首席展望｜陈果：配置宁组合的资金年内再切回茅指数已不现实

【编者按】

2021年A股市场走势一波三折，下半年开局也并未如股谚说的“五穷六绝七翻身”，7月末的突然回调更是令未来走势疑窦丛生。

牛年下半场，牛市能否继续？近日，澎湃新闻记者专访多名券商首席策略分析师、首席经济学家，明星基金经理，把脉牛年下半年新主线，挖掘牛市新机会，展望下半年市场新走向。

本期刊出的是对安信证券首席策略分析师陈果的专访。在策略研究领域，陈果上榜新财富等多项评选的最佳分析师榜单。

“资产荒下的结构牛是当前最大的现实。”对于年内剩余时间的A股市场，陈果如是判断。

陈果表示，中期看，以“高端化、绿色化、智能化、融合化”为导向，而不只是以经济增速为导向的高质量发展是中国经济发展的主旋律，而中国居民大类资产配置流向权益已经成为不可阻挡的趋势，短期看利率下行资产荒还将加剧，在股市中寻找结构性机会是必然选择。由于部分行业基本面和政策与层面存在阻力，其将加剧结构牛。

结构行情下，陈果今年提出了“从茅指数转向宁组合”并率先提出了“宁组合”的概念。陈果认为，“宁组合”是资本市场中高质量发展的一个代表，反映“高端化、绿色化、智能化、融合化”的发展理念，宁组合重点关注中国先进制造业等领域，当相关行业处于显著技术进步和景气上行阶段，其行业的优质上市公司便可能进入宁组合视野，而其在宁组合的权重根据其景气和估值情况动态调整，目前“宁组合”包括新能源车产业链、光伏、半导体、军工等。

陈果进一步指出，“宁组合”和“茅指数”的不同之处在于，“茅指数”有一批伟大的公司（great company），“宁组合”关注伟大的变革（great change），因此宁组合既有大股票，也有中小盘股票。茅指数高度关注企业的商业模式产生的回报率，宁组合关注回报率，但同时也关注这些公司最终是否能够让中国变得更强更美好。

陈果进一步指出，当前政策与基本面环境下，配置“宁组合”的资金在年内再切回“茅指数”已不现实。

配置方面，陈果表示，短期各类因素都会导致板块轮动表现，但A股中期角度行业表现最主要的决定因素还是行业景气度。年内剩余时间中，“新能源上游”面临“供给+需求+货币”三方面因素的共振，总体将维持强势，即使出现阶段回调，也是较好的买入机会。而受益于稳增长及宽松的低位板块，存在基本面边际改善预期，也存在一些交易性机会。

同时，陈果提醒投资者，虽然目前市场的系统性风险并不很大，但投资者仍需谨防外部风险。如输入性通胀和外部相关扰动因素。

以下为澎湃新闻记者对陈果的专访实录：

澎湃新闻：展望年内的剩余时间，A股市场的总体行情走势将如何？

陈果：“高质量发展”是A股中期主线，“资产荒”是年内A股市场的最大现实，其结果是结构牛继续。

具体而言，年内经济增速与利率整体呈下行趋势，企业盈利高度分化，股票市场存在结构性的显著赚钱效应，国内资金仍将继续流入A股市场。

A股市场内部，一些方向因为基本面或政策担忧阻力较大，行情的分化是必然，结构牛的基础不但没有削弱，反而增强。 

澎湃新闻：年内剩余时间中，在政策面你有何预期？会如何反映到股市呢？

陈果：预计稳增长政策会逐步加码发力，但同时又会避免大水漫灌，会避免快速加杠杆做无效投资，预计政策也会高度关注金融风险的处置。

同时，我国已经全面建成小康社会，政策的下一个战略目标是实现全体人民的共同富裕。

在共同富裕的导向下，政策将进一步保障和改善民生，创造更加普惠、公平的条件，畅通社会向上流动的通道，给更多人创造致富的机会，推进基本公共服务均等化，构建初次分配、再分配、三次分配协调配套的基础性制度安排，加大税收、社保、转移支付等等调节的力度，扩大中等收入群体，形成中间大、两头小的橄榄形分配结构。

具体到投资方面，投资者需要考虑到，一个企业的商业模式和所处社会的关系，符合社会发展方向，能和所处社会持续和谐共存，能产生正的外部性，才是真正理想的可持续的商业模式。

