管涛：可对海外投资用汇收费、征税，为改革和调整争取时间

2月26日，浦山基金会首届年会暨“浦山奖”颁奖大会于上海举行，中国金融四十人论坛高级研究员、国家外汇管理局国际收支司原司长管涛在会上，发表了题为“构建宏观审慎的跨境资本流动管理框架”的演讲。

管涛认为，对外汇进行宏观审慎管理会比行政管理更有效。他指出，在“8.11”汇改后，中国人民银行外汇局开始采取了一些宏观审慎措施，例如对于远期购汇性质的外汇衍生品交易，征收外汇风险准备、对非居民境内人民币存款征收存款准备金等做法，其政策信号作用也较为明显。

相较于行政管理，通过宏观审慎调节跨境资本流动更重视市场价格信号的作用，原因在于，一方面汇率有足够的弹性，通过汇率的波动可以促进市场；另一方面，汇率不论是固定还是浮动，本身也是一种市场价格信号的作用。比如人民币兑美元的双边汇率，在整个市场的外汇收支活动中就是一个重要的价格信号。

他指出，2016年上半年人民币兑美元汇率基本稳定的时候，外汇供求关系是改善的。下半年，随着人民币兑美元汇率出现了比较大的调整以后，外汇供求关系恶化。到2017年，不论是境内还是境外的人民币汇率，都出现一定程度的升值，在升值的情况下，境内境外的人民币汇率差价，重新出现倒挂，CNH（离岸人民币）相对CNY（在岸人民币）升值的。管涛指出，现在市场上很多企业过去当CNH相对CNY贬值，很多企业把外汇放到香港去结汇，以人民币收入的形式调回到境内。现在CNH相对CNY升值的时候，把外汇调到境内，换成人民币就不用政府做工作、不用监管部门去谈话，它是自觉自愿的市场行为。

他还提出建议，可以对海外投资用汇征收一定费用，可以有效减少对有贬值预期的资产重新配置的动机。其次还可以通过金融交易税来调节跨境资本流动。他介绍说，这是许多拉美、亚洲新兴市场国家的做法，是一种托宾税的制度尝试。对外的证券投资，可以征收一定的税收，如果要把这些额度用到对外证券投资，要交一定的费用，这样可以起到通过价格手段调节的作用。还有针对对外放款征税，也可以用价格手段调节、提高成本。金融交易税征收的对象，主要为短期资本流动。因为现在中国的资本流动体现出短期流动大幅上升的现象。他指出，2014年，中国直接投资项下，国际收支口径的净流入是1450亿美元，到2015年，降为621亿美元。2016年，更是变为净流出585亿美元，直接投资应该属于中长期资本流动，应该是比较稳定的资本流动，但是在中国却出现了非常戏剧性的变化。

宏观审慎措施和行政手段相比，最大的好处是不可交易是最大的不确定性，通过价格手段影响交易成本，相对更加可行。最后，他也强调，任何资本流动的管理措施，都不可能替代必要的改革和调整，只能为改革和调整争取时间。

以下为演讲实录：

管涛：非常荣幸可以在这样的平台和大家做交流。刚才海洲把大家带到了天上，我把大家拉到地上。我今天汇报的题目是《构建宏观审慎的跨境资本流动管理框架》。

“十三五”规划明确提出，要推动中国金融业的双向开放，有序实现人民币资本项目可兑换。2015年4月份，国际货币基金组织世界银行春季年会上，小川行长对人民币资本项目可兑换做了详细的阐述：中国要实现人民币资本项目可兑换，但是可兑换之后并不是说不管了，而是有管理的可兑换。有四种情况要管理，反洗钱、反恐融资、反避税、对外债要宏观审慎管理，对短期投机性的资本流动要进行宏观审慎管理，要加强国际收支统计检测。我个人认为，在开放过程中可能构建这样一个宏观审慎的管理框架是非常必要的。

一、加强对跨境资本流动管理并不违反国际规则。

根据国际货币基金组织的协定，接受《国际货币基金组织章程》第八款义务，取消经常项目对外支付和转移限制，是基金组织成员的一般义务。甚至在过去，只要经常项目可兑换了，这种货币就叫可兑换货币。因为国际货币基金组织，并不反对跨境资本流动进行管理，只要这种管制不会限制经常性国际收支交易的资金转移，就不违背第八条款。

我们也注意到，亚洲金融危机发生之前，国际货币基金组织考虑到越来越多的基金组织成员，接受了第八条款业务，所以考虑把资本项目可兑换，纳入国际货币基金组织的管辖。但是亚洲金融危机的发生，使得国际组织对这个问题趋于慎重。在2008年全球金融海啸发生后，对这个问题基金组织的立场有了转变。2012年发布了《资本流动自由化与管理：国际货币基金组织的机构观点》，这个文章对于基金组织对资本账户开放和管理，进行了系统、全面的阐述。主要的观点，仍然坚持资本账户开放，但是肯定了资本管制的作用。提出了管理资本流动的政策框架，对所有的政策工具进行了排序。其中，对于宏观审慎管理的措施价格手段给予倾斜，认为优先采取宏观审慎价格型的措施。

