清华校友凑钱，堆出这家千亿芯片龙头

2004年初，在美国硅谷一家星巴克咖啡厅里，清华1989级物理系朱一明试图说服清华企业家协会TEG发起人、1980级自动化系的李军，希望他能投资自己的天使轮。

但第一次见面，朱一明并没有打动李军。第二次，朱一明拿出了更为成熟的存储器IP计划，李军才同意。

打动李军的，是朱一明的两句话。第一句是：“存储器产业逐步从美国转向日本、韩国和中国台湾，而中国大陆在这个领域发挥重要作用的时机已经到来。”另一句是：“我们要做成中国最大的存储器设计和制造者。”

当时，存储器行业的设计制造，已经完成从美国向日本的转移，形成几大存储行业巨头，国内没有明星企业。

被朱一明打动后，李军除了自己掏钱，还将朱一明引荐给硅谷天使投资“金手指”周顺圭。周顺圭为兆易创新投资10万美元，并将自家车库低价出售给他当创业基地。

但硅谷诞生不了后来的芯片巨头。国外存储芯片巨头林立，三星、海力士、美光，个个都不好惹。有技术没市场，只能是给别人打工。

希望，还是在大洋彼岸的中国。

问题是，2004年的中国，电商火热，房地产热闹，刚上市的腾讯故事动人。互联网加速了“地球村”，全球分工欣欣向荣，国外芯片源源不断供应，想买多少买多少。谁会给深不见底的自主造芯片投钱？

朱一明自己大概也不会想到，他即将回国创立的芯片企业——兆易创新，能借着时代的大潮一飞冲天，并在十多年后成为市值一度高达1440多亿元的A股芯片明星。

然而，朱一明及其兆易创新的故事远未结束。自2020年2月底创下历史新高后，近一年时间，兆易创新的股价陷入持续的调整中，甚至一度大跌50%。截至今年4月9日，公司市值回到了860亿元左右，仍有近600亿元灰飞烟灭，让投资者又爱又恨。

01、清华校友凑钱

当初看得远的，还是清华那群技术男。

朱一明能在中国扎根，要感谢清华科技园技术资产经营有限公司的总经理薛军。

最初，薛军也不看好朱一明，但朱一明实在缺钱，锲而不舍追着薛军要融资，薛军最终同意帮朱一明融100万美元A轮融资。条件是，朱一明回国创业。

朱一明的清华校友和其他投资人，也给他拼拼凑凑凑了92万美元。2005年4月，“北京芯技佳易微电子科技有限公司”（简称“芯技佳易”，这是兆易创新前身），得以在学研大厦落地。

这成为一切辉煌的开端。

（朱一明）

当时，清华校友邓锋投资了5万美元。2019年，这5万美元投资变成了1100万美元，后由邓锋亲自捐赠给清华。

在公司成立后，经过市场调研，朱一明发现，华为、中兴等高端玩家，不会选择同芯技佳易这样的小公司合作，他将目标放到了面向C端用户的消费类市场。

2005年，朱一明拿到了第一个订单，下单的是主营MP3芯片的Rockchip（瑞芯微电子股份有限公司），Rockchip看中了芯技佳易的SRAM IP低功耗、低成本的优势。

这个订单价值10万元。

接到来自Rockchip的电话时，朱一明和投资人薛军正开会，朱一明为订单仅10万元太少感到很抱歉，但薛军认为，存储企业成立第一年就能拿下订单，是莫大的成就。

后来，Rockchip集成了芯技佳易存储器的MP3芯片销量飙升，打响了芯技佳易的名声，也让芯技佳易正式入局半导体存储器市场。

芯技佳易成为首家涉足存储器产品的中国本土IC设计公司。

存储芯片主要可以分为非易失性存储芯片和易失性存储芯片两大类。

一开始，芯技佳易走的是卖IP模式，做SRAM产品（通电时数据可以一直存在的存储芯片）。后来，芯技佳易才自己设计芯片，并且要到成立三年后，才将目标锁定到Nor Flash（断电后也可存储数据的存储芯片）业务上。

