陆挺：从新周期之争窥探中国经济波动与趋势

【编者按】

10月26日，在第114期鸿儒论道论坛上，华泰证券首席经济学家、研究所所长陆挺通过对经济周期特征和要素的梳理，解释了2008年以来，尤其是2015年之后几年中国经济波动的原因，以及本轮经济复苏的原因，同时展望未来中国经济增速。本文为澎湃新闻整理的演讲实录，未经讲者审定。

我今天讲的是过去几个月很热门的话题，就是有关于中国有没有“新周期”。

无论做投资、资产配置，还是看央行货币政策、政府的财政政策都跟经济短期波动有很大关联；同时这也涉及到经济长期的趋势。

如果我们认为中国有新周期，而且经济增长速度可以维持在目前这样的水平，甚至将来更高，那离2020年实现小康水平、翻两番目标就很接近了。如果趋势线很高，我们的增长低于这个趋势线，就表明二者之间有差距，需要制定政策，达到理想的目标。究竟趋势增长率如何，波动幅度会如何，对个人投资者，还是机构投资者关系重大。所以我认为这个题目，更多的意义是对国家大形势的判断。

今天主要讲四个方面，第一，市场上怎么争论这个问题；第二，他们究竟在讨论什么东西；第三，如果这是经济周期问题，那么中国处于哪个阶段；第四，我们国家是不是真的出现了一个新的经济周期，无论是从整个周期的形态，比如经济趋势的增长力跟以前不一样了，还是从波动的形态和幅度的角度。

首先，什么是“周期”，这个词是从西方词汇翻译过来的，比较权威的说法来自Arthur Burns，他曾当过美联储主席。他在《商业周期的度量》的定义是，“周期”并不是在一个固定时间点发生一次、再发生一次，而是宏观的很多经济变量，比如工业生产、消费、投资、出口等，它们变动的方向有很接近的地方。往往我们看到很多经济变量不是一起变动，但是人类能观察的很多东西有一起变动的规律，他并不认为这个东西会在时间间隔上固定发生，只是很多指标在同时发生变化。

到了中国，很多研究人员用了“周期”这个概念之后，就认为很多东西是有规则的，尤其他们引用了一些海外“四周期嵌套理论”，假定很多东西是固定发生的，用此来做很多预测。

经济波动真的是定期发生的吗？一开始西方不少学者认为有些东西是定期发生的。在18、19世纪，当时有两大背景：一个是科技发展很快，尤其是物理学、化学、数学方面，发现了整个物质世界的很多规律。很多学者开始想，这些是不是也能够引申到社会科学中去，用来研究社会发展和经济发展，这是在思想上的背景。

另外一个背景，西方工业革命导致了经济相对之前较快速的增长，而那时候工业的发生有一定的跳跃性，本身也给了大家一种“周期”的印象。比如第一次工业革命在什么时候，后来又发生了第二次工业革命，中间有小的革命，每次工业革命对经济有非常大的影响，让大家感受到一定的周期。

其实还和实际的波动有关系，虽然那时候全球化高速推进，但经济增长速度跟以前明显有差距。工业革命之后，人类管理经济的思想和技术很不成熟，中央银行很少，也没有财政政策、货币政策和社会福利政策，经济波动比较剧烈。一旦有波动听之任之，导致波动频繁，那时候对波动进行归纳，归纳出来的东西就带有一定的偏见。

在国内比较流行的说法有，三年左右的基钦周期；十年左右的朱格拉周期，如果突然之间投入很多设备，设备要折旧，在19世纪一般需要十年左右。还有一个在当年非常知名的经济学家康德拉季耶夫，这是个天才，同时也是一个悲剧人物，他发现有一个康波周期，50年左右的周期，本来这个理论没有那么大的影响。后来经济学家熊彼特把这个理论推到顶峰，但自他之后，西方学界已经不怎么讨论传统意义上的周期理论。熊彼特首先把康波、朱格拉和基钦周期合在一起，发展出来“三周期嵌套理论”。

其实熊彼特本意并不是特别想要说明经济发展就是有三年、五年、十年的大周期、小周期，他把精力集中到对创新、对企业家方面的研究。他发现在康波的背后有一定的工业革命或者创新的影子，所以复活了这个理论，放到他的著作里。实际熊彼特做这件事的时候是在大萧条期间，后来发现这对预测大萧条一点用没有。