我们也观察到，08年危机以来，越来越多的新兴市场国家，都不同程度的加强了对资本流动的管理。不过在2013年美联储提出退出量化宽松货币政策之前，应该说那些新兴市场国家，主要管理的是资本流入冲击的风险。

我们看到，宏观审慎的管理，不仅是新兴市场国家在使用，发达国家也开始考虑这个问题。2011年，法国提出要对欧元区的金融交易征收金融交易税，打击避税天堂，制定跨境金融行为的准则。这个得到不少欧盟成员的响应，甚至一度有部分成员批准要引入金融交易税的制度。当然，到现在为止这个制度还没有正式的实施。

对于中国来讲，中国在跨境资本流动管理这个问题上，同国际规范接轨方面，也进行了一些实践。比方说在亚洲金融危机时期，当时中国政府对外承诺人民币不贬值，同时要保持外汇储备水平的基本稳定。这种情况下，主要是通过加强和改进外汇管理，应对资本流出的冲击。，用现在一句时髦话来说，当时加强和改进外汇管理，也可以说是不能重走资本管制的老路。当时对于外汇管理来讲，最大的一个约束就是，我们在1996年底实现了人民币经常项目完全可兑换，你的外汇管理，不能违背经常项目可兑换的原则。而在亚洲金融危机的初期，1998年年初，当时我们面临什么情况？由于比较强烈的贬值预期，出现了比较大规模的资本外流，主要的方式是什么？就是以进口骗购外汇的方式，对外转移资产。为什么会出现这种情况？很重要的原因，1996年底，实现经常项目可兑换以后，企业直接拿进口单证，就可以到银行办理对外支付。银行只负责单证表面真实性审核，无法进行交易真实性的审核。这样的情况下，有不法企业持有伪造的进口报关单，到银行去骗购外汇。所以大量进口骗汇，造成贸易大量顺差。但是贸易结售汇项下是大量的逆差，有贸易顺差逆收。刚开始，当局采取的办法是实行50万美元以上，货到付款的进口支付，要求到海关进行手工二次核对。这样由海关出具相关证明以后，银行再为企业办理进口对外支付。好处是堵塞了企业用假报关单骗购外汇的漏洞，带来的问题是造成进口支付的延误。而进口支付的延误，涉嫌违背经常项目可兑换的原则，违背第八条款义务。如果这件事长此以往，可能会存在一个大的问题。1999年国际货币基金组织有一个技术援助团，对1998年期间中国外汇管理部门采取的相关措施进行逐条审核，看有没有构成违背第八条款。这个问题，我们只是临时性的措施。1998年的时候，由有关部门联合开发了进出口报关单联网核查系统。这个系统把银行、外汇据、海关，三家连在一起，企业进口付汇的时候，银行一刷企业的IC卡就知道，企业在海关有没有报关记录。有报关记录，证明进口是真实的。在真实的情况下，企业为他办理进口付汇，付汇的记录进入到外汇据系统，外汇据同时完成进口付汇核销，实现了货物流和资金流的匹配。也就是说，我们通过技术手段，解决了经常项下对外支付的真实性审核问题。如果我们仅仅靠银行用人工手段去审核，可能这个漏洞可能很难堵塞。但是我们确确实实，当时由于逃骗汇行为，造成外汇形势急剧恶化，当时的形势下倒逼我们技术上进行改良，解决这个问题。这既打击了进口骗汇，又避免了违背已经承诺的经常项目可兑换原则。后面外汇管理部门和税务部门合作，对于服务贸易对外支付加强了真实性审核，服务贸易的监管难度比货物贸易更难，货物贸易是有形贸易，服务贸易是无形贸易，到底广告要付多少钱？没有公允价值。后来通过和税务部门合作，服务贸易项下，一定金额以上的对外支付，要有纳税凭证以后，你才能对外支付。意味着你要通过这个渠道转移资金，增加了你的交易成本，你要纳税。我无法知道你是付5万美元，还是20万美元？我们不知道，但是你要付20万美元，意味着你要多纳税。

2008年全球金融危机发生之后，我们在跨境资本流入的管理上，尝试了宏观审慎的措施，也就是所谓的托宾税的措施。比如2010年11月份，针对当时企业在人民币单边升值预期情况下，大量远期结汇造成的即期外汇市场，外汇流入增加的情况，当时外汇局对银行收付实现制结售汇头寸，实现了下限管理。意味着银行和企业做了远期结汇合同，不可以到即期市场去平盘。也就意味着它不可以按利率平价给企业报价，那会影响银行给企业办理远期结汇的积极性。但是和过去的做法不一样，过去往往是不让做了，或者增加很多凭证的审核要求。我们当时没有说你不可以做，而是通过价格，你不能到即期市场平盘，意味着银行不能按照利率平价，要把风险敞开定价之后，加入远期价格里，进而影响市场的结售汇行为。

