首席展望｜李康：虎年经济将走出V型走势，对资本市场相对乐观

【编者按】

2021年是不平凡的一年，A股市场一波三折的走势背后，是以“茅指数”为代表的传统白马股归于沉寂，“宁组合”产业链的异军突起。

迈入崭新的2022年，资本市场又将如何演绎？近日，澎湃新闻记者专访多名券商首席策略分析师、首席经济学家，明星基金经理，把脉投资新主线，挖掘市场新机会，展望市场新走向。

本期刊出的是对湘财证券首席经济学家、副总裁兼研究所所长李康的专访。

湘财证券首席经济学家、副总裁兼研究所所长李康

“2022年，国内宏观经济运行或呈现出先下后上的‘V’型走势。” 近日，李康在接受澎湃新闻记者专访时表示，2022年国内的宏观经济仍然会面临较大的压力。“三驾马车”（出口、投资、消费）中，出口由于2021年基数较高等因素，回落的确定性较高。消费受疫情等因素影响，预计短期内也难有起色。投资端，房地产作为拉动中国经济的引擎正逐渐凝固，不过制造业和基建投资值得期待。

“2022年宏观经济的总体运行，将围绕‘稳增长’的脉络进行。我理解为两层意思：一是经济的绝对增速要保持一定稳定，不能大起大落；二是经济的结构升级，要在守住不发生系统性风险的底线上寻求稳步提高。”李康说。

因此，李康预计，在政策发力存在时滞的客观条件下，虎年经济可能会呈现先下后上的“V”型走势。

对于货币政策，李康认为是易松难紧的，对2022年的货币政策可以更积极乐观些。我国的货币政策具备“以我为主”的条件，目前已经率先发力。

“其中，在力度上，货币政策在2022年应该会更加积极主动。节奏上，货币政策的发力时点应该会更加靠前。”李康表示。

对于2022年的GDP增速，李康认为预期目标落在5%至5.5%的区间范围内，都是比较合理的。不过，李康强调，无论指标如何，均反映出我国已从过去的“高增速”发展模式，切换到向“高质量”发展模式的过渡。

“若是只追求绝对数值的增速，其实并不难。难点在于，一方面要保证GDP增速背后的成色，避免通过传统模式拉动GDP。另一方面，在关注总量的同时，也需要关注经济结构上的边际变化。”李康解释说。

值得关注的是，李康认为，2022年相较宏观经济，可以对资本市场更加乐观些。

“首先，狭义和广义流动性稳定充裕，利好资本市场。其次，资本市场作为宏观经济的晴雨表，除非未来经济出现超预期下行，否则资本市场下行空间有限。再次，随着全球产业链的持续复苏，企业盈利状况的改善预期也将在资产价格中有所体现。”李康指出。

虎年，李康最为期待四类经济政策：一是绿色双碳相关的支持政策。二是针对中小微企业的减税降费政策。三是促进消费内循环的支持政策。四是地产监管政策在“房住不炒”基调下的调整政策。

不过，李康同时提醒，对于2022年的宏观经济运行，需要特别注意五方面的风险：一是新冠病毒变异的风险。二是汇率的风险，带来人民币贬值压力。三是中美贸易摩擦升级的风险。四是地产大幅下行和政府债务风险。五是国际地域政治“黑天鹅”，如局部战争爆发风险。

以下是澎湃新闻记者与李康的对话内容（略有编辑）：

澎湃新闻：展望虎年，您认为国内宏观经济整体将作何走势？

李康：整体看，2022年国内的宏观经济仍然会面临较大的压力。运行的主基调是“思危以求安，虑退以能进”。即宏观经济的总体运行，将围绕“稳增长”的脉络进行。

其中，“稳增长”我理解蕴含两层意思：一是经济的绝对增速要保持一定稳定，不能大起大落；二是经济的结构升级，要在守住不发生系统性风险的底线上寻求稳步提高。

可以看到，虽然2021年已经顺利完成了全年经济增速目标，但从边际增速看，经济增长的中枢在快速下移，GDP增速出现逐季下滑，到了第四季度只有4%。因此，这种趋势性的下滑惯性能否在2022年一季度立马扭转存疑。