看商业模式不能仅看它现在能提供的投资回报率，同时也要考量它是否使得这个国家变得更强这个社会变得更美好。

中期角度看，先进制造和大众消费是方向。短期而言，大众消费因为经济与疫情等影响而被制约。未来市场会重新评估一些制造焦虑的消费，而中等收入群体的大众消费，朴素的消费升级符合中期投资方向。

澎湃新闻：对目前市场上外资的动向，你如何看待？

陈果：在中概股和港股领域，外资出现了一定程度的减持。A股北向资金出现了阶段性的流出，但从规模看，外资并没有出现恐慌性流出。

对于国内相关产业政策，外资需要一个理解和消化的过程。但同时也要看到，投A股的很多外资也是对中国有着相当的理解力，不要把外资理解的那么简单浅薄，很多外资是具有全球新兴市场资产配置丰富实践经验的。目前北向资金整体看是理性的，更多是在结构上进行调整，而不是撤离中国市场。

澎湃新闻：作为“宁组合”的首倡者，能否阐述下这一概念？

陈果：我们在去年提出了A股市场的核心关键词：黄金坑、复苏牛，脍炙人口。今年我们又提出了A股市场的核心关键句：从茅指数转向宁组合。我们认为“宁组合”是中国资本市场中高质量发展的一个代表，反映“高端化、绿色化、智能化、融合化”的发展理念，宁组合重点关注中国先进制造业等领域，当相关行业处于显著技术进步和景气上行阶段，其行业的优质上市公司便可能进入宁组合视野，而其在宁组合的权重根据其景气和估值情况动态调整，目前“宁组合”包括新能源车产业链、光伏、半导体、军工等。

澎湃新闻：你如何看待“茅指数”与“宁组合”的关系？

陈果：去年，在疫情影响下，经济下行中“茅指数”的盈利确定性得到了显著估值溢价，但最终也严重透支了“茅指数”的增长空间。今年以来，“宁组合”盈利快速增长，“茅指数”也不再具有稀缺性，这是今年市场主线变化的逻辑。

站在中期角度来看，虽然“宁组合”和“茅指数”对应的是不同的风格，但并不是完全对立的。“茅指数”有一批伟大的公司（great company），“宁组合”关注伟大的变革（great change），因此宁组合既有大股票，也有中小盘股票。茅指数高度关注企业的商业模式产生的回报率，宁组合关注回报率，但同时也关注这些公司最终是否能够让中国变得更强更美好。

从产业角度，高端制造和其他行业发展也并不对立。如果制造升级能够成功，消费升级和整个传统行业的基本面将得到进一步夯实。可以说，“宁组合”是发动机和驱动器。随着“宁组合”的发展，将带动“茅指数”和中国资本市场稳中向好。

澎湃新闻：为什么“宁组合”当下可以成为基础配置？

陈果：“宁组合”基本汇聚了当前高景气的行业方向。资产荒的背景下，从交易角度，很多低位板块都有可能轮动表现，最终收益取决于交易水平。但从配置角度，A股市场中期收益取决于景气度，围绕高景气度行业配置胜率最高，目前很难看到年内出现可以替代宁组合的高景气方向，只是可能出现一些边际改善的领域，但弹性可能有限。

澎湃新闻：年内剩余时间中，您怎么看新能源车产业链？

陈果：总的来说，新能源车链条从景气和供需逻辑，最强的在于上游，其面临的是“供给+需求+货币”三方面因素的共振，目前这个三因素共振年内不会扭转，因此年内“新能源车上游”大概率维持强势，除非估值严重透支和外部系统性风险，否则即使出现回调，也是较好的买入机会。

澎湃新闻：年内剩余时间，您还看好哪些板块？

陈果：高景气关键是持续性。周期股里面，我们最喜欢有新能源高景气需求支撑和碳中和高耗能供给约束的周期股。

中小盘关注盈利和估值都有提升逻辑的方向，“专精特新”也是一个抓手。

低位板块关键是否出现显著的边际变化，例如地产如果有出清事件，可能带来一些公司估值见底重估。

澎湃新闻：展望年内剩余时间，A股投资者应特别防范哪些风险？

陈果：风险主要关注外部，例如美国通胀，大国关系等。