专访广发基金林英睿：关注银行、航空等低估板块

“目前这个时点，很多周期股的产品价格已经上涨，且库存开始重新累积，再加上随着产品价格提升及利润增加，相关企业已经有扩张冲动。中长期来看，供需格局的变化依然存在，但目前周期股的性价比有所下降，近期可能会面临一定波动。”近日，广发鑫睿一年持有期混合拟任基金经理林英睿在接受澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者专访时如是说。

今年年初，因重仓煤炭、有色等周期股，林英睿这位“85后”基金经理业绩领跑，“一战成名”。但实际上，他第一次出现在媒体上是2004年，以云南省高考文科第一的身份考入北京大学，是名副其实的学霸。

2011年7月，林英睿从北京大学毕业，进入瑞银证券担任消费品研究员；2012年底进入中欧基金，先后任行业研究员、基金经理；2016年加入广发基金，先后管理广发多策略、广发睿毅领先、广发价值领先等。十年光阴一闪而过，如今的林英睿从入行时的新手研究员成长为体系成熟、经验丰富的基金经理。

作为深度价值投资理念的拥趸，林英睿不追热点，不惧冷门，秉持价值因子贡献阿尔法的均值回归策略，偏好于从中观入手选行业，捕捉行业拐点的投资机会。在崇尚成长的市场环境中，他的风格显得有点另类。

林英睿说，自己比较喜欢估值低、波动率低、基本面向好的行业。从这个投资框架出发，他在今年三季度关注航空、银行、传媒等低估领域。例如，航空之前受疫情影响比较大、当前估值比较低，未来随着疫情缓解，有望迎来业绩反转。

从业绩表现看，林英睿在近6年取得了良好的回报，其中，他的代表作——广发睿毅领先，自2017年12月14日管理以来，累计回报153.43%，年化回报27.73%；年化波动率17.89%，是少数年化回报接近30%、年化波动率低于18%的偏股混合型基金。（数据来源：wind，截至2021.9.30）

以下是澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者与林英睿的对话内容节选（略有编辑）：

关注银行、航空、传媒等低估板块

澎湃新闻：能否请你从宏观角度分析一下权益市场未来的表现？

林英睿：从宏观经济基本面来看，从今年年中开始，中频、高频的经济指标开始缓慢下行，经济数据对于权益市场的影响已有体现；从流动性角度看，今年年中以来，流动性基本保持比较宽松的状态。综合来看，预计未来呈震荡市的概率较高，部分行业有结构性机会。

澎湃新闻：你在去年年中时就开始布局周期股，今年来周期股也是涨势最好的板块之一，请问，你如何看待未来周期板块的表现？

林英睿：目前这个时点，很多周期股的产品价格已经上涨，且库存重新开始累积，再加上随着产品价格提升及利润增加，相关企业已经有扩张冲动。我们认为，中长期来看，供需存在缺口的现象依然存在，但就投资而言，当前周期股的性价比有所下降，近期可能会面临一定的波动。

澎湃新闻：目前市场流动性较为充裕，你如何判断各个行业板块的机会？

林英睿：我们比较喜欢估值低、波动低的行业，站在当前时点往后看一两年，基本面大概率向上的行业。展望未来一年，各国对新冠疫情的认识会随着疫苗的全面接种和对应药物的研发上市逐渐变化。无论国内还是国际社会都会逐渐恢复疫情前状态。因疫情受损的低估值板块，预计未来能有较好的收获。例如，之前受疫情影响比较大、当前估值比较低的航空、旅游等。

澎湃新闻：三季报中，你的持仓增加了传媒，你关注传媒行业的逻辑是什么？

林英睿：传媒板块已经跌了很长时间，我们每年都会跟踪行业的基本面变化。一方面，优质内容变得更稀缺，大流量的媒体或平台愿意为优质内容付费；另一方面，随着版权等知识产权方面的新政策出台，对于优质内容提供商而言，过去的存量内容有了变现的可能。

澎湃新闻：在传统理解中，银行是跟经济周期相关性非常强的板块，你在三季度配置银行板块的逻辑是什么？

林英睿：我的组合在三季度关注银行，是从防御角度进行配置。首先，银行的估值水平处于历史最低附近，历史估值中位数向下1倍标准差以下。其次，我们的持仓所选择的那些银行，他们的业务分布在经济表现比较好的地区，受经济周期的影响可能更少。第三，部分银行的增速还不错，从过去几期报表也可以看出这一点，银行拨备覆盖率处于行业比较高的水平，不良率在行业中比较低。

