隆基股份：“绿能”路难行

原创 滕宇 阿尔法工场研究院

瓶颈期需要“不破不立”，解锁下一个新赛道，或者一个新市场。

在光伏产业的20余载历史中，其与生俱来的半导体属性和产业周期性，使得短暂胜利者常有，坐稳王座者少见，常常上演将前浪拍在沙滩上的戏码。

而今，即便光伏产业发展得如火如荼。问题却依旧存在。

在上游硅料持续紧缺的背景下，各企业的盈利能力却千差万别，还存在着产品同质化严重的问题，这使得企业间的竞争异常激烈。

随着未来各环节产能扩张，竞争还会进一步加剧，这对光伏企业来讲，无疑是一个严峻的考验。

5月10日，隆基股份(601012.SH)发布公告称，5月16日起证券简称变更为“隆基绿能”。

在此背景下，更名透露出隆基什么样的战略意图？是形式大于内容还是有的放矢？光伏龙头隆基将何去何从？

组件垂直一体化的优势不再

2022年的一季报已经出炉。光伏产业却透露着与众不同。

历年来，由于受到年末抢装和春节的影响，第一季度往往是淡季。不过，今年的Q1却异常火热。

据国家能源局数据显示，2022Q1国内光伏新增装机13.21GW，同比增长148%，其中分布式占比近70%；组件出口41.30GW，同比增长108.5%。

常理推断，如此火热的市场，想必光伏产业第一季度肯定业绩爆表。

然而，实际情况却出乎意料，有的企业赚得盆满钵满，有的企业却未见增长。

继2020、2021年之后，硅料企业再度迎来业绩爆发时刻，通威股份(600438.SH)第一季度净利润高达51.94亿元，同比增长513.01%，营收246.85亿元，同比增长132.48%。

大全能源(688303.SH)、特变电工(600089.SH)净利润分别为43.12亿、31.22亿元。三大硅料企业，凭借硅料的高价和扩产，分别坐稳光伏产业净利润前三位置。

而曾经的王，隆基股份净利润为26.64亿，同比增长6.46%，营收185.95亿，同比增长17.29%，业绩对比硅料相形见绌，再度出现毛利率下滑，增收不增利的现象。

要知道，在2021年，隆基的增长能力便已经出现下滑，年度净利润90.86亿，仅同比增长6.24%。

其余组件厂商虽然实现双增，但是盈利能力和硅料厂明显不是一个级别。晶科能源(688223.SH)第一季度实现增长，营收为146.81亿，但盈利仅仅4.36亿；天合光能(688599.SH)营收152.73亿，盈利5.43亿，晶澳科技(002459.SZ)营收123.21亿，利润7.50亿。

毫无疑问，光伏产业的重心仍旧在硅料环节。

5月12日，索比光伏网数据显示，多晶硅16连涨，最高成交价26.6万元/吨。

这种状况从长江证券整理的光伏各环节毛利率看得更加清晰。

造成现在产业链发展不均衡的现状自有其必然性。

对于一个基础薄弱的新兴产业，发展的初级阶段必然是集中资源，进入技术壁垒较低的环节，跑马圈地，占山为王。

下一阶段，则是国产化替代，打通资本密集和技术密集的环节。而后，便是资源整合，通过产业一体化的策略来降低成本。

光伏产业同样如此。

中国光伏产业历经二十余载，产业格局也在时刻发生着变化。

2000年初，光伏在当时还是个新兴产业，核心技术掌握在外国手中，国内各厂商从低门槛的组件环节进军，恰逢欧洲需求旺盛，在政府扶持和人工成本优势下，以尚德（STP.US）为首的国内厂商成功突围而出。

随着国内厂商发展壮大，进一步向资本密集和技术密集环节迈进，逐步打破各环节技术瓶颈，实现国产化替代，诞生了诸多细分赛道龙头。比如硅料龙头隆基股份，电池片龙头通威股份，组件龙头晶科能源。

