洋河股份的金钱游戏

斑马消费 杨伟

第三季度的投资负收益，让“白酒投资王”洋河股份瞬间跌下神坛。

更可怕的是，公司数十亿信托理财，踩中恒大、宝能等，到期兑付风险如影随形。

增长陷入瓶颈之际，泸州老窖、山西汾酒正迎头赶上，洋河股份行业老三的地位恐将不保。

危险的理财

白酒行业素来流通性好，优质白酒企业盈利能力强，更是对经销商采取先款后货，因此，手握大量资金。这些钱怎么办？或用于扩大规模，或用于投资和理财。

洋河股份选择了后者，投资理财也成为了公司业绩的重要支撑。

早期，洋河股份（002304.SZ）相对保守，理财资金主要投向银行等稳妥渠道，虽然收益较低，但保本无忧。

2016年以来，公司持续加大理财资金投入，当年委托理财累计投入超过300亿元。其后，公司陆续调减理财资金数额，但风格突变，开始追求高风险、高收益的信托理财。

2019年，公司信托理财投入首过百亿，超过银行理财的额度。

通过对历年财报的梳理，不难发现，洋河股份信托理财的资金，大多投入到了房地产行业。

在地产行业的黄金期，洋河股份通过信托间接攫取了中国楼市发展的红利。未出现信托产品违约，本息都能按期回流入公司账户，化为投资收益。

但是，高收益面对的高风险，一直是悬在公司头顶的达摩克利斯之剑。

今年以来，随着恒大、宝能等曾经的行业巨头相继爆雷，洋河股份面前的魔盒被打开。

截至今年上半年，公司信托理财发生额127.34亿元，未到期余额57.74亿元。在公司信托理财投向名单中，恒大、宝能等占比极大。可能出现的兑付风险，或会在今明两年集中出现。

钱生钱游戏

洋河股份做大，是区域整合的产物。

2006年，洋河的规模才不过十亿，体量不及泸州老窖和山西汾酒。2009年，公司上市后，江苏着力推进当地白酒企业整合。

洋河分批收购双沟酒业股权，将江苏白酒老二收入囊中，跑步进入中国白酒第一阵营。

至此，洋河股份拥有洋河、双沟、泗阳三大酿酒基地，旗下有洋河和双沟两大中国名牌，主导产品包括洋河蓝色经典、双沟珍宝坊、苏酒、洋河大曲、双沟大曲等。

尝到了行业并购的甜头，洋河股份一度希望通过跨区域整合，来快速打破省内强、省外弱的市场格局，成为真正的全国性白酒龙头。

2013年，公司牛刀小试，仅以300万元，就拿下了湖北十堰梨花村酒业全部股权；次年，公司密集出手，南下湖南、北上黑龙江，相继收购宁乡汨罗春和宾州酿酒厂；2016年，深入茅台腹地，以1.93亿元拿下贵州贵酒，后又增资7.5亿元，成为公司白酒省外扩张最浓墨重彩的一笔。

在豪饮白酒的同时，公司始终没有放弃对红酒市场的追逐，并在2018年初，通过集中竞价，夺得智利葡萄酒商VSPT 12.50%股权，成为其重要股东。

洋河股份跨区白酒整合并没有取得应有的成果，收购的国内几家酒企，在公司财报中没有太大的存在感，外界也无从知晓经营情况。

红酒业务虽运作多年，还通过VSPT锁定海外产品资源，但始终不温不火，且呈下降之势。2018年-2020年，公司红酒销售量持续下滑，从5288吨降至3202吨，营收从2.74亿降至1.82亿。

此后，火热的白酒市场整合大战，洋河股份没有继续参与。

手握巨额资金，公司在理财“钱生钱”的同时，通过不断参与基金投资，在大消费、互联网、医疗、金融服务、工业能源等领域广撒网。

数据显示，最近6个年度，洋河股份理财等带来的投资收益合计超过68亿元。特别是2020年，在营收下降的情况下，还能保证归母净利润微增，24亿的投资收益居功至伟。其中，仅中银证券成功上市，洋河股份就录得浮盈超过13亿元。如果剔除投资收益等，公司当年扣非净利润大降13.79%。

老三争夺战

在中国白酒市场，茅台、五粮液稳坐前二，无人能够撼动。洋河已在老三的位置上盘踞多年，成为了众多同行争相追逐的对象。

十多年前，洋河在成功整合双沟酒业的同时，战略性地推出蓝色经典，不断打造自身高端形象，在短短十年间，业绩增长二三十倍。

公司一手巩固江苏本省老大地位，一手向河南、浙江、安徽、山东等白酒消费大省扩张，完成了全国化布局。2018年，省内外市场双双破百亿，次年，两大市场一降一升之间，省外首次超过省内。

洋河股份过去推行的深度分销模式，在品牌打造的早期，可以保证上下一盘棋，经销商只专注于铺货，虽然利润空间相对小，但能保证相对稳定的盈利。

然而，在品牌已具规模之后，微弱的渠道利差，降低了经销商的积极性，形成渠道压货，对公司的长期发展极为不利。

2019年，公司主动解决渠道库存问题，希望通过新型厂商关系，提升渠道利润空间，来提振经销商的积极性。

数据显示，2017年之后，洋河股份销量告别了持续增长，进入下行空间。2018年-2020年，公司白酒销量从21.41万吨，直降至15.58万吨，直至今年上半年才止跌回升。

在洋河股份陷入瓶颈之时，泸州老窖加速追赶。事实上，2020年和今年前三季度，泸州老窖的扣非净利润已超越洋河股份。

更强力的竞争对手是山西汾酒。今年前三季度，该公司营收增速高达66.24%，营收规模达到172.6亿元，与洋河股份的219.4亿元已相差无几。如果照此速度，赶超洋河的时间不会太久。

对企业发展的预期已在股市提前反应。目前，山西汾酒、泸州老窖市值均在3000亿以上，将洋河股份甩在了身后。