市场的力量｜专访赵金厚：分析师在资本市场的作用应越来越大

【编者按】

以上海证券交易所成立为起点，2020年12月19日，中国资本市场正式建立已满30年。30年来，中国资本市场不断改革创新，发展壮大，今日已成为全球最重要的金融市场之一。

在此特别的历史节点，澎湃新闻推出《市场的力量》专题，专访30位中国资本市场的标志性人物，回望30年中国资本市场发展史上的重大历史时刻，展望下一个30年的发展前景和方向。

赵金厚

赵金厚是国内第一位《新财富》“白金分析师”，同时也是唯一一位蝉联七届《新财富》最佳分析师的“七冠王”。二十多年的分析师职业生涯，赋予了赵金厚观察中国资本市场三十年发展的独特视角。

近日，在接受澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者专访时，申万宏源研究所消费品研究部总监、首席分析师赵金厚回忆，当年走上分析师从业之路，是因为国内证券市场发展初期，已经是一个非常“神奇”的地方。

赵金厚说，1997年，国内证券市场一片欣欣向荣，各个券商营业部的氛围，可谓是“轰轰烈烈”。当时就感觉到，国内证券行业充满活力，发展前景一定会很好。在幸运女神的垂青下，加入了金信证券研究所，担任轻工行业研究员，正式进入了证券分析师这一行业。

赵金厚指出，国内资本市场刚刚起步阶段，券商研究所因为人力成本较高，加之研究成果“出口端”并不通畅，被行业称之为“成本中心”。同时，早期对证券的研究工作，不论是深度、广度还是研究的方法、方向，都是比较浅显粗放的。

赵金厚认为，1998年，是中国证券分析师的真正成长之年，特别是公募基金的成立，彻底改变了证券分析这一行业，让从业者从“研究员”成长为“分析师”。公募基金成立后，分析师的研究成果有了出路，研究可以创造价值，“研究换佣金”模式的成立，彻底改变了过去研究所“成本中心”的定位。同时，公募基金对证券分析的需求，完全改变了分析师的工作模式。

对于《新财富》最佳分析师“七冠王”的荣誉，赵金厚认为是其职业生涯的一个亮点，带给他研究工作得到了肯定的感觉。同时，赵金厚也坦言，连续七届获奖后的落选，虽然多少有些失落和难受，但更多地感叹和敬佩同行的优秀。随着机构投资者的日益壮大，分析师研究工作中，需要配置的力量不断增强，从“单兵作战”过渡到“团队协作”。

几十年的农业行业分析，让赵金厚对中国农业正在发生的前所未有变化，感触很深。同时对农业板块的投资，也有了视角的调整，由过去自下而上分析行业变化趋势、上市公司经营状况，调整为自上而下，站在中国农业发展趋势的视野中，去看子行业和上市公司的发展前景趋势。赵金厚认为，一季度农业板块的关注度通常比较高，2021年，虽然主题投资机会稍微少一点儿，但公司面的投资机会，仍有亮点待进一步挖掘。

展望分析师行业的未来发展，赵金厚认为，不论是国内资本市场前30年的发展，还是之后的征程，分析师的定位应该始终是客观独立的专业人士。随着资本市场改革的持续深化，分析师在市场发展中的作用，将会越来越大的，在市场中的分工，也会越来越重要和不可或缺。

赵金厚说，资本市场汇集了各行各业的精英人才，可以说是最市场化、最具活力、最具挑战性的行业。因此，未来对证券分析师的要求，就像医生一样，既要有专科的深度，也要有全科的能力。同时，专业、客观、独立等特性，是分析师行业从业者需要一直坚守的品质。

以下为澎湃新闻记者对赵金厚的专访实录（略经编辑）：

澎湃新闻：你在分析师行业从业已超过20年，当年是如何走上分析师从业之路的呢？

赵金厚：一定程度上来说，当年进入证券行业，有一定的偶然性。

1997年4月份，我研究生毕业开始找工作的时候，正值国内证券市场一片欣欣向荣，各个券商营业部的当年的氛围，可谓是“轰轰烈烈”。因此，包括我在内的身边的很多同学，都感觉国内证券行业充满活力，发展前景一定会很好。

与此同时，虽然此前我从事的是教师职业，并没有接触过股票，但当时了解到，虽然有人在股市中亏了很多钱，但也有一部分人，通过炒股赚到了大钱，因此觉得证券市场是一个非常“神奇”的地方，对这个行业充满了兴趣。

