专访财通基金金梓才：周期类高位运行概率仍较高

“资本市场往往会对需求的因素看得过于乐观，对供给的因素相对不够重视。有时候大家会觉得需求增速非常高，所以有多少供给都可以消化。”近日，财通基金基金投资部总监金梓才接受澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者专访时作出上述表示。

财通基金基金投资部总监金梓才

金梓才说，当产业里的企业家形成一致预期后，供给的速度往往比想象的要快，这在无数轮周期里面都验证了。新能源的中游，其产能供给的速度相对较快，所以七月份以来，新能源上游公司的股价走势相对来说比中游表现更好一些。

金梓才表示，中短期自己看好的投资机会主要包括四方面：一是持续的供需缺口导致的投资机会，二是国产半导体设备和材料，三是长期赛道但短期有制约利空因素的光伏行业，四是全球服务业复苏导致的投资机会。

“半导体设备和材料，我们把它定义为是在震荡中逐步提升的投资机会。明年靠涨价的半导体品种大概率会回落，那我们认为下半年到明年，调整后的半导体还是一个比较好的投资方向。”金梓才称。

对于光伏行业，金梓才看好的理由是，下半年硅料价格不会有明显的跌幅，硅料价格的主要跌幅预计在明年，因为今年硅料产能是比较紧张，三四季度没有太多的产能投产。光伏的需求会比上半年有所改善，但是大量的需求还是会出现在明年，所以这个赛道还是一个可以挖掘的投资机会。

海外服务业方面，金梓才看好主要包括航空、旅游、酒店等，海外服务业在A股的个股标的相对较少，需要靠个股精选去做配置，很难通过板块性的面去获得超额收益。

金梓才曾凭借重仓科技股斩获丰厚超额收益成名，不过，如今已经转换重仓行业，他自去年四季度起，前瞻布局以化工为主的周期股，战略性看好以化工、有色为主的周期板块，2021年中报显示，他管理的基金前十大重仓股中出现多只化工股。

金梓才任职期间最佳基金回报为管理6年多的财通价值动量混合（720001），他自2014年11月接手、次年7月独立管理这只基金，Wind数据显示，截至9月17日，财通价值动量混合累计净值已进入“6元时代”（累计净值6.091元），全市场5603只混合型基金，累计净值超过6元的仅81只，占比1.4%。

此外，从财通价值动量混合不同时间维度的统计数据来看，金梓才的任职回报达470.19%，年化回报29%，回报排名6/219；该产品今年以来、近6个月、近1年收益分别达55.19%、43.4%和70.36%，在同类产品中分别位列33/1971、117/2002、71/1943，业绩均名列前茅。

以下是澎湃新闻记者与金梓才的对话内容（略有编辑）：

一、澎湃新闻：2021年A股市场走势一波三折，你对行情最大的感受是什么？

金梓才：上半年的行情，简单用两个字来形容——涨价。大家可能觉得这两个字好像比较简单，但是其实这两个字包含了各个行业的投资机会，在我们看来，在新能源、半导体以及其他各种各样的领域，都可以用“涨价”这两个字来贯穿，这可能与去年大家对整体行情的认知有较大偏差。去年大家认为一个公司只要有壁垒、有长期的护城河、有一定的业绩增长，就可以给它打造一个三至五年以后的估值水平，这种情况在去年非常常见。在今年如果一定找一个表现落后的指数，那就是每个行业的龙头指数，这与去年下半年大家的认知是完全相悖的。而今年有一类公司涨得特别好，就是各个行业里面产品有涨价预期，并且涨价的幅度是相对比较凌厉的公司。

比如在化工领域、有色领域、新能源领域的这些品种，都是涨幅是比较明显的。其实这个就是反映经济现在进入到了一个需求超预期的情况下，一种供需错配的投资机会，这个投资机会是涵盖各行各业的。

我们从化工的几个领域开始看，比如纯碱，今年相关的上市公司涨幅平均都在一倍以上，其实投资逻辑非常的简单，就是没有供给的增长，但是下游需求有一定增长，那么产品涨价幅度就非常大；PVC领域也存在一个比较明显的供需错配；氨纶也是一样。我们把化工链条里面抽了三个品种举例，这三个品种的价格涨幅都非常的大，相关的上市公司涨幅也非常的明显。再看有色领域，其实也是一样，铜、铝等这些品种，我想大家上半年已经经历了比较多。