其他学者把熊彼特三周期和库兹涅茨的20年周期放在一起就是四周期嵌套理论。这个理论在中国特别流行，尤其过去十来年，很多人用这套预测做了很多分析，实际在我看来，用了一个非常过时被证明是很有问题的东西，套用在中国现实上，意义不是很大。比如库存有没有周期？有，库存的周期一定是三年吗？那未必，其实技术进步可以使这样的时点发生改变。比如通过互联网和大数据，我们能够使生产和消费之间做到更柔性，可以把库存变得很小。所以根本没必要固守一两百年前的规律，还运用到现在。

在周期理论基础上出现了个大的发展，这就要讲到另外一个著名的经济学家，他应该是20世纪影响力最大的经济学家凯恩斯。2008年发生金融危机时，我们又一次想到凯恩斯，凯恩斯思想对过去70、80年影响非常深远。

后来西方宏观经济学的研究，尤其对短期波动的研究集中到了内部的冲击。如果有些是内部的冲击，社会是不是一定能回到原来的均衡？未必。原来西方古典的思想，就像钟摆一样，钟摆在那里停着，你扰动一下，它动来动去都会回到一个均衡点。到了凯恩斯时代，他们就开始质疑这样思想，发现有一个很大的扰动以后，比如一次股市泡沫、房地产危机、一次战争，人类社会未必一定能够，最起码不能在短时间之内（三、五年之内）回到原来的均衡。今天全世界一定程度有多种均衡，很发达的国家人均GDP将近10万美金。但非洲一些地方，天天处于战争，这本身也是不均衡的结果，人类实际上并没有一定往均衡的方向去走。均衡有好几个，可以通过人为的努力，运用货币、财政等政策去改变一个差的均衡，向一个好的均衡去发展，这就是凯恩斯的思想，实际上这个思想跟过去被动的周期规律是不一样的。一个萧条可能是三年、五年，如果人类不作为，时间会更长。1929年开始的大萧条，最糟的时候是1933年，其实真正解决大萧条的是1939年以后的第二次世界大战，这里面有没有规律呢？没有太多的规律。

这里顺便讲一下库兹涅茨周期，库兹涅茨非常有名，得了诺贝尔经济学奖，他在1930年代做研究的时候，就在归纳之前美国经济的波动，发现了一个很有趣的现象。美国的经济波动，18世纪到20世纪有18-20年左右的一次波动，直到今天有些人做研究的时候还固守这样的规律，认为美国经济是20年波动一次，但实际上此一时彼一时。

大家看以前的波动周期，的确非常神秘的，从19世纪30年代开始直到大萧条之前，差不多18年一次。原因是什么？也许这里面有住房建设周期的原因，也许跟美国的移民政策有关系。关键从1930年代开始，这个规律没有了。之后的波动有40、50年的，也有16年、17年的，最近一次波动正好是18年，很多人又说遵守了这个规律，这根本没逻辑，只不过是个巧合罢了。

如果从美国历史上看它的“周期”，如果要有新周期的话，可以看到美国二战以后，经济波动的形态跟二战以前很不一样。在1980年以后跟1980年以前很不一样。在美国历史上曾有过新周期的讨论，他们用的词汇不一样，称为“Great Moderation”，1982年左右开始的经济波动，明显比以前小，而且持续了很长一段时间。当时辩论很激烈，但是到了2008年，全球金融危机爆发之后彻底摧毁了大家对“Great Moderation”的信任，没有所谓到了新的时代，经济的波动率变小了，往往在波动率变小的那段时间里就隐含了很大的危机，比如80年代、90年代到2008年，这20年的辉煌就隐含了2008年的金融危机。

我们回顾一下中国，如果我们看很多的周期理论再来看看中国，数据能够反映出什么样的问题。

从解放以后整个中国经济增长的图上可以看到，很多波动并没有明显的特征。我们再根据对历史知识的把握以及对逻辑的推断，可以看到在非常复杂、动荡的社会波动之前，经济波动往往不值一提，并没有找到所谓的存货周期、朱格拉周期。1949年以后，国家发生了很多事情，很多跟经济没有直接关系，但对经济的影响特别大。比如下行幅度最大的时期是“大跃进”、三年自然灾害和“文革”发生的时候。在80年以前经济波动更大，80年后波动更小一点，波动并没有特别大的规则。

