三元生物：代糖产业发展带动业绩增长，元气森林为第一大客户

​山东三元生物科技股份有限公司（以下简称“三元生物”或“公司”）于7月9日更新了创业板上市招股说明书（申报稿）。公司本次上市拟公开发行不超过3372.10万股，计划募集资金9亿元。

三元生物是全球赤藓糖醇行业产量最大的企业。受益于消费者健康意识提升带动无糖饮料等行业兴起，公司过去几年实现业绩快速增长。但另一方面，公司也面临着外销占比较高、毛利率下行、研发支出占比持续下降等风险。

拥有全球最大赤藓糖醇产量 营收较为依赖单一产品 

三元生物是一家赤藓糖醇生产厂商。公开资料显示，赤藓糖醇是糖醇的一种，为四碳糖醇，不参与人体代谢，具有热量极低、不升血糖、甜味协调性好等多种优点。

根据弗若斯特沙利文研究数据，2019年公司赤藓糖醇产量占国内赤藓糖醇总产量的54.90%，占全球总产量的32.94%，为全球赤藓糖醇行业产量最大的企业。公司客户包括莎罗雅 、美国TIH、美国ADM、元气森林、可口可乐、百事可乐、农夫山泉、统一等企业。

截至招股说明书签署日，聂在建持有三元生物61.2518%的股权，是公司的控股股东及实际控制人。鲁信资本、吕熙安也是持有公司5%以上股份的股东，持股比例分别为16.3301%和8.4695%。

三元生物曾于2015年12月18日正式在股转系统挂牌并公开转让。2020年10月，公司终止挂牌。

目前，三元生物的产品结构较为单一，收入高度依赖于赤藓糖醇。数据显示，2018年至2020年，公司赤藓糖醇收入占营业收入的比重分别为84.65%、59.87%和78.80%；同期，赤藓糖醇毛利占综合毛利的比重分别达到84.67%、57.06%和78.59%。

除了赤藓糖醇，公司的其他收入来源为复配糖。

业绩快速增长 外销占比超过七成 

2018年至2020年，三元生物抓住赤藓糖醇行业发展的有利时机，实现了业绩快速增长。期间，公司实现营业收入从2.92亿元上升至7.83亿元，归母净利润从0.68亿元上升至2.33亿元。

2021年，三元生物业绩延续较快增长趋势。公司预计今年上半年将实现营业收入7.43亿元至7.72亿元，同比增长111.19%至119.43%。对于营收较快增长的原因，公司表示主要是受益于国内消费者减糖、控糖意识的广泛提升以及由此带动的国内无糖饮料行业的快速发展，以元气森林为代表的无糖气泡饮料受到消费者欢迎并快速占据饮料市场重要位置，带动众多新老饮料品牌如可口可乐、农夫山泉、统一、康师傅、王老吉、喜茶等跟进推出无糖饮料。据招股书披露，2021年上半年，元气森林已成为公司第一大客户。

受益于销售增长，三元生物预计2021年上半年将实现归母净利润2.27亿元至2.39亿元，同比增长107.09%至118.04%。

目前，三元生物产品仍以外销为主，最近三年占比均超过七成。其中，公司2018年至2020年对美国的直接报关销售收入占主营业务收入的比例分别达到51.34%、60.60%和43.43%，未来或需持续关注贸易摩擦的影响。此外，相较同行业可比公司（金禾实业、保龄宝、浙江华康）2020年的外销占比平均值37.97%，三元生物的外销比例也明显较高。

不过另一方面，伴随国内市场赤藓糖醇消费的增长，三元生物内销占比在2020年快速上升，由2019年10.47%增长至2020年28.14%。

弗若斯特沙利文数据显示，中国赤藓糖醇年产量从2015年的1.80万吨增长到2019年的5.1万吨，年复合增长率为29.9%，赤藓糖醇产值占中国甜味剂市场总产值的份额从2015 年的4.0%增长到2019年的6.4%。

2020年毛利率有所下滑 募资主要用于扩产 

业绩较快增长的同时，三元生物也面临着毛利率波动、研发投入占比持续下降等风险。

2020年，三元生物的综合毛利率为42.27%，相比2019年的45.77%下滑较为明显。公司解释原因为自2020年1月1日起实施新收入准则，将与合同履约直接相关的运输保险费用、港杂费用计入营业成本列式，导致毛利率有所下降。

不过，即使暂不考虑新收入准则的影响，三元生物2020年的主营业务毛利率仍有所下滑但降幅有所收窄，由2019年46.53%下降至2020年45.53%，原因主要为罗汉果复配糖毛利率下降6.96%且比重下降。

三元生物面临的另一个风险可能是供应商集中度较高。数据显示，公司2020年前五大供应商的合计采购金额占当期采购总额的比例达到76.53%。其中，公司向第一大供应商山东西王糖业有限公司（合并口径）（以下简称“西王糖业”）的采购总额占比达到49.84%。公司表示，其对西王糖业并不存在重大依赖，原因是西王糖业所在的葡萄糖行业供应商众多，产品标准化程度高、可替代性强。

另外值得注意的是，尽管三元生物近三年的研发支出金额持续上升，但研发支出占营业收入的比例逐年下降。

此次上市，三元生物计划融资9亿元，其中7.7亿元用于年产 5万吨赤藓糖醇及技术中心项目、1.3亿元用于补充流动资金。

招股书显示，截至2020年末，三元生物拥有赤藓糖醇产能6万吨，产能利用率超过90%，公司此次募资扩产具有较大的合理性。

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