澎湃新闻：今年来，港股的赚钱效应不好。你是如何看待港股的机会？

林英睿：很多人现在对港股比较悲观，但其实港股目前整体被低估，未来三五年，港股大概率能迎来还不错的投资机会。我在港股的投资策略跟A股一样，也是按照困境反转的思路去寻找机会，例如，今年年初配置有色、煤炭，年中关注航空等。

“我希望做波动更小、胜率更高的投资”

澎湃新闻：能否介绍一下你的投资理念？

林英睿：我的风格一直都是价值投资，着力于寻找价值被低估的投资标的。之前有一家研究机构对全市场两千个基金经理的持仓风格进行分析，他们根据净值曲线、持仓数据跟价值因子做了回归，将靠价值端的前10%定义为深度的价值投资，我是其中之一。

我对价值投资的理解可归纳为八个字：不惧冷门，不追热点。热点是大家讨论非常多，累计收益率比较高的板块/主题，但是随着股价上涨，出现大波动的概率也比较大，如果盲目追热点，承担大波动的概率就相对更大。

不惧冷门就是关注暂时不受追捧，但是面临底部上涨的投资标的。做到“不惧”，就要求密切关注宏观层面、中观行业的数据和公司微观细节，判断情况是否切实地变好，判断这种变好是短期的还是可持续性的。

暂时处于“冷门”的股票，从价格上来看，当前股价已经跌了很多，在底部也没有被过度关注，波动天然更小。如果出现比较明显的基本面变化，收益向上的概率还是比较大的。我希望做的事情是波动更小、胜率更高的投资。

澎湃新闻：在实践价值投资的过程中，你的投资目标是什么？

林英睿：如果我们把做投资或者做组合管理看成解一个方程，大多数人追求的是收益率最大化。但是对我来说，更希望风险调整后的收益率最大化，也就是希望知道每赚1个点的收益大概面临的波动率、回撤、回撤频率可能是什么样子。我的出发点非常简单，就是想追求一条相对平滑向上的净值曲线。

澎湃新闻：大多数人更关注收益率的高低，你为什么要这样做？

林英睿：过去十多年A股主要指数的年化回报是8个点左右，偏股基金的平均回报超过10个点，从收益率的角度来讲，在大类资产中算比较好的品种。但是指数和基金收益率的波动率、回撤频率、回撤幅度也比较高。

同时，基金申赎端大部分的申购量是在某一种行情或某一种风格的中后期才进来，交易非常频繁，大部分持仓周期都在一个季度以内。两者结合，就导致绝大部分基金持有人的实际回报其实并没有跟上指数，没有享受到主动基金经理带来的Alpha。

作为基金经理，我们很难预期负债端，也就是基民的申赎节奏、持有期限，我只能从资产端出发，希望能够构建一条波动相对比较低、回撤比较小、长期还不错的净值曲线。这样，无论基民从什么时候进来，希望他们持有一段时间后，能够获得还不错的收益率，这是我构建组合的出发点。

澎湃新闻：对公募基金来说，排名还是挺重要的，你为什么会把波动率和控制回撤放在第一位？

林英睿：我觉得跟短期利益相比，长期的东西更重要，投资是一辈子的事。当然，大多数基金经理所处的环境有很多压力，无论是来自于考核的压力，还是来自于市场的压力。想要坚持自己的风格，就要做到：

第一，要能抗压。在这一点我还是自我消化得很好，我的抗压能力很强。

第二，要有成熟的投资体系和策略。我从2015年一开始做投资，就坚定地采用这套困境反转策略管理组合，这是经历了中长周期考验的主流策略类别。正是对自己投资策略和体系的信仰，每次都能坚持下来。

第三，做好底线风控。我会密切关注自己的风格跟市场的偏离度。尽量控制组合在风格偏离上的容忍度，做好底线风控。

澎湃新闻：你在2018年买了比较多农业，2019年和2020年买了比较多航空板块，去年以来的银行，今年的周期，这样的行业轮动或者选择，大概框架是怎样的？

林英睿：框架主要是困境反转，我们从中观行业比较出发，选择过去两、三年甚至三、五年，这个行业不断下行、股价不断下跌的细分方向，它们已经切切实实发生了数据变化，我们通过数据变化去推演供需缺口在未来多长时间有持续性，以及向上的弹性能有多大。

澎湃新闻：在你的操作过程中，什么时候会考虑卖出持仓？

林英睿：关于卖出决策，我们从三个角度思考，这三个角度都跟基本面相关。

第一，基本面发生的事实跟我们当时的预判不符合，直接卖出。

第二，如果基本面跟我们的预判一致，并且现有的持仓获得了比较好的绝对收益，我会做止盈处理。

第三，如果基本面的变化比之前的设想还要好，我会维持现有持仓，暂时不做卖出动作。