解放以后，1949年到现在60多年，应该说这中间我们很难找到特别明显的印证西方嵌套理论的周期理论，更多看到中国在过去几十年的摸索、探索中，有辉煌的时代，也有走过弯路的时代。

70年代末以后，改革开放以后，整个中国社会，尤其在经济方面，制度、架构跟之前是天壤之别。改革开放，联产承包责任制、国有企业改革、进入WTO，90年代末开始住房改革，90年代中期开始的财税体制改革，这些改革非常深远地影响了整个中国经济增长趋势和波动。很难说这改革本身有一定的规律性，很多改革是我们往前推进，至于什么时候推进，往往有很多不确定性。

大萧条以后到现在对“周期”理论的发展，尤其对宏观经济理论的发展，这点也是跟国内最近流行的另外一个词——“金融周期”相关。凯恩斯当时写了一篇东西，比较晦涩，说的不是特别清楚，后面的发展在我看来，尤其对研究中国债务、金融问题，甚至公共政策问题特别相关。实际上20世纪30年代的大萧条是个非常典型的由金融危机导致的特别大的周期波动。

当时有位跟凯恩斯齐名的经济学家费雪，已经提出了债务通缩理论，就是价格越往下走，债务越高，问题就越大，这导致通缩越厉害，这可以说是找到了命门。后来伯南克写过一篇非常著名的论文，进一步细化指出为什么西方经济大萧条的时候，经济波动那么大、持续时间那么长，就是因为大萧条毁坏了当时美国的金融系统。可能大家会有疑问，为什么在20世纪以前，经济波动相对来讲比较频繁，但是破坏性比较小，到了20世纪以后破坏性那么大呢？这是因为人类社会经济的组织结构越来越复杂了，大量的行为都是靠借贷来推动的。当我们人类行为越来越多的跟借贷相关的时候，金融系统一方面推动了经济发展，但另一方面使得整个经济波动更不可预测，一旦发生危机的时候，经济波动的影响更大，周期可能更长，也更需要政府去干预。。

这些研究用处很大，2008年发生了全球金融危机，当时大家认为从破坏性角度来讲，这次的破坏性可能比当年大萧条还要厉害，最起码差不多。但到后来大家发现，影响没那么大。为什么？有一批人在认真研究了大萧条之后，在2008、2009年的时候，提出一整套非常有效的治理萧条和金融危机的方法，比如加息、货币宽松、给银行无限地政府担保信贷，保住了整个金融命脉。

以上基本把美国的、西方的周期理论讲到了，我再来讲讲过去一年在我们中国发生了什么。我发现大家今年开始对是否进入“新周期”，有很有趣的争论。我总结了一下，可以分成大概两类。第一类，周期的波动是不是进入新的形态？要么是波动的中轴线改变了，比如原来中国经济增长速度在7左右波动，现在到了8，这就是一个新的变化。要么是周期没有变，但是波动性变了，比如原来领导不知道政策怎么干预，波动就比较大，后来央行领导有经验了，波动就小了。还有一种争论比较简单，我们的波动处于什么样的位置，是上行还是下行，这就无所谓新周期、旧周期，实际上讨论的是单个波动处于什么样的点位上。

关于周期形态的争论，有的人认为我们接下来进入“新周期”，比如刘世锦先生，曾经担任过国务院发展研究中心副主任，他认为现在我们进入了一个新的形态。他说这个新的形态有两层意义：一是经济的中轴线稳住了，L型到“—”不会再往下走；二是波动变小了。邱晓华也是很有名的经济学家，原来是国家统计局局长，也有类似的观点。当然也有反方的观点，都是很知名的经济学家，比如清华大学白重恩教授，还有人民大学经济学院院长，他就反驳了没有这回事，中轴线也没有什么变化，或者说增长也没有新的形态。

我们先来讨论“现在的周期处于什么样的阶段”，然后再看趋势性问题。

工业增加值有段时间是平线，GDP基本在6.7、6.8这几个数字之间小范围波动。实际上的波动要比这些数字大一些。我们用一些其他的指标，比如工业增加值的一些细分指标粗钢、水泥、发电量，来看中国经济其实有时候波动还不小。在全球金融危机的时候，中国经济下来了，到2010年秋天增长指标下来了，到2012年又下来了，这都是小的波动。全球金融危机到现在，真正的大波动是2013、2014、2015年，整体而言那三年经济增长是往下的，而且可以看到有段时间水泥、钢铁产量是负增长。