在政策发力存在时滞的客观条件下，虎年经济可能会呈现先下后上的“V”型走势。

具体而言，“三驾马车”中，出口由于基数较高，叠加价格因素边际衰减，2022年增速大概率低于2021年，回落的确定性较高。

消费预计短期内或也难有起色，2021年12月社零同比增速已掉至1.7%，而2021年全国居民人均可支配收入为3.51万元，较2020年仅增长9.1%。而且需要注意的是，这是一个被平均的数值，实际上基数更大的中低收入群体的收入水平和增长率，应该是更低的，因此形成对未来消费能力和意愿的制约。

另一方面，国内疫情的零星复发，也会对餐饮住宿、交通出行等线下服务型消费带来一定负面冲击。

最后，在投资端，2021年房地产投资同比增速从高位逐步回落，商品房销售面积和房屋新开工面积增速也持续下滑，房地产作为拉动中国经济的引擎正逐渐凝固。虎年“房住不炒”基调不改，地产或将迎来新一轮洗牌。

明年对投资者来说，值得期待的可能是制造业和基建投资。其中，制造业在2021年面临着原材料价格升高带来的成本上涨压力，但伴随着大宗商品价格企稳回落，未来制造业尤其是中下游产业链的盈利预期有望改善。

而基建投资虽然2021年下半年以来表现较为疲弱，但近期随着地方债提前批额度下发，以及财政部、发改委等提及要“适度超前开展基础设施投资”，虎年基建逆周期调节的预期有所升温。

澎湃新闻：对虎年的货币政策，您有哪些预期？会更加宽松吗？

李康：我认为，虎年在稳增长的基调下，货币政策是易松难紧的，对2022年的货币政策可以更积极乐观些。

2022年宏观经济稳字当头，在这个基调下，可以看到货币政策已经率先发力。2021年下半年以来，从全面降准，到支小支农再贷款利率下调，再到全面降息，央行打开了货币政策工具箱。同时，从政策工具的使用上看，总量+定向的特征比较明显。

同时，中国的货币政策具备“以我为主”的条件。不同于海外日益高涨的通胀环境，中国国内的通胀水平相对较低，且下一步通胀走势的确定性也较高。目前，PPI已经企稳回落，CPI也处于低位，即使2022年在猪周期影响下物价有所上扬，同比增速应该仍能维持在可控区间。因此，明年货币政策“抗通胀”的目标要让位于优先级更高的“稳增长”目标。

可以看到，疫情以来中国货币政策领先全球率先进入稳健，如今在面对全球加息潮的压力时，央行能够做到反其道行之，彰显了货币政策的定力和能力。

此外，近期央行负责人公开提出，货币政策要充足发力、精准发力、靠前发力。因此预计2022年货币政策依然会维持较为宽松的格局。

而整体的特征，估计应该会在保证总量稳定充裕的提前下，辅之以结构性货币工具实施精准滴灌，助力优化经济结构。

力度上，货币政策在2022年应该会更加积极主动。“信心比黄金更珍贵”，央行近期也明确表态要把货币政策工具箱开得再大一些，这对于稳定预期有正面影响。

节奏上，货币政策的发力时点应该会更加靠前。货币政策需要有前瞻性，因此2022年一季度可能是货币发力重要的窗口期。

澎湃新闻：对于2022年的“GDP增速预期目标”，目前市场有5%和5.5%两个主要预期目标。对这方面您有何观点？

李康：总体而言，GDP增速预期目标落在5%至5.5%的区间范围内，都是比较合理的。

模糊的正确胜于精确的错误，无论哪个指标，均反映出我国已从过去的“高增速”发展模式，切换到向“高质量”发展模式的过渡。

目前，国外通胀渐行渐高，国内投资消费尚未起色，在内外因素的共同制约下，2022年宏观经济依然承压。2021年四季度GDP已经下滑到4%，在三驾马车边际改善预期不强的情况下，2022年要取得5%以上的GDP增速，本身就需要付出努力。

