合约，是根据场外双方的洽谈，按照双方需求自行制定交易的金融衍生品。

对于场外期权的交易模式，曾任国内头部券商资管投资负责人，现任沪上某私募基金总经理的赵鑫（化名）对澎湃新闻记者解释说：“期权是双向交易的，即有看涨期权和看跌期权。”

“通俗而言，假如你看好某只股票会涨，可以在其股价较低时买入看涨期权，待预期兑现后，行权获得成本低于市场价格的股票，或者转让期权来实现盈利。”赵鑫说。

举例而言，假使房产中介A看好B房子的升值空间，当下便付了10元的定金，并约定1个月后以100元的价格来买房子，如果1个月后没有付尾款，10元的定金就不要了。

而在这一个月内，房价果然上升，A便付了尾款，并转手把房子以200元的价格卖给了买房客户。这样，A便以10元的自有资金，1个月获得了100元的收益，浮盈了900%。

其中，10元的定金就是期权费，1个月时间是期权的期限，房子是期权挂钩的标的，约定的100元价格便是名义本金。其中，即便房子价格下降，A损失的也只是10元的期权费，而非100元。

在此交易中，B是期权的卖方，履行卖房的义务。A是期权的买方，拥有选择是否买房的权利，为此，A付出了10元的期权费。

或有这两种可能的老鼠仓操作模式

沪上某期货公司高管对澎湃新闻记者说：“目前，国内是没有个股的场内期权的。因此传闻所涉及的股票期权，应该是定制化的场外期权产品。”

“公募基金经理通过场外期权进行老鼠仓，目前可能通过两个形式操作。”赵鑫指出，“一方面，是其个人或关联人员，通过相关途径在相关机构购买个股的看涨期权。基金经理可以通过在管产品资金，推高相关标的的股价。同时，卖出期权的机构，为了风险对冲，也会购买相关股票。两方作用下，相关股票价格会出现螺旋式上升。”

赵鑫表示，通过上述操作，基金经理可以赚取期权的收益，由于杠杆很高，盈利是非常可观的。

另一方面，赵鑫指出，则有可能存在上市公司及其高管，和基金经理的内幕交易。

“例如，上市公司在相关消息披露前，提前和基金经理进行布局。由于场外期权产品的结构，可以设计得非常复杂，因此产品中容纳上市公司、相关高管、基金经理等多方的利益，是没有问题的。”赵鑫指出。

赵鑫进一步指出，以国外市场为例，某些消息可能只能提振股价5%，但通过复杂的场外期权，杠杆可能高达200%甚至更高。

“不过，马太效应下，期权业务的集中度是比较高的。因此，监管会对相关上市公司发布重大信息前，高管是否利用场外期权进行套利等异常，进行特别关注。”赵鑫说。

就传闻而言，赵鑫表示，目前购买场外期权的，更多是私募和银行。私募出于相关投资目的，银行则是做理财产品。

“公募目前是鼓励基金经理跟投在管产品的，因为可以绑定基金经理与在管产品的利益。至于能否出于风险对冲目的而购买期权方面，相关方面还需要看目前监管和基金公司是如何规定管理的。”赵鑫进一步指出。

“总的来说，传闻所涉及的，是一种新型的老鼠仓。基金经理可以购买股票看涨期权，通过抬高股票价格，赚取看涨期权的收益。如果是虚值期权，其实成本是非常低的。”上述期货公司高管指出。

赵鑫也表示，在相关股票上进行老鼠仓，需要多方面的配合，时间要求也比较高。目前，通过大数据等方式的监管，操作较难。而通过场外期权进行老鼠仓，在时间点、股票数量等方面，更具有隐蔽性。

法人参与需满足“532”条件，产品参与需满足“525”条件

“目前，内地个人投资者还无法参与场外期权。因此，传闻中基金经理如果是个人定制场外期权，不排除通过私募产品等通道进行。”赵鑫说。

关于场外期权的参与，中国证券业协会第六届常务理事会第十二次会议表决通过，2020年9月25日发布的《证券公司场外期权业务管理办法》（下称“《办法》”）规定，股票股指类等其它场外期权交易对手方，应当是符合《办法》的专业机构投资者。

其中，法人、合伙企业或者其他组织参与的，需满足“532”条件，即最近1年末净资产不低于5000万元人民币、金融资产不低于2000万元人民币，且具有3年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等相关投资经验。

产品参与的，需满足“525”条件，即最近一年末管理的金融资产规模不低于5亿元人民币，且具备2年以上金融产品管理经验。合规设立的非结构化产品规模不低于5000万元人民币。

