上市首日的十倍股，纳微科技有何魔力？

作者/星空下的牛腩

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的小鱼

上市首日就成为十倍股，纳微科技（688690，N纳微）凶猛如斯。

根据招股说明书，纳微专注于高性能纳米微球的制备、应用，其产品主要应用于生物医药、平板显示领域。这种纳米微球的材料是聚苯乙烯、聚丙烯酸酯等高分子材料，说白了就是塑料小球。虽然听起来不高端，但是能把一堆塑料小球做得直径一致并且还是纳米级别，这里面的技术壁垒可不低。

公司的营收约有85%来自生物医药，15%来自平板显示。故而要抓住主要矛盾，还是得具体地看生物医药。

图片来源：纳微科技招股说明书

纳微生产的纳米微球，作为色谱填料/层析介质。在制药中被用于大规模分离纯化，通过它能够检测药品杂质，并对其加以分离。

图片来源：纳微科技招股说明书

这个过于抽象的表述，大致可以这样理解。不少家用饮水机，都有一个圆柱状的滤芯，里面的砂石、木炭等过滤介质，从上到下，颗粒依次减小。药物的提纯过程，也跟滤水类似，而纳微的纳米微球，就相当于滤水芯里面的砂石、木炭。

药物的提纯很重要。不少人都打过青霉素。我国青霉素注射之前，通常需要先做皮试，看患者是否青霉素过敏，但国外注射青霉素从不做皮试。实际上，根本不存在青霉素过敏一说，所谓的“过敏”其实是对杂质过敏。国产青霉素纯度还有待提高，不得已才要做皮试。

不只是青霉素，几乎所有的生物药，例如单克隆抗体、融合蛋白、疫苗、胰岛素等，都需要经过分离纯化——这直接决定生物药的纯度、质量，并且占生产成本的65%以上，而纳微主营的色谱填料/层析介质微球，就是分离纯化环节的核心耗材。

图片来源：纳微科技招股说明书

尽管作为耗材，色谱填料采购的频率一般（使用寿命1~5年），但它有着极高的技术壁垒。主要有以下3方面：

1. 要把粒径一致的微球筛出来，这个技术难度很大，而且耗时长达半年；

2. 产品对生产稳定性的要求很高，换言之，也就是良品率的问题；

3. 微球表面性能的改造，也是重大技术难点，比如有些微球产品可以做成表面亲水，有些则可做成表面疏水。

有研究表明，色谱填料行业2018年全球市场规模约20亿美元，预计2024年将达到30亿美元左右，期间年均复合增长率约7%。而我国生物制药旺盛的发展势头，将使国内市场以更快的速度增长，年均增幅将超过11%，预计在2014年达到2亿美元以上的市场规模。

图片来源：纳微科技招股说明书

这个小而美的关键产品，以前一直是美日厂商垄断的市场格局。我国生物制药行业的关键设备，长期依赖进口。而在国外厂商的技术壁垒中，纳微撕开了一个口子，成了稀缺的独角兽公司。

从下游客户导入情况来看，复星医药（600196）、恒瑞医药（600276）、丽珠集团（000513）等知名医药上市公司，都与纳微达成了合作关系。也就是说，自带稀缺性+国产替代，资金是愿意给纳微一个较高估值的。

而且在商业模式上，纳微还有2个看点：

1. 作为关键耗材，色谱填料等产品，其客户粘性很强。这是因为产品的客户认证周期在1~3年，一旦通过，客户更换供应厂的成本极高。这意味着增长的稳定性，是估值的加分项。

2. 当前的医药股投资，带量采购（医保局拿大订单来压价）是很大的不确定性，即便是创新药公司也不例外。但纳微不做药，而是服务药企做好药。所以那些想通过扩产降成本的药企，其实增加纳微的需求。换言之，对于带量采购的不确定性，纳微并不需要担心。

不过，对于公司经营层面的风险，纳微在招股说明书里面，也讲的很明白。一是国内市场规模尚小，公司面临国外厂商的竞争；二是担心下游生物制药行业的需求落空；三是供应链安全问题，公司的部分原材料（例如特种聚苯乙烯、聚丙烯酸酯等），存在备货周期长、依赖单一供应商的风险。

图片来源：纳微科技招股说明书

没有完美的股票。我们作为投资者，要看看哪些风险比较关键。

前两个风险，其实可以归为一个问题，也就是下游生物制药行业（通常也是创新药的主要方向），是否持续发展？答案是肯定的。在当下的资本市场，一家医药公司只有做创新药，才能抬高估值，才能圈到钱。所以，这个大方向，咬着牙也得做，不然被挤出行业，以后就没机会了。

而对于第三个风险，则可以看毛利率。如果毛利率过低，那说明采购成本带来风险确实关键。纳微的毛利率接近80%，而净利润率只有约33%。原因在于研发费用占了营收的25%左右。这样看来，瓶颈在于技术研发，而不在原材料采购。供应链安全的问题，其实也很好解决，适当增加原材料库存就可以了。

在交易层面，或许还会有人纠结估值过高的风险。纳微目前超过500倍的市盈率，的确是高了些。但是高估值不代表一定下跌，不然的话，只要能做空高估值的股票，世上就没有苦命人了。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。