从这个数据上来看，可以发现这一轮中国经济增长复苏是从什么时候开始的？从2016年春天开始的，很巧，那时候全球经济基本上同步复苏。如果要说本轮周期复苏实际上是一年多前开始的，并不是过去几个月，那么你现在才开始注意到有新周期，很多股票都买晚了。

我想把2013、2014、2015年中国经济长时间、深度的下滑称为第三次萧条。只有理解了那个下滑，我们就会知道为什么经济会复苏，也会了解到接下来一个季节，经济增长速度很有可能会再一次缓慢的下降。

我罗列了一些原因，首先一点是长期的因素，事实上没有短期的扰动因素。我们大概从2010年左右开始，就进入了新常态，这个“新常态”并不是经济长期增长趋势到了新的稳定状态，实际上中国的潜在经济增长速度是在下滑的。我们跟别的一些国家的差别在于，像日本、韩国、中国台湾地区，它们的增长是从高增长到低增长，台阶形往下，而中国从2010年到后面几年一步一步的增长，没有明显的台阶形。没有哪个国家潜在经济增长速度能够保持10%左右。

2013年的反腐，最起码一开始对经济是有冲击的。当一些地方官员被审查的时候，的确有一定的影响，但是我们双手赞成这样的反腐，这对国家长治久安，对老百姓都是好事情。一方面我们的确是反腐，看到短期的冲击，另外一方面正因为看到了冲击，我们要想同时采取什么样的办法来应对这样的冲击，这个影响一直到延续到2015年。

第二是房地产行业。房地产行业波动，有没有固定的周期？我找不到其中的联系，研究周期的意义不大。2003年一波行情，2013年一波行情，涨得快了，政府开始治理。2013年那波房地产泡沫到2014年、2015年基本上处于政府清理阶段，到2016年又放松了。反腐从2013年开始，对2013年经济影响不大，当年是因为2013年反腐对基建的影响被房地产补上了，到2014年没有房地产补上了，所以2014、2015年是中国经济最糟糕的两年。

前期的四万亿导致的后遗症就是利率水平上行，在那之后我们出现了刚性兑付和影子银行等很多问题，我觉得最直接的问题是这两方面，但其实是同一个问题，一是国进民退，很多企业被地方政府接手了，民企也接手了，但是民企要还钱。国家借钱、地方政府借钱，他们愿意支付比较高的利息的时候是有很大杀伤力，这时候大家都愿意把钱借给它，一方面钱会流向地方政府，另一方面把社会利率抬高了。所以当那两年西方利率往下走的时候，中国利率是往上走的，那时候我们不担心资本外流，而担心热钱进入中国，推高了房地产价格，另一方面中国民营企业受到很大的影响，中国民营企业投资明显是往下走的。

还有一个影响，菲舍尔在1930年代讲到通缩跟债务之间的关系，四万亿之后，无论是民企还是国企都借了很多钱，2012、2013年之后出现一个现象，一定程度是中国引领全球的。那时候是推动中国进入新常态的前夜，实际上大家也都明白这么高速增长的基建、房地产是不可持续。从2012年左右开始，全球大部分大宗商品价格开始往下走，一定程度是中国引领，但有些方面原因和中国关系不大。这次萧条持续时间比较长还有一个原因：全球的石油价格。一般大宗商品价格2011年见顶，2012年开始往下走，石油价格到2014年中期都维持在高位100美元以上，但到2014年6月份，全球石油价格暴跌，可以说这个过程延续了全球某种程度上的低通胀。大宗商品价格通缩的状态，对中国经济影响是比较大的，在这过程中大量去库存，也使得经济增长速度受到一定的影响。

以上是我讲大宗商品价格跟通俗跟库存的影响，接下来我讲人民币的影响。当我们观察一个结果的时候，背后有很多现象，原因是多样的。这次从2013年到2015年整个中国的经济有这么深度的下行，背后的原因在我看来，有中国、全球、长期、短期和政治的原因，也有其他方面的原因，是一个综合结果。这是很多因素的叠加，有时候往往有一个偶然因素。