2013年5月，针对当时利差交易活跃，国内外汇贷款增长较快的情况，加强了对银行权责发生制结售汇头寸的管理，要求外汇贷存比超过一定比例的银行，超出部分要增持外汇头寸，通过增加外汇贷款的汇率敞口，引导银行调整外汇存贷业务策略。这些都是过去应对流入的情况下，采取的一些所谓宏观审慎措施，我个人理解就是托宾税的做法。托宾税不一定是税，是基于价格的手段调节跨境资本流动。而且我们发现，持续的结果，我们观察到相关业务受到一定的调控，远期结汇放缓了，外汇贷款减少了，银行被动增加了一些头寸。非常凑巧的是，2011年采取了调控远期结汇措施，2011年底出现了欧美主权债务危机冲击，当时中国出现了一轮集中的资本流出。由于银行前期政策的原因被动增持了头寸，在短期内起到了平滑市场的作用，逆周期。我们逼着它增持了一些头寸后，面临短期资本流动冲击的时候，它起到了平滑市场的作用。2013年也一样，逼得银行增持头寸，2014年初又出现了形势的反转，也起到一定时间平滑市场的作用。

我们也注意到，“8.11”汇改后，人民银行外汇局，也采取了一些宏观审慎措施，对于远期购汇性质的外汇衍生品交易，征收外汇风险准备、对非居民境内人民币存款征收存款准备金等做法，也属于宏观审慎的措施，其政策信号作用也较为明显。

调节跨境资本流动，除了一些行政管理的手段，更要重视市场价格信号的作用。当然市场价格的信号，一方面是让汇率有足够的弹性，通过汇率的波动促进市场。还有一种，本身汇率不论是固定还是浮动，本身也是一种市场价格信号的作用。我们要了解到，现在我们的市场，从非银行部门来看，企业和家庭的跨境收付里面，去年一年人民币跨境收付占比下降了5个百分点，美元占比上升了4.6个百分点。去年一年，跨境人民币在跨境收付中占比下降。但是下降的比重，绝大部分重新转移到了美元身上。我们从外币收付来看，美元占比去年上升了0.4个百分点，在整个全年外币的跨境收付中，占比是87.2%。所以人民币兑美元的双边汇率，有可能在整个市场的外汇收支活动中，是一个重要的价格信号。

我们看到，2015年“8.11”汇改当月，由于人民币汇率的大幅波动，出于贬值的恐慌，当时企业增加了200亿美元存款，但是9到12月，减少了335亿美元的外汇存款。当时我觉得，为什么会出现这种情况？并不意味着当时企业改变了汇率预期。里面有非常重要的原因，一方面它持有美元的外汇存款有利息上的损失，另外一方面持有美元外汇存款，8月份是6.4元多增持的外汇存款，但是9到12月份，人民币汇率又升到的6.3元多，这意味着它优惠率上的损失。基于财务的考虑，尽管企业可能没有改变汇率预期，仍然会有这个动力减少它的外汇多头持有。我们看到2016年，实行参考一篮子货币调节，有管理的浮动。当上半年人民币兑美元汇率基本稳定的时候，外汇供求关系是改善的。下半年，随着人民币兑美元汇率出现了比较大的调整以后，外汇供求关系恶化。大家也知道，今年新年伊始，不论是境内还是境外的人民币汇率，都出现一定程度的升值，在升值的情况下，境内境外的人民币汇率差价，重新出现倒挂。CNH相对CNY是升值的。据我们了解到的情况，现在市场上很多企业过去当CNH相对CNY贬值，很多企业把外汇放到香港去结汇，以人民币收入的形式调回到境内。现在CNH相对CNY升值的时候，就不用政府做工作、不用监管部门去谈话，它自觉自愿的，把外汇调到境内，换成人民币，而不是把人民币调回境内。为什么？它把外汇在境外结汇，要损失4分多钱，谁都不傻。

