汇率是可以准确预测的吗？

关于预测汇率，美联储前主席格林斯潘曾经在2004年3月的纽约经济俱乐部上有过这样一段讲话：“然而，虽然分析师们做了大量的努力，据我所知，没有一个模型可以比抛硬币更有效的预测汇率的方向。我知道有很多人预测成功了，但是猜硬币也是一样有很多人成功的。有些银行好像可以从外币交易当中持续赚钱，但那不是因为他们能预测汇率，而是因为他们是做市商。”

无独有偶，我国央行前行长周小川也曾于2017年3月在十二届全国人大五次会议后的新闻发布会上讲了类似的话：“外汇历来是非常敏感的市场，谁也不能准确预期”。

两位全球最重要的央行前行长对于预测汇率的态度几乎是一致的，实际这也几乎是国际财经界早已长期存在的共识，即“汇率是不可预测的”。虽然经济及金融的模型和理论汗牛充栋，但实际上现实世界的错综复杂与不断变化还是超出了理论可预期的范围，因而包括汇率在内的许多经济现象并不能被长期准确预测。

最著名的例子是十年前席卷全球、由美国次贷危机引起的全球金融危机，那场危机几乎没有经济学家预测到。据说在英国的经济学家会议上，英国女王就曾问在场的经济学家：“为什么没有人预测到经济危机的来临？”而在场的经济学家只能面面相觑、低头不语。

汇率问题也是一样，连经济学家或分析师也测不准，更不用说并不掌握理论基础和实践经验的外汇市场普通参与者。换一个角度看，假设有一批人能准确地长期预测汇率，那他们针对汇率变化所采取的行动本身就将改变他们的预测结果。因此，从理论上来讲，长期准确预测汇率本就是不存在的。在现实当中，如果有人能长期准确的预测汇率，那他一定能藉此成为世界上最有钱的人，然而这样的事情并没有发生。

为什么总有人要猜汇率

那么，明明汇率不可预测，为什么还是会有很多人去猜测汇率？那是因为，汇率对于有需要做外汇交易的企业或个人来说实在太重要了。

汇率是两种货币之间的价格相互体现，作为两种货币之间兑换的比率，随着时间而不断变化。能直接相互体现价格的，那是直接汇率，比如美元兑欧元，美元兑人民币等；有时两种货币之间没有直接的汇率，但也可以通过一个中间货币（比如美元）进行换算，这样，每两种货币之间都能有一个汇率，后者被称为间接汇率。

对国内大部分的企业或个人来讲，在所有的汇率变动中，最重要的无疑是人民币对于美元的汇率了。

美元兑人民币汇率的变动，例如在美元对人民币贬值、也就是人民币升值时，会有利于有大量美元负债的企业，也有利于需要大量进口的企业，这种情形下最典型的例子就是航空公司。航空公司的飞机融资一般会大量使用美元贷款，而公司最大的运营成本为航油，人民币升值不但能使航空公司的融资自动缩水（针对人民币而言），更能使企业主要成本（航油）得到降低，所以当人民币兑美元大幅升值时，航空公司的盈利往往大幅上升。

但在人民币升值的同样情形下，业务模式不同的企业也可能利润销蚀，白干一场。比如2020年8月我国一家企业对美国出口，约定结算货币为美元，账期三个月，那么当到11月企业收到出口货款时，由于美元对人民币已经几乎跌去了5%，出口商做这笔交易的利润很有可能因为汇率的变化，已经亏光。

当然，如果人民币兑美元的形势出现相反情形，即美元升值而人民币贬值时，则出口企业受益，因为出口货品的价格会随人民币贬值而在国外显得更便宜，但这时如航空公司等有大量外债的企业将负担沉重，而进口多的企业也会遭受成本大幅提高的窘境。

2020年美元兑人民币汇率的波动达到了约10%，而实体经济企业一年的净利润率往往也达不到10%，因此，无论是有外汇收入及支出的出口商和进口商，或者有外币融资的企业，都会尽力去预测汇率的走势并作一定安排，这也就是市场上普遍存在的“猜汇率”。

猜汇率无非就是为了增加企业盈利，或减少企业损失。比如，猜人民币未来贬值，那么就在收汇后迟迟不结汇，也就是不把外币及时换成人民币，延后结汇，期待可以换回更多的人民币；又如，猜人民币未来升值，那么就把本来要做的购汇推迟，因为那样可以拿同样的人民币换到更多的美元；又或者在人民币升值预期下，大量叙做美元融资，以期望通过美元的贬值来实现更大的汇兑损益。

为什么汇率不可预测

造成汇率变动的因素很多，多到有好几种不同的理论来解释。

比如有购买力平价理论，认为汇率实际上是由不同货币的购买力决定的；还有国际收支理论，认为国际收支的不同情况如贸易项目或资本项目的顺差逆差是决定汇率的主要因素；还有利率平价理论，把货币间汇率的变动和不同货币的利率相关联，寻求其间的规律；另外还有主权功能理论，认为非自由浮动的汇率反映了货币的主权，也就是汇率要为经济增长服务，所以会很大程度受到货币政策影响。

