剥开千亿贝壳

导语：2021年是贝壳的水逆年，创始人离世、反垄断风波、浑水做空等种种突发事件，一次次冲击着股价，房地产周期调控和疫情影响，动摇着贝壳的基本盘。今年开年，它并没迎来转运，一片中概股“逼退潮”声浪下，贝壳迈向了二次上市之路。

出品丨数科社    作者丨林木

创始人离世一周年之际，中国最大的房产交易服务平台贝壳回港二次上市了。

5月11日上午，贝壳正式在港主板挂牌交易，发行价30.854港元/股，开盘破发后上涨。截至11时，股价31.5港元，总市值1195亿港元。

为外界所关注的是，贝壳此次以介绍上市形式赴港，同时保持了纽交所的主要上市地位和交易，并且不涉及新股融资，也无发售环节

由此推断，眼下贝壳手里并不差钱，此次“回港”更多是为了应对中概股环境带来的压力。然而，风险远不止来自于波涛起伏的股市。

去年以来，灵魂人物左晖因病逝世后，贝壳一度陷入反垄断风波，后又遭闻风而来的浑水做空，今年更被美国列入“欲摘牌名单”，疫情反复与房地产监管调控等多重不确定因素叠加下，即便它外壳再牢固，成长轨迹也必然受到波及。 时至今日，贝壳已是国内房产交易红海的庞然大物，一举一动都牵扯着整片海域的起伏，但这也意味着传导而来的压力正在不断加剧。 

01丨溺水的2021

2021年被彭永东视为贝壳史无艰难的一年。 

这年5月24日，左晖离世四天后，彭永东接任董事长一职，扛起了贝壳大旗。但次日就有媒体报道称，国家市场监管总局正在对贝壳找房启动反垄断调查。 

彼时，阿里刚因反垄断被开出182亿元的罚单，同在4月，贝壳的死对头58同城的创始人姚劲波，在社交媒体隔空喊话“呼吁国家反垄断罚款贝壳找房40亿元”。一时间外界将矛头指向了贝壳。

尽管贝壳随即公开否认，但消息似乎并非空穴来风，国家市场监管总局同年4月公布的互联网平台企业《依法合规经营承诺》（第三批名单），贝壳赫然在列。

业内对其是否涉嫌垄断一直存有争议，随着贝壳市场地位的不断提升，反垄断成为悬在它头上的达摩克里斯之剑。创世人离世与反垄断风波的双重打击，让贝壳股价一度陷入低迷。

雪上加霜的是，伴随着监管层“房住不炒”维稳基调，多城市升级调控，出台二手房指导价制度，7月网上更传出中介费下调消息。

房产交易热度走低，直接影响着地产中介业绩和佣金收入，反映在贝壳财报上就成了增速下滑、亏损加剧。 

贝壳找房2021年财报显示，全年GTV（平台总成交额）达3.85万亿元，同比仅增长10.1%；营收增长14.6%至808亿元；经调整后净利润为22.94亿元，同比下滑了约六成。 

其中，三四季度更是出现了17.56亿元和9.3亿元的连续亏损，第四季度其二手房业务和新房业务的GTV同比降幅分别为39.4%和24%。

业绩溺水之后，往往带来的是业务和人员收缩。根据财报数据对比，贝壳2021年第四节度连接的门店相比第三季度减少了2908家，经纪人减少了60982人。

据媒体报道，贝壳去年10月在上海、深圳等区域公司开启“裁员”，主要涉及全国后台职能线。今年3月贝壳再被曝出新一轮人员优化，主要涉及二手和新房交易服务事业群，去年10月至今，贝壳已有20多名中高层陆续离职。 

遭到浑水做空后，贝壳的股价愈加低迷。3月10日，贝壳发布了2021年财报后，股价狂跌超20%，甚至探底到个位数。截至5月9日收盘，贝壳股价为11.37美元，总市值137亿美元，较之历史估计最高点79美元，市值蒸发了超八成。 

回首2020年贝壳逆势赴美敲钟，上市当天股价大涨87%，彭永东站在左晖身旁与台上的团队成员意气风发，一切仿佛被定格在了昨日。 

02丨2022年会更难吗

2021年11月，处于水深火热中的贝壳提出“一体两翼”战略，以应对不断涌来的压力。

所谓“一体”指的是贝壳房产经纪业务基本盘；“两翼”是指其租赁业务和家装家居业务。“一体”直接关乎着贝壳的生存能力，“两翼”则可看做是它的第二生长曲线。

当下，贝壳的基本盘已经动摇。招股书显示，贝壳2020年营收为704.81亿元，净利润27.78亿元，2021年营收为808亿元，净利润却亏损了5.24亿元；毛利率从23.9%下滑了4.3个百分点至19.6%。