三、关于建立健全宏观审慎的跨境资本流动管理框架的建议。

上一次亚洲金融危机的时候，由于形势的变化，倒逼政府通过技术创新，解决了经常项目用汇的真实性审核问题，这次资本流动的冲击，可以当作一次练兵的机会，建立健全一套跨境资本流动宏观审慎的安排。比方说，可以用市场的手段调节居民个人的用汇。像去年服务贸易下的购汇，同比增长了16%，金额达到了4156亿美元，仅次于货物贸易进口购汇的第二大用汇项目，其它的用汇基本上是同比负增长，唯有这个项目是同比正增长。有些是个人以5万美元购汇的名义，申报了服务贸易项的旅游观光，实际上有可能是做投资理财，做这些业务。现在我们的做法，是通过重申5万美元的购汇，只能用于经常项目，不能用于资本项目，对此进行一定的调控。但也可以用一些价格的手段，无法提供用汇证明的，或者明确用于海外投资目的的用汇，也可以采取价格的手段。比如收一定的费用，这对有贬值预期的资产重新配置做法，可能会减少这方面的动机。预期今年人民币可能贬3%、4%，如果你Charge他1%、2%，他可能就不折腾了。

第二，可以考虑更长远的，以金融交易税的安排，调节跨境资本流动。这是许多拉美、亚洲新兴市场国家的做法，是一种托宾税的制度尝试。对外的证券投资，可以征收一定的税收，而不是我给你一个额度，不让你出去。你可以出去，现在你要把这些额度用到对外证券投资，你要交一定的费用，这样可以起到通过价格手段调节的作用。还有比方说我对外放款，我们过去是鼓励的，因为那时候有国际化可兑换的需要。现在不是简单地说不让做了，也可以用价格的手段调节。你可以做，但是成本会提高。通常来讲，金融交易税征收的对象，应该都短期资本流动。我们大家也看到，对外直接投资项下，也出现了一些异常的变化。2014年，我们直接投资项下，国际收支口径的净流入是1450亿美元，到2015年，降为621亿美元。2016年，更是变为净流出585亿美元，直接投资应该属于中长期资本流动，应该是比较稳定的资本流动，但是在中国出现了非常戏剧性的变化。8.11汇改之前，每个季度的ODI项下的净流出是323亿美元，但是8.11汇改之后，2015年的三季度到2016年的三季度，每个季度平均净流出是596亿美元。像资产荒并不是中国特有的现象，而这种应该是中长期的、稳定的资本流动，短期内，时间点非常巧合的情况下，出现了这种飙升，可能就是不太正常的了。但是我们可以看到，有关部门对于国内企业在海外并购，在去年下半年开始采取了一些规范措施，但是很多手段都是行政手段，对过去我们的对外投资管理政策，有了很大的反复。是否可以考虑，如果要调节这部分的对外直接投资，可不可以采取金融交易税的做法，可以把这个扩大到对长期资本流动也进行征税。当然，未来如果形势变化，金融交易水不仅可以考虑对流出征税，也可以考虑对流入征税，避免了政策行政管理方面的措施出现反复。

小川行长提到中国要实现有管理的可兑换，其中提到了将来的跨境资本流动管理，可能要从反洗钱、反避税、反恐融资这个角度入手。实际上现在我们也可以开始着手从“三反”角度打击非法对外资产转移。像去年年底已经修订发布了《金融机构大额交易和可疑交易报告管理办法》，这就是反洗钱的需要。你在境内通过正规金融体系做的一些跨境资金转移，会被通过反洗钱梳理线索，精准打击。中国也和一些相关国家，按照统一报告标准，加强了涉税金融信息的交换协作，将来也可以和相关国家，特别是主要的国家建立正式的安排后，从反避税角度，对于跨境资本的转移进行相关管理。可以通过地下钱庄把钱转出去，在境内的正规金融体系没有交易记录或者很难查询。但是你在境外落地之后，需要用真实身份。通过这样的信息交换，也可以为管理提供手段。

加强外汇管理方式的转变，过去外汇管理是规则管理，由监管部门提出，银行审查什么凭证，只要有这些凭证，银行可以免责，可以办理跨境收付。将来转向原则管理，根据监管目标，提出原则性的监管要求，由银行按照了解客户、了解业务、尽职调查的原则，开展相关业务。这些实际上在反洗钱、反避税都有相关的业务安排。我们到国外，有时候经常碰到当地中资银行，根据监管部门的要求，要把一年来执行展业原则的情况，给监管部门做一个报告，我觉得这不是额外的负担。国外都是这样的做法。根据中国的现实情况，可能不仅仅是做反洗钱、反避税，可以和外汇管理结合起来，也可以一起操作。

四、主要结论。

刚才的讲的都是比较初步的想法，操作过程当中有些细节的问题。比如，到底是跨境环节征税？还是兑换环节征税？到底是怎么样的避免宏观审慎措施，不要影响正常和贸易有关的资本流动，不会构成违背第八条款的业务等等，还需要具体细化当中解决这些技术上的问题。

宏观审慎措施和行政手段相比，最大的好处是不可交易是最大的不确定性，也是最大的风险，容易形成政策反复和一刀切，通过价格手段影响交易成本，相对更加可行。

任何资本流动的管理措施，都不可能替代必要的改革和调整，只能为改革和调整争取时间。