首席展望｜保银投资张智威：估值分化远没到头，最看好四板块

【编者按】

牛年来了，牛市能否继续？近日，澎湃新闻记者专访多名券商首席策略分析师、首席经济学家，明星基金经理，把脉牛年新主线，挖掘牛市新机会，展望市场新走向。

本期刊出的是对保银投资总裁、首席经济学家张智威的专访。

保银投资总裁、首席经济学家张智威

进入2021年，A股市场表现相当可观，不少机构都在强调“春季躁动”。张智威认为，今年的春季行情和通常所说的或者过去比较常见的春季行情有比较明显的不同。过去常见的春季行情多半是轰轰烈烈的普涨行情，大多数股票、大多数投资者都能赚钱，只是涨的有快慢、赚的有多少不同。但今年的春季行情更多地呈现的是股价分化的格局。

在张智威看来，A股目前呈现出比较强烈的结构化特征，市场依然是两极分化，伴随少数龙头股上涨的是绝大多数小市值公司的持续下跌。估值分化和股价分化可谓达到了有A股以来最极端的状态，与国外比较，无论是龙头公司的估值，还是小市值公司在成交金额中的比重，都表明了从长期看，A股的估值分化很可能还远远没有到头。

展望未来，从三到六个月的维度看，张智威对市场的观点相对谨慎。张智威表示，过去几个月疫苗的成功开发和美国大选的结果都给了股市强大的推动力，经济恢复的预期已经充分表现在股价中。国内的股市从估值角度来看已经处于历史相对高位。向前看市场面临的最大风险是国内货币政策的收紧。

具体到板块方面，张智威主要看好四大板块。

一是新能源板块。“碳中和”背景下，新能源、尤其是风电和光伏新增装机将快速提升，逐步取代传统能源，投资新能源行业中的优质公司将有助于获得超额收益。

第二是消费和科技。尽管消费板块股票涨幅已经较大，但消费内循环加速、人口老龄化等仍然会带来物美价廉的消费品种投资机会。科技方面，国产替代海外进口的进程持续加速将带来硬件投资机会。 

第三是线上经济。现在疫情暂时还未平息，网上经济比如线上消费、线上办公、线上教育，依旧存在较大投资机会。 

“第四是线下高等教育，我们比较看好线下民营高等教育行业投资机会。” 张智威说。

以下是澎湃新闻记者与张智威的采访实录：

澎湃新闻：回顾2020年，你对于行情最大的感受是怎样的？你认为2020年A股走强的原因主要是什么？

张智威：2020年在疫情的冲击下，市场行情呈现出一波三折的特征。2020年A股走强的主要原因是流动性宽松和政策引导。2020年年初受新冠疫情冲击，经济按下了暂停键。在国家各项政策的有效推动下，国内经济逐渐复苏。央行也通过释放合意流动性，加强对实体经济的支持力度。2020年央行通过公开市场实现净投放13040亿元，通过降准释放长期资金约1.75万亿元。从政策上看，经济会议中多次强调房住不炒的政策原则，引导长期资金流入股市，对A股的权益市场产生结构性的利好。

澎湃新闻：不少机构都在强调“春季躁动”，但其实近期市场波动不小，你认为春季躁动还在吗？

张智威：今年的春季行情和通常所说的或者过去比较常见的春季行情有比较明显的不同。过去常见的春季行情多半是轰轰烈烈的普涨行情，大多数股票、大多数投资者都能赚钱，只是涨的有快慢、赚的有多少不同。但今年的春季行情更多地呈现的是股价分化的格局。我认为春季躁动还在，只是会更加分化。

澎湃新闻：2020年以来，机构抱团的现象十分明显，你觉得这种现象是会继续持续下去还是瓦解？为什么？

张智威：在中国经济放缓的情况下，每个行业的资源都有向龙头股集中的趋势，因此头部公司业绩增长相对而言更快。抱团标的基本是有业绩支撑的，机构投资者也较为理性，我们认为这种现象短期仍可以维持。

澎湃新闻：目前A股的估值怎么样？

张智威：我们认为A股目前呈现出比较强烈的结构化特征，市场依然是两极分化，伴随少数龙头股上涨的是绝大多数小市值公司的持续下跌。估值分化和股价分化可谓达到了有A股以来最极端的状态，与国外比较，无论是龙头公司的估值，还是小市值公司在成交金额中的比重，都表明了从长期看，A股的估值分化很可能还远远没有到头。