结果，芯技佳易2007年刚推出Nor Flash产品，2008年就发生了席卷全球的金融危机，半导体领域遭受重袭，曾想收购芯技佳易的Spansion（三索半导体）破产。

幸运的是，由于芯技佳易设计出了大温度范围和高存储密度的产品，赢过两家美国设计团队，拿下一家日本企业的设计外包订单，以此挺过金融危机。这让投资人看到芯技佳易的潜力，它在2008年拿到了700万人民币的B轮融资。

当命运开始眷顾的时候，好运会接二连三。2009年，Nor Flash最大厂商Spansion申请破产保护，芯技佳易因此承接了部分国际大企业的订单，如闪迪的固态硬盘就用到了芯技佳易的Nor Flash产品。

金融危机反而成了机遇，此后，芯技佳易逐渐在市场上闯出名堂。从2010年开始，其闪存芯片飞速发展，并于当年改名为兆易创新。

2016年，兆易创新在上交所挂牌上市。

随着三星、美光等全球闪存芯片巨头逐步淡出Nor Flash市场，兆易创新抓住历史机遇，不断推出产品。

其市场占有率从2012年的3%提升到2015年的7%，又在2019年二季度、三季度分别以13.9%、18.3%的市场占有率排名全球第四、第三。

疫情以来，随着TWS耳机、5G基站及车用市场的发展，Nor Flash 的市场需求增加，未来兆易创新的Nor Flash产品继续向大容量、高性能、高可靠性、低功耗和小封装方向演进。

兆易创新正式在Nor Flash市场站稳脚跟。

02、朱一明重回一线

问题在于，Nor Flash仅是存储芯片市场一个小分支。

2019年全球半导体市场规模为4123.07亿美元，存储芯片市场规模为1064亿美元。Nor Flash只有30亿美元市场，仅占存储市场份额的1%；DRAM市场的销售额却能达到620亿美元，在存储芯片中占比58%。

从2005年开始，DRAM领域行业集中度不断提高，当年Top3的市场份额为61.9%。到2020年三季度，三星、SK海力士和美光三大巨头已经累计占据约95%的市场份额。

中国DRAM市场规模也不断扩大，2020年高达2000亿，但中国长期依赖进口，国产化率低，存在国产替代空间。

一心想做存储领域第一的朱一明，自然不会错过这个市场。

2016年，登陆上交所仅一个月，兆易创新就发布了涉及重大资产重组的停牌公告，它想收购北京矽成半导体有限公司（以下简称“北京矽成”）。

不同于兆易创新以Nor Flash等非易失性存储芯片为主要产品，北京矽成的主要产品是DRAM和SRAM等易失性存储芯片。

2016年上半年，北京矽成在SRAM市场排名全球第二，DRAM产品收入则排名全球第八。

兆易创新本希望用65亿元人民币拿下北京矽成，丰富公司产品线，成为国内首家全品类存储芯片自主研发设计、技术支持和销售平台。但2017年8月，由于北京矽成的供应链潜在风险，收购以失败告终。

不过，此时朱一明已经和另外一个大机会搭上线。

早在2016年5月6日，朱一明就和合肥市经开区领导讨论起合肥存储器项目的发展战略。

北京矽成收购失败2个月后，朱一明这一线布局有了水花。

兆易创新同合肥产投达成合作，签署为期五年的协定，合作目标是在2018年12月31日前完成19纳米12英寸晶圆存储器的研发。

兆易创正式入局千亿DRAM赛道。

整个项目通过合肥长鑫、长鑫存储、睿力集成三个运营主体进行。在资金上，兆易创新和合肥产投按1:4的比例共同筹集180亿元人民币，合肥产投投资约144亿元，兆易创新投资36亿元；在产能上，未来项目研发及生产的DRAM产品将优先满足兆易创新的需求。