一个偶然因素就是人民币，在2008年的时候，我们国家宣传人民币不对美元贬值，美元在全球萧条过程中，从2008年开始，除了一两年之外基本上都处于升值状态，这意味着人民币对一揽子货币也处于升值状态。人民币在2010年重新开始波动，本来我们都以为人民币会开始对美元贬值，这样就纠正之前由于绑定美元而导致对一揽子货币的升值，但是人民币在2016年6月份开始波动之后，都是升值的。这背后很重要的原因就是，国内刚性兑付和高负债导致了偏高的利率水平。在国内，轻轻松松买个信托理财产品都有10%左右的利息，银行发行最安全的理财产品都有6%、7%利息的时候，这肯定会推高人民币汇率，但这是不稳定的均衡。因为国内一方面是高利息，另一方面是高速的货币发行和信贷增长速度，按照最简洁的货币汇率理论，这个汇率上升是不可持续的，到了后面肯定要贬值。但是那几年的升值使得我们国家出口竞争力大大受影响，所以出口增长从百分之二十多最后变成负增长。出口对我们国家经济增长拉动很大，早年出口对我们国家贡献的占比在20%左右，这两年大概10%左右。去年到今年出口回到正增长，对今年的复苏有很大影响。

我们再回顾2015年上半年的股市泡沫，本来希望股市拯救经济，结果发现对经济产生了负面影响。2015年上半年泡沫和下半年泡沫的破灭，进一步维持了中国高利率，因为很多钱都被借去炒股。到2015年8月11日汇改的时候，当时人民币压力很大，所以要贬值，但是贬值的操作不是特别有技巧。一开始汇改导致了大家恐慌，进一步促使大量资金外流，不仅炒股、炒房的资金外流，本来打算搞实业投资的钱也外流了。从8·11汇改到2016年春季，整个中国外汇储备流出一万亿美金，对经济肯定有一定的负面影响。

了解这些东西后，你就明白了为什么到2016年春季之后经济开始反弹了。比如一开始资金流出，后来我们搞资本管制，后来汇率真的开始贬了，出口就受益。出口受益，从去年到今年拉动中国经济增长有多少呢？去年中国出口负增长7%，今年前九个月正增长8%，相差15个百分点。出口在我们国家，毛出口值占中国GDP20%左右。一般公认，中间一半是中国人自己生产的，另外一半是进口原材料，所以对中国实际上贡献占比为10%，也就是说从去年到今年经济增长速度中间的1.5个百分点变动来自于出口。实际上从去年到今年，中国经济复苏很重要的推手就是出口。出口一方面跟汇率贬值有关系，另一方面跟全球经济复苏有一定的同步性。毫无疑问跟贬值是密切相关的，人民币贬值从内需角度讲不仅刺激基建和放房地产，还刺激消费品和汽车的购置税。

2015年一线城市房价已经升高了，因为股市泡沫之后，大家钱没地方去，开始炒房，到2016年全面开花，不仅是一线还有三线、四线。实际上这过程中还有一个因素对房地产的影响是很大的，就是货币化安置或者说货币棚改，这中间有两万亿的钱从中央到地方，地方政府拿这些钱来给大家买房子，推动了整个中国房地产的发展。尤其是在三四线城市，这相当于政府的钱直接推动了房地产去库存。最近就这个问题有一篇文章，通过中央印钱来推动房地产，第一可不可持续，第二会不会造成地方政府的负债。

2016年开始供给侧改革进入实操阶段，尤其在开始去产能的时候，对经济是有正面作用的。去产能和去产量不一样，去产能的时候使得市场中的竞争对手少了，价格提升了。本来我们处于大宗商品通缩阶段，去产能改变了这样的通缩轨迹，实际上把通缩问题给解决了，所以PPI和大宗商品价格就起来了。去产能跟经济增长、复苏没有必然联系，因为原来产能就是过剩的。但价格一旦稳定了，生产的人也会有动力，一旦价格往下走，大家都买涨不买跌，大家会等一等，心态都是一样的。

复苏一直持续到今年二季度，PMI很明显从2016年初开始升高；外汇流出在2016年中期明显得到了遏制；出口有两年左右时间是负增长，到2016年中期开始正增长。财政存款，政府支出加快，表明反腐影响在减少。反腐影响什么时候最大？2013年财政存款增长速度明显在上行，那时候中国的经济增长速度是下行的，通缩是加重的。从理论上讲，名义GDP在那几年只有5%、6%，但财政存款百分之十几、二十左右增长，这表明那时候不作为的现象是客观存在的。

