分析｜PPI与CPI剪刀差再创新高，货币政策该如何取舍？

刚刚公布的9月物价数据显示，CPI同比涨幅略有回落，PPI涨幅继续扩大，“剪刀差”继续扩大。

10月14日，国家统计局发布的数据显示，中国9月份全国居民消费价格（CPI）同比上涨0.7%，略低于市场预期的0.8%，环比持平；1月-9月，全国居民消费价格比去年同期上涨0.6%。

图片来源：国家统计局

9月份工业生产者出厂价格（PPI）同比上涨10.7%，创有数据记录以来的新高，高于市场预期的10.5%，环比上涨1.2%；工业生产者购进价格同比上涨14.3%，环比上涨1.1%。1-9月，工业生产者出厂价格比去年同期上涨6.7%，工业生产者购进价格上涨9.3%。

万博新经济研究院院长滕泰对澎湃新闻表示，最近几个月以来的上游工业通胀和下游食品通缩情况愈发典型。

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CPI同比涨幅略有回落，主因是食品价格下跌  

国家统计局城市司高级统计师董莉娟表示，在9月份0.7%的CPI同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为0，比上月回落0.2个百分点；新涨价影响约为0.7个百分点，比上月扩大0.1个百分点。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅与上月相同。

同比看，9月CPI同比上涨0.7%。其中，食品价格下降5.2%，降幅比上月扩大1.1个百分点，影响CPI下降约0.98个百分点。食品中，猪肉价格下降46.9%，影响CPI下降约1.12个百分点；非食品价格上涨2.0%，涨幅扩大0.1个百分点，影响CPI上涨约1.65个百分点。非食品中，工业消费品价格上涨2.8%，涨幅扩大0.3个百分点，其中汽油和柴油价格分别上涨23.4%和25.7%。

环比看，9月CPI与上月持平。其中，食品价格由上月上涨0.8%转为下降0.7%，影响CPI下降约0.12个百分点。食品中，猪肉和水产品供应充足，价格分别下降5.1%和2.5%，降幅比上月均有扩大。非食品价格由上月下降0.1%转为上涨0.2%，影响 CPI上涨约0.16个百分点。其中，受原材料价格上涨等因素影响，水泥、液化石油气和小汽车价格均有上涨，涨幅在0.6%-7.6%之间。

滕泰则表示，目前食品通缩的原因是周期性的食品下跌；猪肉等食品的价格在2019年和2020年涨价后，现在处于回落的周期；这个周期结束后，食品价格又会上涨。而其他的一些消费品，主要由于下游的竞争过度激烈导致产能、产品过剩，所以没有把上游工业通胀的价格上涨压力传导过来。

植信投资首席经济学家兼研究院院长连平对澎湃新闻表示，预计10月CPI同比小幅上涨0.9%。国庆期间的消费是10月CPI的重要拉动。虽出行量仅为2019年的70%左右，但本地消费和线上消费表现良好，国庆期间电影票房达历史同期第二高，与2019年同期相比，网上零售、餐饮外卖收入均实现大幅增长，银联网络交易金额增长61.5%。10月食品价格环比跌幅有望收窄，叠加非食品消费改善，预计同比涨幅小幅增加。

PPI涨幅继续扩大，主因是工业品价格涨幅继续扩大

董莉娟表示，9月份，受煤炭和部分高耗能行业产品价格上涨等因素影响，工业品价格涨幅继续扩大；在9月份10.7%的PPI同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为1.8个百分点，与上月相同；新涨价影响约为8.9个百分点，比上月扩大1.2个百分点。

从环比看，PPI上涨1.2%，涨幅比上月扩大0.5个百分点。受需求旺盛叠加供应持续偏紧影响，煤炭加工业价格上涨18.9%，煤炭开采和洗选业价格上涨12.1%，合计影响PPI上涨约0.50个百分点。部分高耗能行业生产受限，价格上涨较多，其中有色金属冶炼和压延加工业、水泥等非金属矿物制品业、化学原料和化学制品制造业、黑色金属冶炼和压延加工业的价格上涨合计影响PPI上涨约0.57个百分点。

从同比看，国家统计局调查的40个工业行业大类中，价格上涨的有36个，比上月增加4个。主要行业价格涨幅均有所扩大，其中煤炭开采和洗选业，石油和天然气开采业，石油、煤炭及其他燃料加工业，黑色金属冶炼和压延加工业，化学原料和化学制品制造业，有色金属冶炼和压延加工业6个行业合计影响PPI上涨约8.42个百分点，约占总涨幅的八成。

