青瓷游戏闯关IPO:《最强蜗牛》独占9成收入、5亿营销吞噬去年利润

屡次冲上热搜的《哈利波特·魔法觉醒》，给RPG游戏（Rogue-like，角色扮演类）赛道添了一把火。

此前，另一款大火RPG游戏《最强蜗牛》的幕后公司：青瓷游戏有限公司（下称青瓷游戏），已经在港交所冲刺IPO。这也是港交所今年迎来的首家游戏公司。

凭借史上“最强蜗牛”，青瓷游戏在RPG游戏赛道脱颖而出，递交IPO招股书前夕，收获腾讯、阿里、B站等投资“背书”；但其严重依赖单一产品、9成营收来自《最强蜗牛》。

「不二研究」在其招股书中发现：2019-2020年，其净利润和净利率的变化趋势相悖，净利润从0.2亿增至1.6亿，但净利率却从22.1%下降至8.5%。

但是，爆款游戏总有终结时。RPG游戏赛道竞争愈烈，青瓷游戏能否再造一个“蜗牛传奇”、打动用脚投票的投资者呢？

“最强蜗牛”如何炼成？

2012年，31岁的杨煦在厦门创立了青瓷数码技术有限公司，此前他在吉比特从事游戏制作近七年。

彼时，腾讯、网易、完美世界早已是游戏界的头部公司，旗下发行游戏占据主要的市场份额。青瓷需要从“巨兽”口中夺食。

讲述小游戏公司如何突破时，青瓷COO曾祥硕谈及：大品类几乎占了一多半以上的市场份额，但大公司太多，竞争非常激烈，中小体量的公司基本上没有什么竞争力。

2013年，青瓷选择竞争压力小的RPG游戏赛道，推出第一款自研自发产品《格子RPG》，拿下数百万月流水。逆转暗黑的剧情、有趣的闯关模式，以及新颖的宠物养成系统，打响其进入RPG游戏赛道的第一枪。

此后，青瓷也尝试过三国、魔幻、仙侠等主赛道，但似乎都没有激起太大水花。

2020年6月，青瓷发行RPG游戏《最强蜗牛》，首月实现高额流水4 亿元；同年12月，其平均 MAU（每月在线活跃人数）440 万人，在2020年中国iOS游戏畅销榜上最高排名第二。

青瓷的吸金能力引来游戏大佬、互联网巨头等的关注。

早在2013年，“游戏茅”吉比特(603444.SH)以一千万换取青瓷数码20%股权。

今年4月，吉比特宣布同时向腾讯、阿里、B站各转让旗下青瓷数码3.37%股份，合计转让10.11%，转让总价为3.03亿元。

吉比特目前仍持股23.1%，为青瓷第二大股东。

目前，青瓷控股人为创始人杨煦，其持股比例为37.1%。

《最强蜗牛》首月流水高达4亿，直接带动青瓷游戏的营收。据招股书显示，仅一年时间，青瓷游戏营收实现十余倍增长，由2019年的8870.4万增长至2020年的12.27亿元。

2018-2020年，其净利润为3886万元、2229.2万元、1.7亿元，复合年增长率高达106.8%。

但是，「不二研究」发现，与净利润大涨不同，青瓷游戏同期净利率腰斩大半，2018-2020年从25.3%、22.1%跌至8.5%。

这或是其高企的营销开支吞噬利润所致：青瓷游戏飙升的营销开支，由2019年的1676.3万元增加至2020年的5.6亿元，增加了33.7倍。

2018-2020年及2021年一季度，青瓷游戏的销售及营销开支分别为1391.7万元、1676.3万元、5.59亿元、1.82亿元。其中，2020年及2021一季度合计超过7.41亿元。

对比其它游戏上市公司，在2020年，青瓷游戏的销售费用率为45.6%。高于部分游戏上市公司的同期销售费用率：完美世界(002624.SZ)为17.91%；巨人网络(002558.SZ)为16.12%；吉比特为10.91%。

在2021年一季度，青瓷游戏销售费用率为37.9%，依然高于完美世界21.48%、巨人网络17.1%、吉比特23.07%。

据中国经营报援引相关数据称，2020年《最强蜗牛》推广期间，广告投放量级峰值接近单日500条，公测相关的硬广和非标推广资源的总曝光量便超过6亿次。

招股书显示，青瓷游戏玩家30岁或以下群体约占76%。

Z世代玩家Kahlo向「不二研究」表示，万合天宜的叫兽、卢小鱼等参与《最强蜗牛》的洗脑宣传广告，刚开服就玩，但后因“新鲜感”不再，从重度玩家变为几天才上线的佛系。

在「不二研究」看来，营销投入或能吸引新玩家入场，如何留存玩家、提升付费意愿，将是青瓷游戏面临的持续挑战。

单款游戏撑起9成收入

据青瓷游戏招股书显示，其现有游戏产品均为RPG类，包括放置类游戏《最强蜗牛》与《无尽大冒险》，Rogue like RPG《提灯地下城》与《不思议迷宫》，以及丧尸生存RPG游戏《阿瑞斯病毒》。

「不二研究」发现，尽管多款RPG游戏在手，但其营收高度依赖于《最强蜗牛》。

2020年，《最强蜗牛》推出仅半年即贡献11.7亿元收入，带动青瓷游戏营业收入增长13倍，在青瓷游戏2020年营收占比约90%；2021年一季度期间，《最强蜗牛》的营收为3.4亿元，当期营收占比约70%。