二、澎湃新闻：一般市场上会把市场风格分为成长、消费、周期，为什么成长型公司也会属于周期板块呢？

金梓才：在新能源的赛道和电子领域，今年涨幅比较好的公司或多或少都有涨价的影子，今年大家知道电子领域里，半导体的某几家公司的涨幅是比较大的，其实与它的产品涨价是完全有关系的。像新能源领域，比如锂、钴等环节，今年的股价涨幅也比较大，其实也是供需错配。包括光伏硅料也是一样的。硅料是整个光伏里最上游的环节，涨幅也是非常大。

所以我们用一条线可以把这些都串起来，就是各个行业的供需错配导致的投资机会。这种投资逻辑在去年是不被大家认同的，其实有几个方面的原因：第一，去年经济刚刚处在一个修复向上的通道里，并没有到过分繁荣的时候。涨价的逻辑，一般在整个经济复苏的中后期才会出现，需求好到一定程度，它的价格才会开始启动；第二，疫情导致很多环节的供给是有问题的；第三，去年这些龙头公司其实已经出现了长期的量的增长，但是它在价格方面的弹性是非常弱的，所以今年整体总体上还是二、三线的公司，它的涨价弹性相对来说是比较大的。

我们把这个链条串起来后，就有一条非常清晰的逻辑。只要在年初看准这个方向，能够提前把各个行业涨幅比较大的品种放到组合里，基本上收益回报都较为可观，无论是哪个行业，其实都是这么一个结果。如果说你挑选的是一个没有涨价弹性的公司，那就需要它的业绩爆发力非常大，这样的公司可能涨幅也还行。

今年上半年涨幅相对落后的是哪一类公司呢？是业绩没有弹性、在去年下半年估值的提升幅度已经透支了未来两三年的增长，所以各个行业的龙头公司表现是相对落后的。

造成这一结果的核心原因是，今年上半年无论国内还是海外经济，都是相当繁荣的。我觉得在年初，宏观和策略可能误判了今年总体的经济形势，大家可能认为今年是一季度经济见顶，后面逐季回落，产品价格涨不动，而事实上，大宗产品或者说能涨价的品种，在今年二季度反而有所加速，而且有部分品种在三季度仍然可能会持续涨价。最关键的原因就是需求逻辑，海外经济的复苏力道比较强，国内的出口相关的行业，今年上半年是充分的收益，这是需求端的大逻辑。

三、澎湃新闻：新能源车产业链的股价上扬，也是涨价逻辑吗？

金梓才：新能源汽车，要放在总体车市的大背景下去看待它。当经济向好的时候，新能源车是有阿尔法渗透率提升的逻辑。

四、澎湃新闻：对于宏观经济，在年初，特别是春节后，大家一致性的对整体的宏观是比较悲观的，你当时是怎么看的？

金梓才：今年我认为，从基数或者从同比增速的角度，或是前高后低，但又不是传统意义上的前高后低，它不是经济逐级滑落的情况，其实是一季度的同比，由于去年的疫情，导致基数非常高，而在后二、三、四季度回归正常。其实现在情况与2017年有些相似，一些领先性的指标已经开始往下走，但经济整体的同步周期的指标，还处于相对较高的位置，是不错的一个状态。所以我们判断今年总体的经济压力是不大的。

大家不要忽略一个事实，今年为什么很多涨价的品种能涨那么多？因为全球的周期是同步的，需求复苏的共振性比过往其他轮周期强。大家同时从疫情当中修复的共振性比历史其他轮周期的同步性都强，所以导致涨价品种的持续性、高度、幅度都比想象当中的大。而且制造业的国家、第三世界的国家总体受疫情扰动比较大，但是需求为主的国家，受扰动比较小，所以需求复苏的比供给快是今年的特征。年初大家还有一个预期，认为一旦海外疫情缓和以后，整个产能的供给会出来，供需错配缺口可能就不存在了，其实直到今天很多行业的供需缺口依然存在，依然没有解决。