一般认为，上述每一种理论提及的都是影响汇率的因素之一，这些理论将同时对汇率产生作用力，而这些作用力的方向、力度各有不同，因而最后对汇率造成的影响是难以准确预先衡量的。

不可否认的是，影响汇率的最重要因素还是经济基本面。从中长期看，一国的经济强则货币强，货币升值的可能性更大，而一国的经济弱则货币弱，贬值的可能性更大。但决定一定时期内货币汇率的不只是基本面，还有消息面，消息面就是市场上不时存在的某些重大经济、政治事件，实际它们对中长期经济的发展或不会造成极大影响，但在短期内，比如三五个月内，却能比基本面更为影响汇率的走势。

与此同时，汇率的涨跌也有自身作为一个数值指标的调整规律，就像股票指数的涨跌一样，汇率跌久了会涨，涨多了也会跌。

影响汇率的因素如此之多，而且是多种影响涨跌的因素同时发生作用，再加上基本面、消息面会对汇率短期和中长期变化同时产生作用，并且汇率自身又在涨涨跌跌的周期中起伏，因此，总体 而言汇率变动错综复杂、难以预测。

那么，我们该怎么办？

企业或个人，如果在跨币种结算或融资上，由于自己对汇率的判断而作出汇率涨跌方向性的猜测，并根据自己的猜测而进行想要获利的安排，这实际就是在赌汇率。

赌汇率有时可以赌赢，会给企业带来额外的收益，但也有一半赌错的概率，会给企业带来实质性的损失。猜对汇率当然好，但也不可能仅凭汇率让企业业绩一飞冲天；猜错的话，尤其是那种连续预测准确后的猜错，后果可能更加严重，因为随着多次猜对赌赢，企业或个人对于预测汇率的信心会增加，杠杆也可能逐渐加大，最后往往可能造成企业不能承受的严重后果，一定程度上，这就是所谓的“久赌必输”。

我们对待汇率的正确应对应该是“汇率中性”，也就是承认汇率的不可预测，并因此在贸易及融资等业务中放弃猜测及赌汇率的倾向性安排。这样纵然会失去一些猜对汇率而获利的机会，但也避免了由于猜错而造成的有时甚至是满盘皆输、不可收拾的结果。

虽然实际上汇率并不是中性的，它要么贬得太低，害我们将美元换成人民币时已损失了原有的利润，要么又升得太高，害我们出口的价格无形中变得对方已难以接受，但为了尽量减低汇率波动对企业和个人业务带来的影响，还是可以采取一些办法的。

例如通过远期购汇或结汇，锁定未来外汇交易的成本，在人民币与美元目前利差较大的情况下，锁汇成本虽然高达2%以上，但锁定的最大好处就在于即使成本较高，但毕竟已成为确定的一项，这样就消除了未来汇率变动下成本或利润的不确定性。

除了远期交易，如果企业或个人有更复杂的交易技巧及需求，也可以叙做期权交易，比如通过下列操作中的一种或多种选择来作出安排：买入卖出普通期权、看涨看跌价差、封顶型远期、封底性远期、乃至使用三个独立期权组成的海鸥期权等。

要彻底消除企业的汇率风险，一种更简单和彻底的方式其实是在国际贸易中使用跨境人民币。人民币国际化的推行已经使这个选项成为了可能，在一些跨境交易中，如果我方处于较强势地位的话，可以尝试要求海外交易对手采用人民币作为结算货币。当然，在跨境贸易中，汇率风险实际不可能完全避开，采取人民币进行交易的话，我们虽然没有了汇率风险，但这一风险是被转嫁到了海外交易对手一方，海外交易对手将不得不面对和处理他的汇率风险。

过去十年，人民币对美元的汇率起起落落。2011年人民币全年对美元升值4.68%，2012年继续升值1%，2013年又升值2.9%。但从2014年开始，人民币连续贬值三年，贬值幅度分别为2.4%，4.5%和6.6%。到2017年，人民币出人意料地扭转贬值势头，一举升值6.7%，然而到了2018年和2019年，人民币再次掉头往下，连续两年贬值5.15%和4.1%。刚刚过去的2020年，年内人民币对美元汇率先抑后扬，最终全年竟升值6.9%。

回头看过去十年人民币兑美元的汇率变动，三起三落，迂回曲折，确实难有人能在这十年间进行准确的预测。其实汇率不止当时无法预测，即使在事后知道了汇率变动的结果，回头看时也并不一定能作出完整的解释。

汇率，不但事前无法准确预测，就连事后作出解释也难，这就是关于汇率的真相。

因此，应对近来人民币汇率的起伏，企业不应企图通过赌汇率、赌人民币升值以盈利，而应谦逊地接受汇率之不可预测，应聚焦主业，积极通过如远期、掉期或期权等安排，尽力保持“汇率中性”，这可能就是我国企业最该采取的汇率波动应对之道了。

（作者薛键为某全国性外资银行总行部门总经理）