2016年之后，中国并立三大存储器制造商——长江存储研发NAND Flash，福建晋华和合肥长鑫负责DRAM。

但福建晋华2018年下半年投产后，就受到美国限制，半导体制造商撤出其工厂，技术合作方台湾联电终止合作。福建晋华不得不于2019年3月停产。

这意味着合肥长鑫成了中国发展DRAM唯一的希望。

2018年7月16日，在合肥长鑫传出DRAM芯片产品即将进入量产的关键时期，朱一明宣布放弃上市公司兆易创新总经理的位置，仅保留董事长一职。他从72岁的王宁国手中接过合肥长鑫CEO和睿力公司CEO的位置，成为中国存储领域的灵魂人物。

中国两代半导体人完成交接。

朱一明在芯片行业浸淫已久，深谙其中之道。接手合肥长鑫后，先拿到DRAM芯片公司奇梦达16000份专利，光数据就有约2.8TB。这让合肥长鑫能不畏惧专利制约。

到2020年年底，合肥长鑫12英寸存储器晶圆提前完成4万片/月产能的目标。其DRAM芯片也通过高通、海思、联发科、展锐等主流芯片厂商多款芯片的认证。

董事长跑去合肥长鑫当CEO，兆易创新和合肥长鑫自然关系非同一般。

除了同合肥长鑫联合开发产品以外，兆易创新会先给合肥长鑫做代销。

根据兆易创新公告，2021年，兆易创新将向长鑫存储、长鑫存储（香港）采购DRAM产品额度3亿美元，其中与长鑫存储产品联合开发平台合作额度3000万元人民币。

兆易创新也自研DRAM产品。

2019年9月，兆易创新定增43.24亿元布局DRAM芯片项目。其自研的DRAM产品，将在2021年上半年推出。

兆易创新走Fabless模式（只做IC设计，没有制造工厂），合肥长鑫则走IDM模式（设计、制造、封装都自己做），而兆易创新和合肥长鑫工厂深度绑定后，无需自己拥有DRAM工厂，就可以保证产品产能，合肥长鑫则可在早期借助兆易创新的销售渠道、客户资源发展。

在整个半导体领域产能不足的情况下，兆易创新在3月16日的投资者纪要中表示，2021年产能将增加30%以上，这个30%，主要就来自合肥长鑫。

除了在生产上相互配合，二者未来在客户类型上也将彼此错开，不存在竞争关系。

服务器、电脑、手机等领域的客户，需要稳定的产能，更倾向于选择合肥长鑫这样的IDM厂商。这类客户大约占DRAM市场的90%，剩下10%主要集中在汽车、家电、工业控制等领域，这类客户细分行业多、应用散，产品需求不需要和主流产品一样高端，适合找兆易创新这类设计公司。

合肥长鑫和兆易创新互相配合，几乎可以满足市面上各类客户对DRAM产品的需求。

03、昂扬向上背后的隐患

当前，兆易创新有存储器、MCU和传感器三大业务，且都发展不错。

2019年4月，兆易创新成功收购思立微。通过自研和收购，拥有了光学指纹、光学ToF、电容指纹、触控芯片、超声波指纹等各类产品，能满足智能手机平板、工业控制、汽车、健康和可穿戴市场对传感器的需求。

按理说兆易创新该是稳稳的龙头股，但这两年其市值变动比坐过山车还刺激，很是挑战股民心脏。重仓兆易创新的蔡经理，前段时间也是被全网群嘲。

兆易创新股价从2019年5月最低的51元，到2020年2月25日骤升至305元，整整是原来的6倍；此后2021年3月16日，又跌至147元低点，回调超50%。可即使这样，兆易创新的市盈率(TTM)也高达104倍。

根据兆易创新公告，国家集成电路产业投资基金股份有限公司（简称“大基金”）计划在2021年2月22日至8月20日期间减持不超过2%的公司股份，约943万股。

大基金2017年耗资14.5亿元收购兆易创新11%股份，成为兆易创新第二大股东后，在2020年完成两次减持，累计减持金额超14亿元。4月9日，兆易创新发布公告，大基金已减持约472万股，约总股本1%，完成减持计划过半。

市值大幅下跌，大基金退出，不免让人忧心兆易创新的发展。

但多位行业人士告诉市界，此前兆易创新市值高因半导体产业发展得较好，如今的市值下跌也只是回调。大基金则是成立之初就以扶持公司和产业发展为目的，其退出反而可以视为兆易已发展成熟的征兆，不能直接通过上述两个因素看空兆易创新。