贝壳的营收大头主要来自二手房和新房业务，收入模式主要是房产交易的抽佣以及平台服务费。2020年开始，贝壳的新房业务比重反超二手房业务，直到去年达57.5%，新房交易贡献利润率较低，这也是贝壳毛利下滑的诱因之一。

图片来源：贝壳招股书

房产经纪业务的活力与房地产周期以及监管政策高度关联，监管层近两年不断放出调控信号。 

去年年初，多地陆续发布二手房指导价，同时出现房贷收紧情况，密集出台的监管政策让房产交易市场进入了“冷静期”。据贝壳研究院数据，全国二手房交易规模在 4 季度同比下滑了43%，环比下降了21%。 

而对于地产开发商而言，显然希望加速销售回款，但由于回血资金不足，往往会给房产中介带来烂账甚至坏账风险。 

从年报来看，贝壳2021年末账面应收账款余额从上年末的131.84亿元降至93.25亿元，减值准备从11.22亿元提高至21.51亿元；新房回款周转天数从2020年的103天下降为2021年的97天。显然是优先考虑了新房回款的稳定性。 

3月业绩说明会上，被问及今年房地产的复苏趋势，贝壳管理层表示：一季度触底后，市场信心会循序回复，交易额跌幅二季度开始收窄，恢复同比增长。 

但除了房地产周期外，如今又多了一个不确定因素——疫情。 

贝壳刚刚递交的招股书上，风险因素下方写到： 

2022年初，上海出现一波因奥密克戎变异株引发的感染，为遏制其传播，已实施一系列限制及隔离措施。我们于上海的经纪门店暂时关闭，等待尚不确定的COVID-19疫情的发展。 

疫情复发正给贝壳平台上的房产经纪门店运营和访问带来巨大挑战，尽管贝壳的VR看房技术处于行业领先地位，但房产交易的促成还是缺少不了线下验房等环节。 

最近国内疫情复发的上海和北京，是国内最大的两个房地产市场，也贝壳的业务重心所在。2019-2021年，贝壳分别有35.1%、32.0%及33.2%的净收入来自北京和上海。 

由此可见，今年对贝壳而言仍然充满不确定性。 

03丨何时能上岸

如今的贝壳，体量已经足够庞大。

据灼识咨询报告，2021年中国居住行业中前五名公司的总交易额占比约为14.6%，其中贝壳以9.7%的市场份额排名第一。招股书显示，贝壳连接的门店超过45000家，经纪人数量超40万，移动月活用户超3700万。

图片来源：贝壳招股书

这个庞然大物如今漂洋过海回港二次上市，引发了业内外的注目，也使关注它的人抛出疑问：贝壳何时能上岸？ 

贝壳想要上岸，就需要具备离开房产中介这片红海也能生存的能力。因此，稳住基本盘的同时，“两翼”则成了它能否飞起的关键。 

早在左晖尚在任时，贝壳就推出了家居服务平台“被窝家装”，其前身是万链装饰，最终万科抽身，这也预示着家装市场不易渗透。相关报告显示，截至2021年，家装家居市场参与者超过10万家，但前五大玩家的累计市占率还不足5%。 

但贝壳仍然不断加码，今年4月，贝壳以80亿完成了对家装家居品牌圣都家装的鲸吞，将业务扩张的一块重要拼图收入囊下，截至去年底圣都家装在全国31个城市拥有110余家门店。 

业绩说明会上，彭永东也表示，“贝壳家装业务已经实现了从0到1，圣都将让贝壳更快实现从1到100的规模化复制。”足见其对新业务的态度与信心。 

再看贝壳“两翼”中的租赁业务，同样已被市场实践验证是个微利赛道。去年底，贝壳推出“贝壳租房”，贝壳的首个青年公寓项目在今年初落地于上海徐汇区，总体量达2978套。 

提到长租公寓，大家或许第一时间会想到自如、蛋壳，以及前两年雷声滚滚的长租公寓市场。蛋壳“爆雷”后，自如成为了活下来的最大赢家，如今亲兄弟贝壳也大张旗鼓参与进来，显然是有进一步巩固市场地位的用意，毕竟房地产中介本身拼的就是规模优势。 

值得注意的是，在贝壳最新披露的股权架构中，已看不到软银、高瓴资本的身影，唯剩腾讯仍是贝壳最大的机构股东，但持股比例也从12.3%降至了10.8%。 

两年前站在贝壳身后的一众知名投资方，如今多半已经悉数离场，对于“回港”之后的贝壳而言，接下来是新生亦或下沉，我们拭目以待。