首席连线｜申万宏源赵金厚：农业板块下半年景气有望持续回升

【编者按】

刚刚过去的2022年上半年，国内外宏观热点频出，A股市场先抑后扬，热门赛道深度调整，市场风格剧烈切换。

迈入2022年下半年，资本市场又将如何演绎？7月4日起，澎湃新闻与华尔街见闻联合推出“经济大盘重振之路”——《首席连线》2022中期市场展望系列直播，与知名首席经济学家、行业分析师面对面，对下半年的宏观经济、市场走势、行业配置进行展望。

本期刊出的是与申万宏源研究所董事总经理，消费品研究部总监、首席分析师赵金厚的对话。赵金厚从事农林牧渔行业及上市公司分析已达25年，是目前中国证券市场最资深行业分析师之一。不仅对中国农业产业发展历程和趋势较为了解，对各子行业现实状况及相关上市公司基本面相当熟悉。赵金厚是《新财富》第一位“白金分析师”。

农业板块下半年景气有望持续回升

赵金厚表示，今年上半年，农业板块整体表现较好，在国际粮价上涨和猪周期两个热点带动下，行情是不错的。

“下半年，农业板块的行情将如何，主要需关注上半年支撑农业板块走强的因素，会不会发生变化。”赵金厚说。

赵金厚指出，首先是粮价，这其中还要区分下国际粮价和国内粮价，因为二者背后的驱动因素和逻辑并不相同。国际粮价方面，影响因素众多。其中，从供求的角度而言，不支持大规模、持续地上涨，应该说回落的概率要大一点。

“国内粮价方面，并不完全由供求来决定。我国的粮食政策，对国内粮食价格的中长期走势，起到了非常重要的作用。总的来说，虽然短期内，国内粮价一定程度上会受到国际价格的影响，出现阶段性的波动。但整体趋势，依然是稳中有升。”赵金厚说。

猪价方面，赵金厚表示，判断猪价和粮价的逻辑差别不大，也是由供求来决定。不过，猪价中增加了屠宰和养殖的博弈。因为猪既可以压栏，也可以提前销售。总的来说，未来适度整理后，猪价还会继续向上抬升，但上涨的节奏是不均衡的。

“下半年，随着行业基本面的持续回升，行业整体有望从亏损转向盈利，从盈利少转向盈利多。接下来，农业板块的主要关注点，就是行业景气的回升。”赵金厚指出。

国际粮价受供给、需求、货币等多因素影响，下一步大豆价格承压，小麦价格依然有支撑

国际粮价方面，赵金厚指出，供给、需求、货币等三大元素，共同组成了国际粮价的波动体系。

“具体而言，国际粮价主要是国际贸易的价格，而影响主产国供给的主要因素，包括主产国的地缘冲突、当地天气、出口国家的出口限制、国际石油价格等。其中，国际石油价格影响粮食价格的途径，又有两方面，一是推升农资化肥成本，二是带来供给的变化。”赵金厚表示。

赵金厚解释说，例如，随着国际油价上涨，将带来乙醇燃料等需求上升，更多的玉米、甘蔗就会用来生产燃料乙醇，理论上作为粮食的供给量就会减少。

“需求方面，消费总量上整体而言是随着人口的增加而增加的。虽然全球人口目前是适度增加，但从国际贸易来看，一旦价格上涨，各个国家会对本国未来粮食进口量的保证产生担忧，就会增加进口，快速补库存，这也会阶段性影响国际粮食价格。”赵金厚进一步指出。

货币方面，赵金厚表示，目前主要国际农产品都有期货价格，货币市场宽松和通胀预期，叠加不利天气的支撑，就会推升农产品的期货价格，包括粮食期货价格，期货市场的波动进而会影响现货。

“总的来说，供给、需求、货币等多种因素，综合推动了国际粮食价格的上涨和下跌。不过，当中最核心的基础，还是供给和生产的波动。”赵金厚强调。

往后看，具体到品种方面，赵金厚认为，大豆的重要影响因素是减产。前年美国大豆种植面积下降导致减产，去年则主要是南美干旱造成的减产。今年，市场普遍预测播种面积会增加。因此，如果不发生大的自然灾害，大豆的供给是增加的。所以，从供给的角度看，大豆的价格应该是从高位往下走。

“玉米方面，整体上产量还会增加。近几年玉米并没有减产，价格很大程度上是由油价上涨推升的。”赵金厚表示。

小麦方面，赵金厚指出，小麦价格上涨主要是海外地缘冲突引发的，库存不能变成有效的供给，造成国际贸易中供给减少，推升了价格。目前，虽然相关国家的库存有望得到一定程度的释放，但新的种植年，小麦产量肯定是要减少的。因此，小麦的价格依然有支撑。