从平均MAU来看，《最强蜗牛》2020年平均MAU达到441.7万人，凭一己之力，将2020年四款游戏的平均MAU提至344.8万人。

从“氪金”能力来看，《最强蜗牛》2020年ARPPU（每名付费用户每月平均收益）达到238元，远高于《不思议迷宫》《阿瑞斯病毒》《无尽大冒险》历史峰值67元、30元与90元。

由此，青瓷游戏2020年ARPPU（每名付费用户每月平均收益）也从2018年的47元提升到2020年的206元。

此外，今年推出的《提灯地下城》，在收入贡献、平均MAU、平均ARPPU等的表现，均优于《不思议迷宫》《阿瑞斯病毒》《无尽大冒险》三款游戏。

但是，与《最强蜗牛》相比，《提灯地下城》仍稍逊一筹。

此外，青瓷游戏的授权游戏运营收入，呈现连年下滑趋势；2018- 2020年自15.3%、11.3%骤降至0.9%。

硬币的另一面，青瓷游戏呈现轻研发、重营销的倾向。

2018-2021Q1，青瓷游戏研发费用分别为2530万元、2560万元、1.46亿元与840万元；且在同期收入占比急剧下跌，分别为25.7%、28.9%，11.9%与1.7%。

营销开支的变化则呈相反趋势，在同期收入中占比自14.1%，18.9%，迅速飙至45.6%，37.9%。

招股书显示，2019-2020年，研发开支是同期营销开支的1.8倍、1.5倍；2020-2021Q1，营销开支反超研发开支，分别是同期研发开支的3.8倍、22.3倍。

在「不二研究」看来，青瓷游戏营收严重依赖单品，研发占比断崖式下跌，值得警惕；一旦产品进入衰退期，其还能继续蜗牛传奇吗？

“第三梯队“谋求出海

弗若斯特沙利文数据显示，中国RPG市场预期由2020年的676亿元增至2025年的1,233亿元。

当RPG游戏赛道红利渐显，吸引越来越多入局者，国内RPG游戏的竞争也越来越激烈。

此前，在北京环球度假区的开业热潮中，《哈利波特·魔法觉醒》依靠强大IP及借势营销，上线首日突破500万下载量，这款RPG游戏的背后是网易游戏。

目前，青瓷游戏获得腾讯、阿里、B站、吉比特等投资“背书”，但不排除后者另有其它的RPG布局。

腾讯高管罗伟曾在UP2019腾讯新文创生态大会上表示，国内或者东南亚市场看到的RPG品类都表现得比较好，腾讯未来在RPG赛道一定会持续有更多的投入。当国内RPG游戏竞争加剧，青瓷游戏也瞄准海外市场。

招股书显示，青瓷游戏正在扩展在港澳台、日本、韩国、东南亚、欧洲、美国及中东等地区的业务，预计在三年内在海外市场推出十余款游戏，包括2021年四季度在港澳台发行《提灯地下城》、2022年第二季度在日本发行《最强蜗牛》。

与此同时，其在招股书中也坦承，按2020年收入计，中国移动市场的两大市场参与者以60.4%的总市场份额占据市场主导地位，青瓷游戏扩展的国外移动游戏市场亦或会竞争激烈。

《2021年中国移动游戏行业深度洞察报告》将移动游戏出海企业分为三个梯队，相较于腾讯、网易等第一梯队玩家；青瓷游戏作为第三梯队选手，面临巨大竞争压力。

RPG游戏赛道的海外市场，早有入局者。如：莉莉丝策略放置类RPG游戏《剑与远征》英文版《AFK Arena》，2020年2月海外收入达到3000万美元（Sensor Tower统计数据）。

在「不二研究」看来，当RPG游戏赛道国内市场竞争加剧；作为“出海第三梯队”的后来者，青瓷游戏出海经验不足，能否被国外玩家接受还是未知数。

蜗牛传奇能否继续？

针眼捅破天！

于巨头夹缝中成长的青瓷游戏，专注RPG游戏开发；最终凭借《最强蜗牛》，拉动业绩十余倍增长。

但是，青瓷游戏的9成营收来自《最强蜗牛》，且重营销轻研发、代理发行之路坎坷。

RPG游戏属于休闲类游戏的细分赛道。按照业内规律，移动游戏的生命周期包括增长、成熟、衰退。

青瓷游戏在招股书中援引弗若斯特沙利文报告称，其运营中游戏的生命周期通常介乎60至96个月。按其说法，现有产品大多都未进入衰退期

游戏公司上市之后，既有可能被资本推上高峰，也可能跌落谷底。

青瓷游戏的IPO仅是一个新开始，爆款游戏总有终结时。

抛开资本市场不论，在爆款游戏衰退期之前，青瓷游戏能否打造另一个爆款游戏、复制史上“最强蜗牛”的传奇？

本文部分参考资料：

1.《靠着蜗牛豪赚11亿，青瓷却想做“出海”的弄潮儿？》，港股研究社

2.《腾讯阿里B站三巨头加持，青瓷赴港IPO，未进入游戏核心品类圈层现隐忧》，华夏时报

3.《青瓷游戏欲赴港上市 “重营销轻研发”背后的隐形逻辑》，中国经营报

4.《青瓷游戏赴港上市：营收依赖单一产品 重营销轻研发》，新浪财经

5.《青瓷游戏IPO：《最强蜗牛》撑起九成营收，超7亿营销费用吞噬利润》，洞察IPO

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作者/夏夏

排版/恩硕

监制/Yoda

出品/不二研究