需要指出的是，若是只追求绝对数值的增速，其实并不难。难点在于，一方面要保证GDP增速背后的成色，避免通过传统模式拉动GDP。另一方面，在关注总量的同时，也需要关注经济结构上的边际变化。

具体而言，中国的产业结构是否已从劳动密集型的低附加值产业，逐步向资本密集型的高附加值产业过渡；传统高污染高耗能的生产模式，是否已经逐步开始向绿色化；低碳化转型升级；中国的资本市场是否更加的规范有序；居民生活基本保障和相关制度建设，是否更加完备健全；政府隐性债务和宏观杠杆率是否稳中有降等，这些才是比数字本身更重要的东西。当然不要一刀切求之过急是关键，要正确处理好长期发展与短期民生的关系。

目前，货币政策已经率先发力，并通过降准降息等手段帮助实体经济降低融资成本，同时也稳定了市场预期，预计2022年财政政策也将进一步发力。

澎湃新闻：您认为，今年疫情对宏观经济的影响如何？

李康：应该说，虽然疫情对国内宏观经济有负面的冲击，但也带来了一些意外的机遇。

受益于国内严密的疫情防控措施，中国复工复产进程领先全球，而中外经济复苏的错位，在涨价效应的加成下，使得2021年进出口数据表现亮眼，也成为了拉动经济的主要的动力来源之一。

不过，需要看到的是，疫情导致的供需失衡，叠加全球宽松的货币环境，共同推升了大宗原材料的价格，也给我国制造业，尤其是处于产业链中下游的企业造成严重的成本负担。

此外，疫情的局部反复，也对消费产生负面影响，尤其是餐饮旅游等线下服务业。特别是对于地方行政治理能力较弱的地区，疫情对投资消费的负面影响更加明显。

海外方面，除中国外的许多国家，在疫情期间采取了极度宽松的货币、财政政策予以应对。但是，面对当前通胀渐起且难以遏制的情况，又不得不开始考虑加息缩表。这种政策前后的不稳定，对其经济带来了负面影响。可以看到，当下不少海外经济体都出现了不同程度的滞胀现象。

不过，伴随奥密克戎毒性降低及海外财政退位，这一情况开始有所改观。海外经济体失业率有下降趋势，全球大宗商品的价格也在2021年四季度迎来拐点。未来，疫情对全球供需改善、产业链进一步复苏的影响，预计将边际减弱。

澎湃新闻：2022年的资本市场与宏观经济相比，哪个更乐观一些？为什么？

李康：我认为2022年应该对资本市场更加乐观些。

首先，资本市场的表现和流动性密切相关，当前我国货币政策工具箱已经开启，狭义和广义流动性总量将维持稳定充裕，利好资本市场。

其次，资本市场作为宏观经济的晴雨表，市场对2022年宏观经济的预期其实已经在当前资产价格上有所体现。除非未来经济出现超预期下行，否则资本市场下行空间有限。从目前市场环境来看，政策加码维稳经济的能力和决心兼而有之，经济出现超预期下行的概率不大。

2021年，中国GDP总量已达美国总量八成左右，即便明年增速放缓，但只要增速仍高于美国，中美两国GDP总量的差距将继续缩小。经济基本面的支撑，给了更多外资投资中国资本市场的理由。

再次，随着全球产业链的持续复苏，大宗原材料价格已经企稳回落，PPI连续两月同比下降。原材料价格的下降，有助于缓解企业生产端成本，而企业盈利状况的改善预期也将在资产价格中有所体现。

澎湃新闻：虎年对哪些政策您最为期待？

李康：整体上看，有四大类政策值得期待。

第一类是绿色双碳相关的支持政策。中国碳达峰、碳中和的双碳任务持续推进，但低碳转型短期可能由于生产方式的转变、设备技术的更新、知识技能的欠缺等原因，给企业和宏观经济带来负面冲击，这就需要政府出台更多的优惠政策和扶持手段助力企业进行低碳化转型。

