【社论】中国股市的道德困境

        A股近期大幅快速下跌引爆舆论场。首先，人们为股市下跌找出了很多理由：场外配资爆仓、利益集团操纵、外资恶意做空等；其次，人们为政府是否应该救市、如何救市争论得不可开交。炒股演变成了一场场“战争”，投资者各自寻找战场、想象对手。

        争论虽然热闹，但是股票的估值却越来越少被提及。尽管经历了这轮大跌，A股目前的估值除了主板之外，亦处于高位，中小板和创业板的市盈率分别为57倍和92倍。

        不久前，监管部门本想通过一些手段让“快牛”变成“慢牛”，但在泡沫已在高位的情况下，这些手段最终导致了泡沫的坍塌。监管部门自然也成为了众矢之的。

        “快牛”的本质是“杠杆牛”，而杠杆又分为场外配资和场内融资。这波下跌很大程度上是由场外配资去杠杆引发的，但若股价继续下滑，将有触发场内融资强制去杠杆（强平）风险。这正是目前局势的棘手之处。

        投资者自负盈亏是投资的铁律，而政府部门则有预防系统性金融风险职责。道德风险的爆发，导致政府部门面临道德困境：不救市，让投资者自负盈亏，则有发生系统性金融风险之虞；救市，则更加壮了投资者的胆，投资者未来将带来更多的道德风险，危机又将重复。

        这种道德困境并非中国政府所独有，但中国金融市场却有独特之处，即政府一方面负责金融监管和稳定，但另一方面政府又在金融市场中充当重要角色。中央以及地方政府控股的上市公司占据了A股上市公司的半壁江山，而汇金以及社保基金等政府控制的机构则是A股中具有重要影响力的投资者。

        当政府在股市中集多重角色于一身时，股市既可以替政府分忧解难，也会使政府引火烧身。中国股市的这种特色更加剧了中国金融市场的道德风险。未来中国股市的健康发展，有赖于政府能否从目前其在股市中充当的多重角色中超脱出来，只作为纯粹的金融市场监管者和稳定者的角色。