而后，竞争愈加激烈，2014年，隆基率先走向了一体化的道路，业务向太阳能电池、组件的研发、制造和销售拓展，并逐步成长为光伏全产业龙头。

随后，为保证利润，晶澳、晶科、天合光能、阿特斯（CSIQ.US）等组件厂商走向了一体化进程的道路。

尤其在2021年，组件垂直一体化趋势进入白热化阶段，大部分组件企业硅片和电池产能可以达到组件产能的80%左右。

但与此同时，长江证券整理的数据显示，一体化策略带来的回报却逐步走低。

现阶段，各厂家产品同质化严重，从技术指标来看都可以做出大尺寸硅片和组件，光电转换效率差别不大，基本上都可以做到21%以上，产品差异性较小。

在产业倒逼一体化趋势之后，一体化已成为行业标配，与先行者隆基的差距便进一步缩小。超额利润也就荡然无存了。

硅片、电池、组件的技术门槛已经愈加模糊，各路资本继续疯狂涌入。即便需求向好，可产能过剩已成必然。产业链话语权逐步丧失，其结果便是利润下滑，进而迎来一轮惨烈的价格战。

可能有的朋友会产生疑问，为什么不去做硅料一体化？熟悉的朋友应该都知道，硅料这门生意并不好做，每万吨投资成本高达8-10亿元，还存在着天价折旧费用，随便几百亿就进去了。

建设周期高达18个月，再加上半年产能爬坡时间，量产时间达两年之久，并且需要定时检修，产能弹性较小。

此外，电费高达成本的三分之一，不具备发电厂和电价区域优势的企业没有资格参与进来。

别看今日硅料厂春风得意，其实，刚刚经历过十几年之久的扩张后遗症，如此典型的重资产行业负债度日的感觉，如人饮水冷暖自知。

每当提起这段岁月，业内人士也是意难平。以至于需求去年向好时，除了通威外，其它企业一直不敢扩充产能。

因此，即便行业龙头隆基想要整合上游硅料也鞭长莫及，只能通过合资或战略合作的形式参与进来。

在此背景下，隆基想要保住自己的龙头地位难上加难，如何面对愈来愈卷的光伏产业，隆基将何去何从？

最近更名为隆基绿能，展露了其战略意图——那便是拓宽赛道，除了光伏业务外，全民进军绿色能源。

其最具亮点的新业务是光伏建筑（BIPV）和氢能源，我们依次进行分析。

BIPV难啃

其实，隆基股份对BIPV很早之前便已开始布局。

隆基的首款BIPV产品“隆顶”于2020年7月便已经下线。除了产品的推进外，也在积极进行业务战略整合。

2021年3月4日，隆基股份发布公告，拟以协议转让方式现金收购森特股份(603098.SH)27.25%股份，作价16.35亿元。隆基股份将成为森特股份的第二大股东。

收购森特股份的战略意图十分明显，那便是充分发挥森特股份在建筑屋顶设计、维护上的优势，进军万亿BIPV市场。

国家政策背书下，676个市县整县推进分布式光伏建设，党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于50%。

学校、医院、村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于40%；工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 30%；农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于20%。

结果是显著的。这两年，分布式光伏取得了突飞猛进的进展，大幅超过集中式装机量，作为最重要的分布式应用场景，BIPV市场空间广阔。

不过，挑战同样存在，风口必然迎来资本追逐，各大企业早已摩拳擦掌。东方日升(300118.SZ)推出系列产品“超能瓦”，固德威(688390.SH)发布了三款光电建材产品“旭日瓦”、“北极瓦”、“星宇瓦”，晶科、天合也纷纷推出产品。

不光于此，在资本层面上，各大企业也采取了战略合作或入股的形式，深度绑定相应建筑结构类企业以加强竞争力。

比如，福斯特(603806.SH)和钢结构龙头东南网架(002135.SZ)共同出资建立分公司。晶科能源、防水龙头科顺股份(300737.SZ)、凯伦股份(300715.SZ)也开始入局。