澎湃新闻：在经历了2020年极为不寻常的一年之后，牛年的宏观经济环境会怎么样？

张智威：2021年预计货币政策会逐步收紧。关于货币政策退出的声音在去年就不绝于耳，年终中央经济工作会议提出的“不急转弯”也暗示政策会有变化。当前市场关心的焦点是：春节过后，央行是否会继续收紧货币政策。其实不管时间早晚，央行政策的收紧都已经基本确定了。特别是信贷和货币的数据都会在未来几个月出现同比明显下降。需要指出的是由于经济整体负债率上升，一旦货币政策边际收紧，就会出现一些企业债务风险提高。因此A股市场在未来几个月可能面临更高的不确定性。

澎湃新闻：如何看待2021年A股市场的表现？是否会延续2020年？

张智威：我们对A股2021年的观点是中长期坚定看好，短期相对谨慎，港股可能跑赢A股。

首先，从未来三到五年的维度来看，中国的资本市场前景乐观。中国正在推动新一轮的改革开放。去年中国加入RCEP，和欧洲达成投资协定，今年准备推出股市的注册制，同时正在讨论研究加入CPTPP，这一系列具有实质内容的改革开放措施，在未来几年将帮助中国提升全要素生产率。也会使得中国的资本市场更加有效率，对国际投资者的更具有吸引力。国内发生的地方国企债券违约事件，打破了刚兑的信仰，使得投资者正确认识到金融市场的风险定价。以及在历次高层经济会议中，强调房住不炒的政策原则，都对国内的权益市场产生结构性的利好。

从三到六个月的维度看，我们对市场的观点相对谨慎。过去几个月疫苗的成功开发和美国大选的结果都给了股市强大的推动力，经济恢复的预期已经充分表现在股价中。国内的股市从估值角度来看已经处于历史相对高位。向前看市场面临的最大风险是国内货币政策的收紧。

澎湃新闻：2020年，新能源板块成为市场绝对的“风口”，原因是什么？你认为牛年还能延续这种势头吗？

张智威：新能源板块2020年成为市场绝对的“风口”，主要是基本面转好和政策支持力度加大。

从基本面来看，随着光伏、风电等新能源度电成本的进一步下降，新能源装机量将快速提升。过去10年，新能源度电成本快速下降，光伏度电成本下降到了0.05美元/度，降幅达86%；风电为0.045美元/度，降幅达67%，均低于火电的0.102美元/度和气电的0.06美元/度，已经实现平价。新能源可替代的能源市场空间大，较传统能源具有经济性优势。

从政策上看，中央经济工作会议明确了“碳中和”目标，为可再生能源产业营造巨大发展前景。政策支持和权威规划指导了未来可再生能源装机的渗透速度，“碳中和”背景下，新能源、尤其是风电和光伏新增装机将快速提升，逐步取代传统能源，投资新能源行业中的优质公司将有助于获得超额收益。

新能源产业渗透率持续提升，存在诸多投资机会。2021年我们仍然看好新能源板块的发展机会，但目前部分细分领域，例如新能源车板块，整体估值偏高，短期需警惕估值风险。 

澎湃新闻：今年你最看好哪几个板块？为什么？

张智威：2021年我们主要看好以下几个板块：

一是新能源板块。“碳中和”背景下，新能源、尤其是风电和光伏新增装机将快速提升，逐步取代传统能源，投资新能源行业中的优质公司将有助于获得超额收益。

第二是消费和科技。尽管消费板块股票涨幅已经较大，但消费内循环加速、人口老龄化等仍然会带来物美价廉的消费品种投资机会。科技方面，国产替代海外进口的进程持续加速将带来硬件投资机会。 

第三是线上经济。现在疫情暂时还未平息，网上经济比如线上消费、线上办公、线上教育，依旧存在较大投资机会。 

第四是线下高等教育，我们比较看好线下民营高等教育行业投资机会。

澎湃新闻：你认为2021年市场主要风险是什么？

张智威：2021年市场需要重点关注货币政策收紧的风险。过去中外央行都很少讨论股市是否存在泡沫，一般货币政策的讨论都只局限在实体经济。这一次央行货币政策委员马骏在一月提醒对某些领域泡沫的担心，而且央行之后收紧流动性推高市场利率。过去春节前一般央行都会对市场注入流动性，这次反其道而行之，给市场释放了一个清晰的信号，表明货币政策已经转向。