国内粮价稳中有升

国内粮价方面，赵金厚表示，中国粮价的分析逻辑，与国际粮价并不一样，因为中国粮食价格并不完全由供求来决定。

“我国的粮食政策，对国内整体粮食价格的中长期走势，会起到非常重要的作用。”赵金厚指出。

赵金厚表示，中国粮食已经连续18年实现丰收，去年粮食的产量也非常充足。从供给的角度而言，国内不缺粮，特别是口粮。如小麦、稻谷等，是绝对安全且库存充足的。因此，从供给角度而言，国内粮价并没有大幅上涨的理由。

“不过，实际上，从2004年开始，我国的粮价便一路上行。一边是连续的丰收，一边是粮价的不断提升，这中间最重要的影响因素，就是政府的价格指导。”赵金厚说。

赵金厚指出，我国现在对口粮实施最低收购价。所谓最低收购价，就是在相关价格国家会进行敞开买入，制定了市场价格的底线，凸显了国家对三农的重视和支持。目前，我国对粮食尤其是口粮，可以说是空前的重视。

“同时，由于近几年粮食种植成本也在上升，无论是流转土地的成本，还是劳动力的成本等，这一定程度上导致农民的种粮效益有所回落。因此，为了保障粮食的种植面积，保障农民粮食种植的积极性，就必须要保障粮食种植的合理利润。除了补贴，也带来了必须适度提高粮食价格的要求。”赵金厚说。

因此，接下来，赵金厚判断，虽然国内粮价短期可能会受到国际粮食价格影响，出现阶段性的波动，但整体趋势，依然是稳中有升。

“需要指出的是，由于粮食特别是口粮的上涨，会对居民生活水平带来影响，因此不可能大幅度上涨，抬升一定是温和的。”赵金厚强调。

国内粮价特别是口粮价格，将相对独立

国内粮价与国际粮价的同步方面，赵金厚表示，这方面涉及的是粮食进口依赖度的问题。

“因此，从口粮角度而言，我认为国内价格与国际价格不会同步，国内口粮价格是相对独立的。”赵金厚指出。

赵金厚进一步指出，由于国内大豆进口较大，而大豆价格主导权又在国际上，因此国内大豆价格或与国际价格同步。

粮价上涨一定程度利好种子板块，科研实力强的种子公司竞争力有望进一步适度提升

粮食安全方面，赵金厚强调，本质上，粮食危机是指有多少人能够买得起粮。

“从人口和购买力角度而言，粮价上涨造成了更多人买不起粮，然后产生粮食危机，导致更多人需要救助。因此，是粮食价格上涨加重了粮食危机，而非粮食危机引发了粮价上涨。”赵金厚指出。

下一步，粮价总体上是稳中有升的。因此，从产业链角度看，粮价上涨对其下游是不友好的，包括饲料食品加工、食品制造、养殖等，都存在成本上升问题。除非能够转嫁相关成本，否则其盈利能力是必然会受到一定程度压缩的。

“而对于种子行业，一个重要利好逻辑就是粮价上涨。因为在A股市场，粮食种植的相关标的不多，种子板块是天然的受益者。”赵金厚说。

不过，赵金厚同时强调，粮价上涨对种子板块的利好，仍需要辩证的看待。

“一方面，是随着粮价上涨，粮食种植的积极性提高，播种面积增加，带来种子的需求增长。但另一方面，由于中国的种子公司主要业务多属于外包型，即模式是把自种地承包下来，每亩给农民相应的资金让其进行种植。因此，粮价上涨中，农民对收益会有新的要求的更多的费用。这对种子企业而言，宏观上需求有了增长，但自种成本也会增加。”赵金厚说。

赵金厚进一步指出，目前转基因政策将对于种植产业的格局带来较大影响，特别是对种子板块，带来的更是行业性重大变化。

“目前，转基因种子主要分两类，一是抗虫型，二是抗除草型。抗虫可以节省农药等成本，间接增加产量。抗除草剂则增加除草效率。”赵金厚说。

赵金厚表示，科技的进步，改变了种植业的整体生产方式、生产模式。因此，转基因对种子行业的升级换代变化中，行业集中度将向更有科研实力的种子公司倾斜，其竞争力和市占率有望得到进一步的适度提升。

猪价上涨主要受供给端影响，下一步猪价适度整理后，仍将继续向上抬升

猪价方面，赵金厚表示，猪价周期的判断，一是市场关注的热点。而生猪养殖领域近几年的最大影响因素，就是非洲猪瘟。

“从2008年11月零星出现，到2019年上半年全面发散，直接导致了随后猪肉的紧缺。随后，行业开始快速恢复。演化到去年6月份，行业开始去产能。”赵金厚表示。

赵金厚指出，对生猪养殖和猪价，可以从更宏观的角度来看待。

“首先，猪价和粮价一样，供求决定了价格。当然，由于猪既可以压栏也可以提前销售，因此猪价演变中多了屠宰和养殖的博弈。”赵金厚表示。

赵金厚指出，总的来说，猪价波动实际上对供给的波动最敏感。具体到本轮波动上，一方面，是随着非洲猪瘟疫情2019年出现全国性的蔓延，整个生猪产能出现急剧减少。另一方面，是随着猪价上涨，国家采取措施来鼓励养殖，到了2021年6月，能繁母猪存栏量达到高位，行业开始去产能。