中国民生银行首席研究员温彬对澎湃新闻表示，能源类原材料价格上涨，由供需双方原因共同导致。随着经济加快恢复、秋冬大量用煤季节来临等，煤炭需求相对旺盛。而近期疫情持续演变、山西地区洪涝灾害等，导致煤炭生产、运输受限，电力供应也出现紧张，部分地区因能耗双控采取拉闸限电等措施，对生产形成一定冲击，进一步推升工业产品价格。

滕泰则表示，前几年的去产能去库存、海外受疫情影响造成的供给收缩、双碳减排的影响、海外的需求旺盛等因素，将延续上游原材料推动的工业通胀。

连平表示，预计10月PPI仍将继续上行，大概率突破11%高位。10月部分地区限产压力有所放松，但总体产能将低于历史同期。保供措施拉动煤炭库存小幅回升，但仍处于相对低位，叠加供暖期囤货需求，煤炭价格易涨难跌。电价机制改革将提升工业生产成本，价格传导效应或将有所体现。

PPI与CPI剪刀差再创新高

“9月，在PPI再创新高，CPI却持续回落的趋势下，PPI和CPI剪刀差达到10个百分点，比上月扩大1.3个百分点，剪刀差再创历史新高。”温彬说道。

图片来源：民生银行首席研究员温彬，研究员冯柏《CPI与PPI继续背离，宏观政策需进一步加力——2021年9月CPI、PPI数据点评》

滕泰表示，多年以来形成的上游垄断竞争的格局使其涨价能力较强；而下游的许多企业都做同种产品，每个市场份额都很低，在这种过度竞争的情况下，涨价就意味着把市场份额送给别人，甚至造成公司的倒闭，所以大家都不怎么敢涨价，这是下游价格比较低迷的原因。

滕泰还表示，最近几年兴起的新零售技术，尤其是互联网技术所带来的新零售变革，也从客观上加剧了这种竞争的透明度；在互联网时代，具有同类型、同质量的产品的价格竞争越来越充分。尤其是出现了诸如拼多多的互联网企业，运用社交营销的形式，把零星的购买变成批量化的社交性购买，进一步压低了消费品的价格，所以上游通胀、下游通缩的情况预计还会延续一段。

“PPI所代表的上游通胀和CPI所代表的下游通缩这两个现象并存的影响，是挤压中下游的中小企业的利润，使其生存越来越困难；尽管他们通过提高技术，提高生产效率，会有一定的消化能力，这种消化能力毕竟是有限的，”滕泰说，一旦到一定极限后，就会造成大面积的中小企业的倒闭，或者最终把高位价格传达到下游的消费品。

温彬表示，目前通胀对货币政策的影响有限，但随着内外部经济复苏的不平衡、不均衡因素增多，风险也会相应加大。宏观政策要做好跨周期调节，增强不同部门政策的协调性，缓解煤炭、电力等供应紧张局面，进一步帮助中小企业等市场主体应对原材料涨价影响，加大对提振有效需求和稳定经济增长的支持力度，做好应对各种风险的准备。

滕泰表示，短期之内很难看到PPI下行的动力，而且包括石油等一些上游的能源还有进一步上涨的趋势。在这种情况下，应该对未来有可能发生的通货膨胀抱有高度警惕。                      

“从央行的货币政策来看，目前应该有一段时间窗口。如果稍微晚一些出现经济增速快速下滑，物价也从上游传导到下游，CPI开始上涨，出现了全面通胀的情况下，货币政策有可能会陷入两难。” 滕泰说，当前的物价水平还是比较低的，在中国经济还没有陷入滞胀局面的情况下，短期内应该把稳增长作为主要的目标，降息降准。

国盛证券认为，短期内“高PPI+低CPI”的组合应不会制约货币政策，后续主基调应还是稳中偏松，再降准甚至降息仍然可期。

温彬表示，当前的物价结构性矛盾的背后，更主要可能还是供给方面的原因，所以紧缩的货币政策，对增加供给的效果可能并不显著；当前还是要更关注CPI，包括核心通胀，还是保持在一个温和的水平。

对于降准，温彬认为，虽然从长期看是有空间有必要，主要还是着眼于优化银行体系的资金结构，降低整个银行体系的资金成本。但是从当前来看，随着美联储货币政策转向在即，以及大宗商品价格还运行在高位，货币政策还是要保持相对的稳定。

他还表示，如果说因为缴税、缴准等因素对流动性带来的压力，央行完全可以通过加大公开市场操作和“麻辣粉”（MLF）的投放来进行对冲，以保持流动性的合理充裕。

10月13日，央行行长易纲以视频连线方式出席二十国集团财长和央行行长会议时表示，中国通胀总体温和，稳健的货币政策将灵活精准、合理适度，支持经济高质量发展。