中环股份，红利期有点短

文 | 荆玉

编辑 | 杨旭然

出品 | tide-biz

总结2021上半年光伏行业的关键词，“供应链失衡”是无法绕开的主题。

“别让硅料烫伤了整个光伏行业”的呼吁言辞恳切，但硅料价格仍在今年上半年飙涨近两倍。这造成组件价格上涨，最终抑制了终端的装机需求。

数据显示，上半年国内光伏新增装机量为14.1GW，低于预期，在碳中和的大背景下，这是一个很值得警惕的信号；

另外，高涨的硅料价格，还造成了“多晶硅片-硅片-电池-组件”产业链条的利润分化。以东方日升、爱旭股份为代表的光伏企业甚至出现了利润下滑甚至亏损。

但就在装机量不及预期、结构分化的背景下，硅片龙头企业之一中环股份（SZ:002129）却是风景这边独好，迎来新一轮的业绩爆发。

中环股份业绩预告显示，预计上半年营收170-180亿元，同比增长96.66%-108.23%，预计归属净利润14-15.5亿元，同比增长 160.06%-187.93%。

在业绩预告发布之前，中环股份的股价就已经迎来了快速上涨，业绩预告后股价加速上行。6月22日，中环股份市值突破千亿大关，之后股价一路上涨市值一度超过1500亿元。

中环股份股价表现（2021年1月至今）

究其原因，市场判断主要有两方面：一是在“多晶硅片-硅片-电池-组件”产业链条上，硅片环节仍然强势、有议价权，可以将原料涨价顺利传导至下游；二是中环新推出的210尺寸硅片在上半年大获成功，推进迅速。

对于业务结构以硅片为主的中环股份而言，当前是难得的市场红利期。

但产业链中的利益格局风水轮流转。正如当下炙手可热的硅料，也同样曾经全面亏损、被行业玩家们弃如敝履。

光伏产业链的利润分配格局也在不断变化中，时间不会一直站在中环这边。

具体到目前光伏行业的市场环境下，投资者应该警惕的是中环股份大尺寸硅片的红利还能吃多久。巨潮判断，这主要取决于硅片未来在产业链条中能否保持强势地位，以及同样采用210尺寸的新对手——如上机数控、京运通等上市公司的扩张速度。

01 210硅片超预期

市场投票的结果就是，210硅片导入顺利，182/210大尺寸硅片实现爆发。 

谈到大尺寸硅片，隆基与中环“182和210尺寸之争”一定是难以绕开的话题。

2020年6月，隆基再推出边长182mm的M10尺寸并联合晶科、晶澳、阿特斯等七家光伏企业成立“M10”联盟；

2020年7月，主攻M12尺寸的中环，联合天合光能及下游组件、支架、逆变器等39家企业成立“600W+光伏生态联盟”。

两家单晶硅片龙头企业领导生态联盟，站队不同的尺寸路线，相互对抗的火药味十足，两条路线孰优孰劣的“舆论战”随即展开。

支持182阵营的观点认为：210尺寸的硅片目前存在着良品率不高，背板、支架等辅材配套不够完善等问题，因此182相比210存在着3-4分钱/W的优势;

而支持210阵营的一方则认为：大尺寸的降本增效能力更强，才能代表未来发展方向，210相比182可实现6-7分钱/W的优势。

双方借助媒体和券商报告进行的所谓“舆论战”，其实是为了获得资本市场的支持、客户的认可，以及供应链更多的配合。

但最终为争斗买单的不是舆论，而是要由下游市场用真金白银来投票。上半年已过，市场投票的结果就是，210硅片导入顺利，182/210大尺寸硅片实现爆发。

今年上半年，硅料价格一路攀升，其它封装材料、背板、银浆、边框、IGBT、线缆等几乎所有的光伏材料和部件都在涨价。光伏降本的压力之下，采用大硅片降低成本的需求猛增。中环的210大尺寸硅片大获成功。

此前，中国光伏行业协会在年初的《十三五回顾和十四五展望》中指出，2020年硅片大尺寸化快速推进，166占比大幅上升，182和210开始导入。

但仅过了几个月，形势变化令人惊讶。最新的中国光伏行业协会市场预测显示，2021年以182/210为代表的大硅片VS 166以下硅片将各占据半壁江山。

中环股份高管在也在感慨，210的推进进度超出他们最好的预期。

中环半年报电话会透露的信息显示，二季度末中环股份的硅片产能达到70GW，整个二季度210硅片出货量占比接近40%。

210硅片顺利推进，182/210大尺寸硅片取代166及以下硅片是未来大势所趋，中环股份正迎来其发展的最佳红利期。而资本市场对其当下发展势头的看好，也清晰地体现在了暴涨的股价上。