兆易创新更实际的风险，在于盈利能力下降和新业务的潜在风险。

兆易创新2020年前三季度累计营收约31.74亿元，同比增长44.02%；累计净利润约6.73亿元，同比增长49.65%；基本每股收益1.47元，同比增长34.86%。

看起来财务数据很不错，但其盈利能力却暴露出短板。

2018年~2020年前三季度，兆易创新净资产收益率不断下滑，分别为22.17%、17.04%、8.57%；毛利率虽有所增加但增速明显下降，2018年~2020年前三季度分别为38.25%、40.52%、40.67%。

这源于兆易创新营收大头Nor Flash业务毛利率下降。

在3月16日的电话会议里，公司副总经理兼董事会秘书、财务负责人李红表示，由于2020 年下半年开始晶圆短缺，Nor Flash 整个供应端成本上涨；且同期汇率变化较大，Nor Flash的毛利率受到影响。

不过，她同时表态，汇率对毛利率的影响在2021年第一季度大幅减弱，兆易也会通过向55纳米新技术发展，降低成本，消解成本上升对毛利率的影响。

此外，兆易创新可能因传感器业务面临商誉减值风险。

兆易创新收购思立微，为兆易创新增加了13.09亿元商誉。

为了被收购成功，思立微给出了2018年、2019年和2020年年度扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润累计不低于3.21亿元的承诺。

但2018年、2019年，思立微仅实现扣非净利润9507.19万元、9123.02万元，累计实现1.86亿元，合计仅完成承诺业绩的58.04%。也就是说，思立微2020年需要为母公司挣得1.35亿元扣非归母净利润。

然而，兆易创新2020年半年报显示，思立微上半年收入6780.69万元，净利润亏损3560.08万元。兆易在年报中直接表示：“存在思立微业绩承诺无法实现的风险，兆易创新可能面临商誉减值风险。”

在DRAM业务上，兆易创新也有一个悬而未决的难题。

2019年，兆易创新曾和合肥产投、合肥长鑫约定，以可转股债权方式对项目投资3亿元，探讨双方在DRAM产品的销售、代工、生产的多种合作方式。兆易创新董事长朱一明更是亲自去合肥长鑫带队。

该消息传出后，兆易创新股价大涨。在外界看来，作为Fabless公司，兆易创新拥有晶圆厂后会有更强的产品稳定保障。兆易创新与合肥长鑫的关系对其市值有重要影响。

晶圆

但兆易创新并无合肥长鑫股权。合肥产投持有合肥长鑫99.75%的股份，合肥产投新兴战略产业发展合伙企业（有限合伙）持股0.25%。

兆易曾出面澄清，无收购合肥产投在项目权益的规划，双方主要是联合开发、代工和代销的合作模式，是两家完全独立的公司。

一位电子分析师告诉市界：“兆易创新不转股权，无法了解是受政府影响不能转，还是兆易创新不想让合肥长鑫影响上市公司市值，不想转。”

从技术和业务层面看，兆易创新是无疑的行业龙头。但作为公司主体，商誉减值，和合肥长鑫的关系到底如何，都将为兆易带来隐患。

朱一明创业时，曾说过要让中国大陆在产业转移之际发挥作用，他做到了。兆易创新打破Nor Flash领域垄断，合肥长鑫突破了中国DRAM的空白。

虽然隐患仍存，但可以肯定的一点是，Fabless的兆易创新和IDM的合肥长鑫将深度合作，为兆易创新DRAM产品提供产能保障。

中国存储芯片市场发展迅速，市场规模从2014年的45.2亿美元增长至2019年123.8亿美元，到2024年，这个数字有望突破522.6亿美元，占全球市场的14%。

4月8日，美国又将7家公司纳入黑名单，希冀于妥协换市场已然成为空谈，国产替代在很长一段时间都将成为主流。而这，将是兆易创新一类细分行业公司最好的机会和时代。

（作者丨杨逍 编辑丨李曙光）