五、澎湃新闻：碳中和的推进是否对涨价的供给逻辑产生影响？

金梓才：碳中和对于今年的影响实在是比较大，碳中和是一个中长期的影响。大家对新能源的长期的需求乐观，我们认为是没有错的，但是同时不能低估它对传统行业供给增速的影响。

六、澎湃新闻：能具体谈一谈供需变化和价格上涨的关系吗？

金梓才：要研究两个方面——供与需，资本市场往往会对需求的因素看得过于乐观，对供给的因素就没有重视。有时候大家会觉得需求增速非常高，所以有多少供给都可以消化。当产业里的企业家形成一致预期后，供给的速度往往比你想象的要快，这在无数轮周期里面都验证了。

新能源的中游，其产能供给的速度相对较快，所以从七月份以来，新能源上游公司的股价走势相对来说比中游表现更好一些。

七、澎湃新闻：近1个月以来，相关涨价品种的走势更为凌厉，到了目前这个阶段，你怎么看？

金梓才：行情演绎到目前阶段，未来一段时间内，我们认为或仍将保持较强的趋势，高位运行概率仍然比较高。长线来看，相关品种的走势或会出现一定分化，从系统性机会逐步演变为结构性机会。

因此，我们会去挑选一些需求增速可以长期保持正增长的品种，具体我们会从供需两个角度分析：如果在未来一个阶段，供给端仍然比较紧张、同时需求确定性向上，那么相关品种股价的持续性或依然是比较强劲的。

八、澎湃新闻：传统行业未来会有表现的机会吗？

金梓才：我们并不认为传统行业一点机会都没有，比如像服务业，我们认为欧美现在服务业的恢复速度还可以进一步边际向上，所以我们也努力在这里面寻找一些机会。海外的制造业恢复的比较好，但服务业还有一定空间，包括就业人数、景气度还可以进一步提升。国内的酒店、旅游等行业已经恢复到一个较好的水平，但海外可能有一些投资机会。

九、澎湃新闻：你认为哪些行业板块在年内会更有机会？

金梓才：第一个方面，持续的供需缺口导致的投资机会，这种持续往往是政策或者人为带来的，不是市场化的行为，因为只要利润高了，必然导致产能扩大。

第二个方面，半导体设备和材料是一条可以看长的投资线，今年我们把半导体的行情分为两个类型，一类是涨幅非常猛的周期股，靠涨价的品种，第二类是能够有长周期国产化替代预期，量可以在长周期依靠替代市场份额取得提升。

这一类公司虽然现在数量还不是很多，但也在慢慢变多，我们认为未来可以逐步深挖投资机会。所以半导体设备和材料我们把它定义为是在震荡中逐步提升的投资机会。明年靠涨价的半导体品种大概率会回落，那我们认为下半年到明年，调整后的半导体还是一个比较好的投资方向。

第三个方面，目前的成长行业没有处于低位的，只有一个赛道可能相对偏低——光伏，光伏的下游是公用事业，所以有人批评这个行业的商业模式不好，或者说有一定的局限性，我们也承认与电动车比，它的商业模式、盈利模式确实没有那么优秀，在一年、两年内它是周期股，资产比较重。今年上半年，需求没有去年大家预期的好，主要是受到上游成本端的巨大压力，硅料涨价对中下游企业的成本压力较大，中下游企业转嫁一定成本压力给最终的下游业主方，最终会导致需求低于预期。对这个赛道，我们判断，下半年硅料价格不会有明显的跌幅，因为今年硅料产能是比较紧张，三四季度没有太多的产能投产。光伏的需求会比上半年有所改善，但是大量的需求还是会出现在明年，所以这个赛道我们认为还是一个可以挖掘的投资机会。总体来说，我们认为光伏是可以看长的行业。

第四个方面，是海外服务业，主要包括航空、旅游、酒店等，海外服务业在A股的个股标的相对较少，需要靠个股精选去做配置，很难通过板块性的面去获得超额收益，需要我们好好深挖。