一方面，期待未来能够出现更多针对实体行业的绿色支持政策，类似汽车行业的“双积分”政策。另一方面，也期待未来资本市场能够推出更多政策性的融资工具，帮助相关企业进行脱碳尝试。

第二类是针对中小微企业的减税降费政策。面对经济下行压力，加强跨周期调节是很有必要的。中小微企业是激发经济活动、解决就业问题的重要载体，对其进一步实施减税降费能够形成“水多鱼多”的良性循环。

虽然短期看，减税降费可能会增加财政负担，但纾困企业经营压力，有助于改善利润，稳定就业，增加税基，而企业和居民收入的增长又会反过来助推投资和消费，最终税收的增加可能会抵消甚至超过最初的财政开支，起到“自动稳定器”的作用。

第三类是促进消费内循环的支持政策。2021年，消费表现疲软，尤其是下半年以来增速明显放缓。倘若2022年外需见顶，则促进消费内循环就显得更加重要。相比2020年的促销费手段，2021年相关政策有所减少，期待2022年会有更多具体有效的消费刺激政策出台，经济稳增长少不了消费这架马车。

其中，如果个人收入与消费的统计指标，在2022年上半年还未明显改善甚至出现下滑，我认为拉动消费可以考虑借用“直升机撒钱”的超常规方式，即给全社会所有阶层人员直接发放货币或消费券的形式，来拉动消费促进经济。

第四类是地产监管政策在“房住不炒”基调下的调整政策。2021年下半年以来，地产投资迅速滑坡，拖累整体经济。而一刀切的政策会对经济造成持久的损害，因此既要守住房住不炒的底线，也要避免地产“硬着陆”对经济造成的创伤。

期待2022年地产监管政策和金融机构对地产供需两端的信贷支持政策，既能够在“房住不炒”的框架内进行调整，也能够稳定市场悲观预期，预防房企资金链恶化导致债务违约情况的发生，进而损害实体经济的复苏。

澎湃新闻：对于2022年的宏观经济，您认为需要特别注意哪些风险？

李康：总的来说，2022年宏观经济需要关注五大类风险。

一是新冠病毒变异的风险。新冠病毒可以说是近几年最大的“黑天鹅”，打断了经济周期运行的节奏，使全球都不同程度陷入了经济停滞的局面。目前，新冠疫情仍未得到有效控制，国内疫情零星复发，海外疫情传播链条越来越长，疫情的不确定性给生产生活和全球产业链复苏埋下了深深的隐患。

下一步，新冠病毒这只“黑天鹅”仍将存在，因此需要持续关注和评估新冠病毒对全球经济产生的负面影响。当然，一旦抗病毒特效药问世或抗疫其他方面取得重大进展，公认的危就有可能转变为突如其来的机。

二是汇率的风险。2021年，由于我国出口表现强劲导致贸易顺差大增，人民币出现单边升值现象。2022年倘若全球供需缺口缩小，涨价因素边际弱化，出口走弱将会导致顺差减小，届时人民币存在贬值压力。

目前，美国已加快taper（逐步退出量化宽松）进程，且在2022年下半年的加息预期也比较确定。随着美联储加息美元指数的走强，同样也对人民币形成贬值压力。

三是中美贸易摩擦升级的风险。中美两国的产业结构和经济发展阶段，决定了中美贸易摩擦已演变成长期性问题。同时，2022年11月美国中期选举将举行，美国政坛格局的变化，可能也会对中美贸易摩擦的走向带来更加严峻的变化。对于我国来说，继续坚持国际国内双循环体系尤为重要。

四是地产大幅下行和政府债务风险。

五是国际地域政治的威胁。美俄如在乌克兰“摊牌”及朝核危机两只黒天鹅中放飞，尤其是前者将给世界经济带来致命性的影响，对资本市场的影响将更甚。