【社论】谈“中国外储耗尽论”

自8月11日中国人民银行实施完善人民币汇率中间价报价机制改革以来，人民币兑美元汇率经历了短期贬值和大幅波动，近期已趋稳定。但市场对人民币汇率能否保持稳定还有诸多质疑，尤其是对中国人民银行究竟还有多少“子弹”来稳定汇率存在争论。悲观者甚至提出“中国外储耗尽论”。

中国外汇储备曾经出现过两次明显的减少。2012年7月至10月，外汇储备明显减少，外汇储备6个月滚动累计变化额曾高达-367亿美元。造成此种变化的原因主要是，在欧债危机影响下，一些跨境投资要回撤资金弥补欧洲资金缺口。从2014年7月份开始，外汇储备再次持续减少，截至2015年7月份，外汇储备6个月滚动累计变化额高达-1621亿美元。而就在2014年2月的时候，该数据还是净增加3606亿美元。

这意味着市场对于人民币汇率的看法已发生根本性变化。如果中国人民银行仍固守汇改前中间价与市场价偏离的做法，势必积累越来越大的贬值压力，相应日后维护汇率稳定则需要消耗巨量外汇储备。这就是中国人民银行汇改的原因。而6月底至7月初的股灾很可能拖延了汇改的原定计划。

此次汇改的核心内容是，中国人民银行每日宣布的中间价向市场价靠拢。也就是说，中国人民银行不再愿意过多主动制造与市场对汇率看法的分歧。所以，人民币汇率未来的走势取决于市场预期、经济基本面、宏观政策、国际协调等多方因素。经过一段时间的磨合，如果市场仍然预期人民币存在贬值空间，人民银行则应该在维护宏观稳定的前提下，顺应市场之势，而不是穿新鞋走老路。

近期，上至总理，下至部委官员，都多次在重要场合表示“人民币并不存在长期贬值基础”。该信息透露两个信号：一是中国政府决不准许人民币汇率不可控的变化，无论是升值还是贬值，因为2005年汇改之初就确立了人民币汇率制度是有管理的浮动汇率制度；二是近期市场的波动确实给了中国人民银行不小压力，中国人民银行8月31日发布的《关于加强远期售汇宏观审慎管理的通知》规定，开展代客远期售汇业务的金融机构应交存外汇风险准备金，准备金率为20%，冻结期1年，利率为零。

任何改革都是有成本的，汇率改革也不例外，这就是市场普遍关注外汇储备变化的原因。按照6个月的进口需汇量、外债和外汇存款轧差等因素计算，理论上中国仍需2万亿美元外汇储备，实际中国人民银行可以用于维护汇率市场的外汇储备资金规模大致为1.6万亿美元。而如果观察8月11日汇改之后的每日汇市交易量变化，中国人民银行应该已经动用不少外汇储备来维护汇率。8月份外汇储备减少940亿美元，为单月最大减少额，但不能忽视其中有前期积累的短期释放因素，我们尚不至于惊惶失措。

但不可否认的是，从目前人民币汇率的在岸价格和离岸价格的差异来看，人民币汇率的贬值压力依然不小。中国宏观当局不能任由汇率自由滑动，同时还要坚持市场化改革之路。稍有不慎，改革成本就会被扭曲式放大，反过来很可能会影响好不容易才下定的改革决心。

本次汇改再次告诉我们：改革要相信市场，改革能否成功则取决于你有多相信市场。