场外期权个股标的范围不得超出融资融券标的当期名单，禁止变相成为投资者交易通道

标的方面，《办法》规定，证券公司可以开展挂钩符合规定条件的个股、股票指数、大宗商品等标的资产的场外期权业务。不过，挂钩标的应当具有充分的现货交易基础，市场竞争充分，具备公允的市场定价，流动性良好等，适宜进行场外期权交易。

个股场外期权方面，《办法》要求，证券公司开展场外期权业务个股标的范围不得超出融资融券标的当期名单，股票指数标的不得超出协会规定的范围。

“证券公司开展场外期权业务个股标的应进行实时动态调整，不得新开和展期被交易所实行风险警示、发布暂停上市或终止上市风险提示、进入终止上市程序的个股为标的的场外期权合约。”《办法》进一步指出。

此外，《报告》对场外期权的参与，明确禁止了6方面的行为。一是不当宣传推介。二是异化为杠杆融资工具。三是变相成为投资者交易通道。四是频繁交易。五是违规与敏感客户交易。六是为监管套利等违法违规行为提供便利。

其中，禁止场外期权变相成为投资者交易通道方面，《办法》要求，证券公司不得向投资者出借证券账户，不得直接根据投资者指令进行对冲证券买卖，不得将对冲头寸出售给投资者指定的第三方，不得依照客户指令使用客户保证金。

券商场外期权存量名义本金已超万亿，全市场仅8家一级场外期权交易商

近年来，我国场外衍生品市场规模增长可观。中证协2022年3月发布的场外衍生品报告，截至今年1月底，证券公司场外期权期末存量名义本金10917.17亿元，交易笔数22324笔。

具体而言，在存续交易业务类型中，股指类场外期权名义本金6149亿元，占比56.32%；商品类场外期权占比8.21%；个股类场外期权占比10.19%；其他类场外期权占比25.28%。从占比来看，场外期权业务目前以股指类场外期权为主。

目前，场外期权业务的参与券商数量不少。不过，由于衍生品业务复杂程度高，且对券商资金、风控等方面的实力有较高要求，因此集中度也较高。

中国证券业协会最新资料显示，截至8月6日，全市场共有44家券商是场外期权交易商。不过，一级交易商仅有8家。

具体来看，目前场外期权的一级交易商包括广发证券、国泰君安、华泰证券、申万宏源、招商证券、中金公司、中信建投、中信证券等，均为行业龙头。

公开资料显示，在交易商管理方面，证券公司参与场外期权交易实施分层管理，根据公司资本实力、分类结果、全面风险管理水平、专业人员及技术系统情况，分为一级交易商和二级交易商。

其中，最近一年分类评级在A类AA级以上的，经证监会认可，可以成为一级交易商。

最近一年分类评级在A类A级以上或B类BBB级以上，持续规范经营且专业人员、技术系统、风险管理等符合对应条件的证券公司，经协会备案，可以成为二级交易商；展业一年情况良好、未有重大风险事件的，可向监管申请成为一级交易商。

业务方面，一级交易商可以在沪深证券交易所开立场内个股对冲交易专用账户，直接开展对冲交易。而二级交易商仅能与一级交易商进行个股对冲交易，不得自行或与一级交易商之外的交易对手开展场内个股对冲交易。

场外期权业务已经历多轮规范

据了解，证券公司场外期权业务自2012年开展试点，作为场外衍生品业务的重要内容，场外期权业务得到了监管的多轮规范。

2018年5月30日，中证协发布了《关于进一步加强证券公司场外期权业务监管的通知》。对交易商管理、标的管理、投资者适当性管理、数据报送、监测监控、自律管理等内容作出了全面规范。

同年8月1日，中证协发布了场外期权业务一、二级交易商名单，共16家证券公司入选。其中，一级交易商有7家，二级交易商有9家。同时，公布了证券公司场外期权业务挂钩个股标的名单。

2020年9月25日，中证协表示，为进一步完善场外期权业务的制度供给，促进证券公司场外期权业务的健康规范发展，发布了《证券公司场外期权业务管理办法》，主要包括五方面内容：一是灵活设置资质要求。二是适度扩大标的范围。三是优化投资者适当性。四是稳定业务预期。五是强化监测监控。

除了场外期权业务，券商收益互换业务在去年底也迎来规范。

2021年12月3日，中证协制定发布了《证券公司收益互换业务管理办法》，从七方面对券商收益互换业务进行了再规范。具体而言，一是严格交易商管理。二是提高投资者适当性要求。三是加强挂钩标的管理。四是强化风险控制。五是明确禁止行为。六是加强业务监测监控和自律管理。七是明确过渡期安排。