很多人考虑产能扩张是不是很重要的因素，我觉得不是。实际上现在制造业投资增长速度很低，个位数，民间制造业的投资都在0到5%之间，很难说现在明显是制造业设备拉动的经济复苏。

我再讲讲，为什么本轮周期的顶点已经过去了。首先从数据上看，三季度的GDP增速是6.8%，比二季度低了一点，我觉得四季度会再低一些，明年还会再低一些，慢慢地下降。刚才讲了这么多原因，大家会发现，几乎没有指标会支持接下来增长速度会比二季度要快。另外，十九大以后我们更多是追求美好的生活，追求质量，而不是追求数量的增长速度。

今年上半年出口比较快速增长受益于2016年的贬值，今年上半年的升值会对下半年有影响。全国30个大城市的房地产销售增长已经是负数。之前一波经济增长靠的是2014、2015年利率往下走，但是从2016年底开始，利率已经开始往上走了，现在的融资成本已经明显比2014、2015年要高了。乘用车的销售增速已经大大下行，到明年1月1号购置税要回到原来10%的水平。工程机械，一般来讲高速增长速度不会超过一年，也就一两个季度。供给侧改革的去产能，用环保标准来限制产量，尤其对接下来一两个季度影响比较大，因为现在有“2+26”城市冬季治理雾霾。所以总体而言，我判断本轮波动定点已经过了。

中国的潜在经济增长很难说到了L的“-”这块，其实还有一定的下行空间，我认为这是一个实事求是的判断。世界上没有哪个国家，在经济总量这么大的时候，7%、8%还可以维持这么长时间。除了个别拥有原油的国家，很多国家必然会出现经济增长的下行，最后会稳定在哪呢？过去60、70年比较小的国家，最好也就维持在5%左右，而大国往往更小，因为盘子更大。所以一个比较理想的情况是5%-6%左右。

但这个判断的确有很大的主观性。很多时候我们基于逻辑的判断，人口是很大的挑战，除了人口总量，尤其劳动力比重不断下降，原因是有一个非常严厉的计划生育阶段，人口出生率在很长时间段里都比较低，这对中国经济增长必然有很大的影响，而且影响有可能会在接下来五年、十年、二十年加大。其次，现有能够干苦力活的人年纪越来越大。

另一方面，当很多大规模的基础设施建设进入一定的阶段以后，它的边际回报会降低，所以我们不能指望现在大量的工程能够带来跟当年一样的回报。而且基础设施建设的基数是相当大的，每年要十几、二十万亿的水平，光维持它的量难度就很大，这些都是我们面临的挑战。如果我们能够维持在5%、6%左右的增长，只要增长的质量是在改善，也是个非常好的结果。

最后我罗列一下十九大报告带来的一些启示，我认为这个报告本身是一篇非常好的经济学论文。比如环保，这就是制约中国未来进一步经济增长很重要的因素。现在有些问题不仅仅是拉大收入不平等，而且也为未来可持续经济发展带来隐患，比如城乡差别。解决三农问题不仅对国家经济增长潜力有很大的影响，另一方面对解决社会问题也有很大的影响。另一方面，则是要充分利用好中国的优势。在全球，像一些新兴科技，尤其是模式创新，世界上有两大中心，一个是美国，一个是中国。世界上最大的科技公司，如果按照市值来计算，前十大大部分是美国和中国的。中国有很大的人才优势和人口规模优势，所以在很多产业，有相当大的潜力。

另外，中国特有的体制优势，再加上很高的储蓄率，使得中国的基础设施超越了很多发达国家，这对中国新兴产业影响很大。比如网购，2013年我去印度的时候，高速公路大概相当于我们1990年代的水平。而没有一个很好的物流体系，不大可能做这么多高科技的事情。今天中国享受到的交通和移动支付的便利，跟基础设施是密切相关的。所以发展新兴产业有天然的优势，这块充分利用好，解决国家三农问题、环保问题，以及其他的问题，所以我觉得中国的趋势还是非常乐观的，这和我判断短期之内经济有一定的波动并没有什么冲突。前面更多是技术性的分析，给大家用来炒炒股，做做资产配置做参考，后面是对国家更长远前景的判断。