当前，猪价的上涨，主要是三方面因素影响所致。首先，便是供给端，去年能繁母猪减少的效应开始传导，今年一月份，仔猪的出生量开始减少。进而传导到目前商品猪的出栏量环比也下了一个台阶。

“其次，是销售端，一季度生猪出栏量还是很高的。但由于春节前市场预期猪价要跌，便造成了阶段性猪肉供给的减少。叠加国家收储，虽然量不大，但进一步减少了供给。”赵金厚指出。

赵金厚表示，在这种情况下，生猪养殖企业和养殖户看好短期，就会惜售和压栏，便导致了供给的减少。猪价在这样的博弈中，也就出现了“一天一个价”。

“接下来，无论是压栏还是惜售，总是要销售的。未来随着天气转凉，消费的增加将拉动猪肉需求，而出栏量的回升还需要时间。因此，当前猪价提前上涨后，未来或出现适度整理。但整理之后，价格会继续向上抬升。同时，压栏和惜售影响下，抬升的节奏将是不均衡的。”赵金厚判断。

主动去产能接近尾声

去产能方面，赵金厚表示，5月份生猪养殖板块的去产能逻辑有一些低于预期，主要是两方面因素影响所致。

“一方面，是因为生猪养殖的投资融资额度都很大，且现代化猪场的数字化、智能化程度要求非常高，这方面的产能不像散养一样能够随随便便地退出。因此，这些产能增加起码要到今年年底。”赵金厚说。

另一方面，赵金厚指出，2020年国内进口种猪创下了历史新高，并陆续投入到了生产环节。因此，从仔猪的保障层面讲，产能也是在升级的。

“今年5月份以后，能繁母猪存栏量已不再下降，可以说，企业主动去产能接近了尾声。”赵金厚表示。

猪价回升和盈利改善是确定性预期，未来猪价波动幅度将适当平滑

生猪养殖板块的投资方面，赵金厚认为，今后将不能完全按周期的逻辑，来进行相关投资。

“目前，很多生猪养殖企业，都在做产业链的延伸，终端或就是食品公司。因此，产业链环节将不会出现很大的隔离，互相之间的博弈，也会变少。”赵金厚指出。

赵金厚进一步指出，随着一些大型生猪养殖企业的崛起，在行业资本、技术密集型程度越来越高背景中，新公司进入龙头梯队，难度将越来越大。

“因此，生猪养殖在这一轮资本化、规模化进程中，实现跳跃化发展后，未来行业集中度将进一步提升，猪价的波动幅度，也将适当的平滑。”赵金厚表示。

总的来说，生猪养殖板块中的猪价持续回升和盈利改善，是一个确定性的预期。对2022年生猪养殖板块，整体上是看好的。

宠物食品赛道前景较好但竞争激烈，鸡肉、鳗鱼养殖等有望出现恢复性回升

投资方面，赵金厚表示，今年是申万宏源研究所创立的30周年，得益于多年来积累的深厚研究功底、品牌优势以及坚持与客户建立长期互信关系，目前已拥有超300人的证券研究服务团队，研究覆盖了900家海内外上市公司。

“在多个研究领域内，申万宏源研究所都建成一套全周期的人才培养体系，包含全系列人才发展纲要、全面的培训课程框架、分阶段培养项目、带教体系，配套的人才发展保障制度以及能上能下的竞争机制，夯实团队可持续发展根基，为行业培养了诸多投研专业型人才。”赵金厚说。

就农业的细分领域而言，赵金厚指出，不可否认，宠物食品这两年是一个比较好的赛道，存在庞大的消费量和市场空间，不过竞争也比较激烈。

“目前，宠物食品行业方面，还没有绝对的龙头。未来，产业基础比较好，原来有海外出口业务支撑支持的相关企业，竞争优势有望进一步突出。而完全靠资本打造的营销品牌，如果没有后续资金支持，大概率将出清退出。”赵金厚表示。

同时，赵金厚指出，鸡肉价格在低迷了较长时间后，也有望出现恢复性地回升。同时，鳗鱼养殖也值得关注。

“此外，转基因种子的推广，动物疫苗中新型非洲猪瘟疫苗的研发，这些对行业将产生重大变化的事件进程，也蕴含着一定的投资机会。”

赵金厚（执业资格编号：A0230511040007）主要观点依据报告：《聚焦：价格上涨驱动业绩增长——农林牧渔行业2022年中期投资策略》，2022年6月30日