【社论】汇率危局与中国经济

2016新年伊始，人民币大幅贬值，A股大幅下挫。虽然经央行重拳出击，人民币汇率暂时平稳，然而贬值压力犹在，并已对货币政策形成实质束缚，令央行无法放手宽松，以应对国内经济减速和通缩压力。

回首十年前，人民币还面临巨大升值压力，热钱从所有可能渠道涌入中国，推高已经火热的A股和房地产市场。彼时的央行同样受汇率束缚，虽然努力冲销外汇占款增加的影响，但经济过热和通胀的压力始终挥之不去。十年间，货币和资产压力逆转，而央行的两难处境依然。

从1995到2005年，人民币盯美元长达10年。其间中国加入WTO，实施包括国企改革在内的众多结构改革，基本完成从计划经济体制到市场经济体制的转型。这些努力大幅提升了中国经济的竞争力，中国成为世界工厂。然而，人民币对美元汇率一直被固定在8.3左右，形成了巨大的人民币升值压力。

汇改从2005年7月开始，到2014年初，人民币对美元汇率已升至6.1左右，人民币汇率才开始出现真正意义上的双向波动。此间中国央行采取了“爬行升值”策略，防止了汇率快速和大幅变化对经济的冲击，但也带来了严重后果。境外资金涌入，国内居民资产却因外汇和资产限制无法进行国际配置，最终导致中国的资产泡沫。

2008年，中国A股泡沫、美国房地产和消费和一些欧洲国家主权债务中已经表现得非常明显。那之后，世界经济有两个互相关联的主题：泡沫破裂导致刺激计划，刺激计划导致新的泡沫，新的泡沫又面临泡沫破裂。

在人民币持续升值和劳动力成本上升的双重压力下，中国制造的国际竞争力在动荡中无声下滑。从2005到2014年初，人民币升值近36%。到2015年汇改前夜，人民币汇率已经相当高估，迫使中国央行于8月11日宣布进行汇率双向浮动改革。

8•11汇改选择了一个很不幸的时点。在国内，A股于2015年6-7月间经历了惊心动魄的震荡，投资者信心极其脆弱。在国外，美国QE退出已成定局，美元持续升值，加上中国经济减速，对能源和原材料需求放缓，导致包括原油在内的大宗商品暴跌，所谓新兴经济体的繁荣已被打回原形。8•11汇改立刻被理解为中国经济困难、实施竞争性贬值，加剧国际市场对世界经济的担心，引发全球金融市场动荡。

出于对全球市场的担心，央行很快又出手对人民币汇率维稳，浮动冲关宣告失败。2016年1月，央行研究人员表态正考虑人民币汇率“爬行机制”——和2005年至2014年的“爬行升值”不同，这一次是“爬行贬值机制”。

我们认为，爬行贬值和爬行升值一样，都会带来严重的经济后果。首先，中国外贸竞争力会进一步削弱，其次，会强化贬值预期，导致资本过度流出；再次，维稳汇率与货币政策的其他目标如维持经济增长相冲突，甚至带来通缩。

我们认为，“爬行贬值”是不能承受的政策选择。中国作为世界最大经济体之一，必须有合理的汇率弹性，必须有独立的货币政策，以应对经济发展过程中的经济周期波动。

我们认为，2016年1月汇市和股市所呈现出的压力，绝不是央行在技术层面可以化解的。我们面临的是中国经济自1990年代初期以来最困难的时刻，要当机立断推出市场化改革，兑现十八大三中全会承诺，让市场在资本配置中起到决定性作用。

首先，应调整国企改革方向，国企改革方向必须是提高效率，提高股东回报。其次，应取消对劳动力流动的限制，取消对大城市建设用地的限制，加大人口流入地基础设施和公共服务投资，放手发展大城市。再次，应尽快为企业和个人减税，同时增加国债发行，维持正常财政支出。

这些建议不是全面的，但都是必需的。汇率危局只是中国经济的症状之一，病因不仅是汇率制度的长期扭曲。要破解汇率危局，不仅要在技术层面尊重市场经济规律，而且要锐意改革。如此，中国经济的明天依然光明，人民币成为强势货币可期。