这条未来的蓝海赛道已经燃起了战火，可以预判的是一将功成万骨枯。隆基面临着巨大的挑战。

电解槽挑战重重

3月24日，国家发改委发布《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》，首次明确氢能是未来国家能源体系的组成部分，充分发挥对碳达峰、碳中和目标的支撑作用。

我国氢能源产业仍旧处于起步阶段，氢能产业基础不完善，核心技术缺失，这些都为国产化替代提供了先决条件。

我们曾共同见证新能源车以及光伏产业的崛起，在此期间诞生了诸如宁德时代（300750.SZ）、隆基股份等优秀的企业。

这是一个最好的时代，氢能技术与市场发展方兴未艾、产业格局并未形成。

如同新能源车与光伏一般，氢能源未来将涌现出一大批企业。此乃突围而出的最好时机，先入关中者为王，群雄逐鹿皆有机会。

在这条产业链上，制氢是极其重要的一环，作为上游资源，只有绿氢做到平价，方能进行大面积推广。只有具备了经济性，下游的应用才能真正开展。

制约绿氢发展的关键便是成本，绿氢生产成本中占比最高的为电力和电解槽，占比分别为50%和40%，所以降低电价和电解槽成本是中国实现绿氢工业化、规模化的两大核心环节。

电力方面，则仰仗于随着光伏、风电的进一步降本。未来几年国内部分可再生资源优势区域，其度电成本达到0.1-0.15 元/KWh，届时，电力成本已然不成问题。

电解槽方面，国内PEM电解项目规模较小，当前国内交付使用的设备大多是小型电解槽。而降本的路径需要更大的槽体、更优质的制造工艺，以及技术环节的精进和材料的优化。

毫无疑问，目前绿氢卡脖子的瓶颈在于电解槽设备。

2021年10月16日，隆基氢能科技有限公司首台碱性水电解槽下线仪式，单台电解槽的氢气制备能力达1000Nm⊃3;/h及以上水平，同时兼顾“多台大型电解槽对应一套气液分离系统及气体纯化系统”，提高了大规模制氢工厂的集约性。

图片来源：隆基股份官网

据悉，隆基的电解水技术已进入行业领先队列，隆基氢能将形成500MW电解水制氢装备产能，未来五年内产能将达到5-10GW，2022年具备大规模产品交付的能力。

隆基的“绿氢+绿电”的模式颇具看点，从光伏领域的制造优势扩大到绿氢，进行有机结合，具备先发者优势。

不过，国内厂商同样嗅到这一未来商机，也开始了积极探索。PEM电解水技术的推进逐步提速。

2021年3月18日，阳光电源(300274.SZ)重磅发布了“SEP 50”PEM电解槽。该产品单槽功率250kW，是国内首款量产的50标方PEM电解槽。

中科院大连化学物理研究所、中船重工集团718研究所等单位正开展PEM纯水制氢设备的研究与制造。

中石化(600028.SH)、三一重工(600031.SH)、龙蟠科技(603906.SH)等也在重点关注PEM水电解制氢。

电解水制氢业务未来竞争同样激烈。

结语

任何一个产业的发展过程中都会在某个时间段面临瓶颈，这时，需要寻求一个“不破不立”的契机，比如解锁一个新赛道、或者新产品，否则便会失去成长空间。

如同当年，华为的电信业务超过爱立信后，这一产业也陷入了饱和的瓶颈。在这一时刻，华为找到了智能手机这一出路。

隆基股份并没有安然处之，而是积极拓宽赛道，更名为隆基绿能，无疑表达了其寻求新增长曲线的战略意图。

实现该战略中的两条重要规划便是BIPV+电解水设备。

然而，各路资本同时也在积极进行布局。这两块新兴的业务产业基础仍旧不完善，没有真正意义上的龙头出现，基本上都处在同一起跑线上。难分伯仲，军备竞赛已成定局。未来竞争态势如何，犹未可知。

不过，可以断定的是，在国内资本积极探索下，必然开花结果，最终会对双碳目标的达成产生巨大贡献。

而我们每个人都将是受益者。

原标题：《隆基股份：“绿能”路难行》

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