分析｜中美利差倒挂，人民币汇率和跨境资金流动压力几何

随着中美10年期国债利差4月11日出现2010年以来的首次“倒挂”，市场对其是否会导致人民币贬值、资本流出，甚至对货币政策造成掣肘，格外关注。

人民币可能面临一定贬值压力但影响有限

中金公司认为，中美利差倒挂未必会造成人民币大幅贬值，中短期内很难看到人民币汇率大幅的贬值，更多可能是温和的走弱。

该机构认为，一方面中美实际利差目前仍为正，因此即使一季度中美名义利差越来越小甚至倒挂，但人民币总体相对美元升值。二是对于中国这种目前比较依赖于外需、同时金融市场开放仍在建设期的国家而言，经常账户影响往往要高于金融账户，过去中国贸易顺差同比走强往往会对人民币形成支撑。虽然年内我国贸易顺差可能会从高位回落，但即使有所回落，绝对值在依然可能是历史中上水平，即便未来金融项下还会有资金流出，但总量或很难超过经常账户项下资金流入量。

海通证券则认为，本轮中美利差倒挂和2018年较为类似，本质上也是因为经济走势的背离导致的，所以倒挂的直接影响是，人民币汇率会逐渐面临贬值压力。但从近期的走势来看，人民币汇率的表现依然较强，这或许和两个因素有关系。一个是实际利率。美国名义利率高，但通胀预期也很高，所以实际利率还处于低位，中美的实际利差还能提供一定缓冲。

中信证券则指出，中美利差倒挂对于人民币的影响有限。现阶段，经常项目和直接投资项目顺差规模仍然较大，境内美元流动性充足。外资的证券投资并非人民币供需的主导因素，同时企业偿还外债、外贸企业延迟结汇以及非正规途径资本流出的规模也仍然可控。因此，从国际收支角度，中美利差收窄对于人民币的影响或较为有限。但从市场情绪层面，中美利差倒挂或在短期内对人民币形成压力。预计人民币弹性将进一步增大，但出现持续性单边贬值的概率不大。

信达证券则认为，往后看，人民币可能面临一定贬值压力。一是出口对人民币汇率的支撑可能有所弱化；二是中美基本面和货币政策周期错位，人民币汇率可能承压。三是跨境资本流动也可能影响汇率表现。但中长期而言，人民币不具备大幅贬值的基础。

“短期的资本外流压力是有的，市场对美联储加快加息步伐及缩表的预期在增强，市场看多美元，人民币的确承压，不过市场上结汇需求还是不少的。”某国有行金融市场部人士表示。

货币政策空间仍在

海通证券指出，中美利差的收窄并不会对我国的货币政策构成影响，央行确实可以做到“以我为主”。一方面，目前人民币汇率处于非常强的水平，一定幅度的贬值是可以接受的；另一方面，资本管理更加严格规范，也对国内货币政策的独立性提供保障。所以并不是因为美联储要加息导致我们不降息，而是因为降息本身或许就不是今年的货币政策重点。

“若中美利差倒挂持续加剧，自然会对我国货币政策形成掣肘。但当前中美实际利差仍有一定缓冲空间，且中国出口和外国直接投资仍较景气，都极大地缓解了货币政策受到的外部压力。短期内我国货币政策仍将坚持‘以我为主’，对冲经济下行压力，降准降息仍有空间。”粤开证券指出。

广发证券认为，在经济存在疫情附加冲击的背景下，政策“早出快出”是合理的。

“当前出口偏强、实际利差偏阔，对应货币政策空间仍存在，基本不会受全球货币政策方向影响；如果未来出口放缓、实际利差触顶回落，则汇率的双边波动特征会更强，货币政策需要更大程度上兼顾内外均衡。”该机构指出。

光大证券则认为，目前仍处于宽信用的初期阶段，扭转实体经济低迷的融资需求，需要货币政策继续引导实际贷款利率下行，但内外平衡的约束也已日渐显现。回溯来看，在内外平衡压力增大期间，央行基本未曾动用过政策利率工具，更多是通过数量型工具对冲经济下行压力，叠加对美联储货币紧缩节奏的考量，4月或是降准等货币宽松操作落地的合意窗口期。