02 黄金窗口期

走一体化路线的隆基表现平平，单一硅片环节布局的中环却是受益者。 

虽然隆基和中环对于硅片尺寸路线有着较大的分歧，但巨潮认为，在182/210大尺寸硅片取代166及以下硅片的趋势中，隆基、中环都是受益者，讨论谁将战胜对方取得终局胜利的意义并不大。

虽然210尺寸硅片占比提升，但权威机构普遍预测182仍有较大规模市场，未来几年的市场趋势难以准确把握；

隆基也曾明确表示，到2021年第二季度,硅片产能将达到100GW, 其中95GW可以转向生产210硅片。

如果与对手隆基作对比，两者最差异的关键不在于尺寸，而是业务结构的不同：中环股份是单一环节的硅片厂商（光伏组件产能只有3GW，几乎可以忽略不计），而隆基走的是一体化的路线，在硅片、电池、组件环节全面布局，预计2021年底硅片产能105GW，电池产能38GW，组件产能65GW。

不同的业务结构对于光伏龙头隆基和中环而言，是一把双刃剑。

隆基一体化布局的优势在于，在光伏“供应链失衡”的情况下，可以平抑单一产品的风险，经营更加稳健；上下游打通减少中间环节、开票费用等可以更好地降低成本；

但劣势在于不同产品景气度有差异，都会影响到整体的业绩表现。例如在当前的光伏产业链格局里，上游的硅料硅片强势、景气，而下游的电池和组件环节承压。

表现在上市公司业绩上，硅料龙头通威股份一季度净利润增长1.5倍；而以电池和组件为主业的东方日升一季度净利润腰斩；电池片企业爱旭股份半年度业绩甚至预亏。

走一体化路线的隆基虽然硅片业务景气，但电池和组件业务承压，因此总体表现平平：一季度在营收增长84.36%的情况下，净利润仅增长了34.24%。

单一硅片环节布局的中环，在这种格局下充分受益。硅料价格暴涨的情况下，中环可以将上升的成本顺利转嫁给下游企业，保障了较高的利润水平，可以更加充分享受光伏行业高景气的红利。

相比隆基，没有电池和组件业务“拖累”的中环更具优势。此前的产能低基数和今年的产能快速放量，使得业绩表现充满弹性，吸引了大量的投资者。

03 2022，价格战来袭

中环股份坐享光伏红利的时间窗口所剩不多了。 

不过，光伏产业链的利润分配格局也并非一成不变。

同样的，时间不会一直站在中环这边。其更应该警惕的是，随着新产能持续入场、供需关系变化，大尺寸硅片价格能否持续坚挺？

今年光伏行业最为景气的环节是硅料和硅片，细究其原因，硅料的扩产速度慢，跟不上光伏装机量不断扩张的需求，而硅片的外供一直由隆基和中环把控，掌握着定价权，使得光伏行业呈现“水桶腰”的格局。

但这种格局并不会维持很久。明年随着硅料产能的释放，硅料价格会回归到正常水平，这部分利润会释放到下游电站，拉动光伏装机量的增长；同时也很有可能会改变整个光伏产业链的利润分配格局。

在硅片环节，过去可观的利润率吸引了上机数控、通威股份、京运通、高景太阳能、高测股份等一系列的新玩家入场，它们同样选择了210尺寸的路线。预计2022年的总产能将超过300GW，远高于全年预计装机量（200-210GW）。

不难看出，硅片环节的技术壁垒并不算高，产业链上下游的玩家想要切入并不困难。

由于没有历史产能包袱，这些玩家们都是轻装上阵，同时多采取了210尺寸向下兼容182的方案，避免了站队的风险，更少了后顾之忧。同时在资本市场上也获得了资本同样“热情”的支持。

尽管隆基和中环都有一定的成本优势，按照中环的说法，其“在210硅片已占据绝对优势，至少领先其他厂商16个月”，但在产能过剩的情况下，价格战难以避免，也会削弱中环的盈利能力。

今年的基金半年报，谢志宇的兴全合宜、兴全合润、付鹏博的睿远的前十大持仓中都已经没了隆基的身影。有研究机构指出，卖出隆基，他们是在回避2022年产能过剩的那波价格战。

亦有观点指出，为了狙击上机、京运通等新玩家入场的速度，隆基和中环应该更早挑起价格战。

无论如何，中环股份坐享光伏红利的时间所剩不多了。最早从明年上半年，最迟从明年底开始，中环或将迎来硅片环节的价格战的时间节点。这值得每个投资者高度警惕。