此外，当年证券行业的待遇已经非常不错，一些机构给证券研究员开出的薪酬，年薪是20万元打底，也凸显了当年证券行业的繁荣。

而巧合的是，当时从身边一位同学那里了解到，金华信托证券管理总部（现浙商证券）正在筹建研究所，便去应聘了这份工作，同时有幸得到了时任金信证券研究所所长李康先生的认可，非常幸运地加入了金信证券研究所，担任轻工行业研究员，正式进入了证券分析师这一行业。

澎湃新闻：在国内资本市场刚刚起步阶段，分析师行业当时的状况如何？

赵金厚：国内资本市场发展初期，能够对证券市场进行分析点评的群体，还是比较多的。既有研究所中专门从事证券研究的“研究员”，也有分散于各类咨询机构或券商经纪业务部门的“股评家”。

由于A股市场早期的投资风格，仍然奉行“做庄”、“内幕信息”等，因此投资者对市场走势和个股走势研判，更为关心。一些具有较为成功实战经验、口才比较好的营业部客户，虽然并不一定是学金融的，但在电视、电台、报纸、杂志等是主要传播媒介的背景下，成为了较为知名的“股评家”。

1996年的大牛市后，各家券商纷纷成立了研发中心，即现在人们口中的“研究所”。不过，虽然早期研究所的规模并不大，但“研究员”基本上都是金融专业的硕士或博士，人力成本较高，因此也被行业称之为“成本中心”。同时，早期对证券的研究工作，不论是深度、广度还是研究的方法、方向，都是比较浅显粗放的。

首先，行业划分方面，多是按照上市公司所处行业进行划分，如轻工造纸、农林牧渔、石化石油等，并没有消费、产业链等部门。同时，每个研究员要看好几个行业，所以研究基本上是“蜻蜓点水”。

其次，虽然股市的研究重心应放在未来，但受限网络发展程度、资料储备等条件，当时不论是行业研究还是公司研究，重心更多均是在总结过去。同时，研究的跟踪连续性不强，更没有盈利预测、模型分析这些。

再次，由于公募基金在国内资本市场发展初期尚未成立，研究员的研究成果“出路”不大，很大一部分的研究成果，仅作为投资推荐贴在营业部的墙上。

此外，在当时的市场风格下，机构投资者往往比较“神秘”，与研发中心对接也比较少。研究员对公司业务部门的支持，主要是和投行部门合作完成各类政府财务顾问报告、产业规划报告、项目建议书等。

澎湃新闻：从行业新人成长为研究老将，你可谓完整经历了分析师行业的发展变迁。国内分析师行业发展变迁历史中，你印象最为深刻的部分有哪些？

赵金厚：1998年，可谓是中国证券分析师的真正成长之年，年内的两件分水岭事件，彻底改变了证券分析这一行业，让“研究员”成长为“分析师”。

首先，是分析师的从业资格认定方面。随着《证券期货投资咨询管理暂行办法》及其《实施细则》公布并实施，对从事证券分析工作的人员与机构，实行资格审查。首批证券分析师资格申报开始后，因为需要提供相关研究报告等材料，很多当年红极一时的“股评家”，由于并没有发布过多少像样的研究报告，导致未能获得证券咨询资格证书。尤其是在从业资格认定需要考试后，一大批活跃在电视、电台、报纸、杂志等媒体的“股评家”纷纷“下岗”，当时还是比较令人惊诧的。

其次，则是公募基金的成立，这应该是证券分析师真正形成的标志性事件。公募基金成立后，分析师的研究成果有了出路，研究可以创造价值，彻底改变了过去研究所“成本中心”的定位。“研究换佣金”模式的成立，让卖方分析师的研究成果，开始有了市场需求。

同时，公募基金作为专业的机构投资者，其对证券分析的需求，完全改变了分析师的工作模式。证券研究是一个实战性很强的研究，观点正确与否，很快便会得到市场的验证和反馈，这也要求卖方分析师的研究，逻辑需要更加完备，同时更加深入对未来趋势的判断，倒逼“研究员”成长为“分析师”。

从“研究员”到“分析师”，可以说是机构投资者发展的必然要求，也是证券市场发展和规范的必然结果。早期的研究工作，主要聚焦在过去，对政策、行业、公司的发展历史进行总结，同时上市公司跟踪不紧密、缺乏连续性跟踪性研究。随着公募基金等机构投资者的入局，分析工作对行业、公司的未来趋势判断，越来越深入。

此外，分析师研究内容和评价体系的变化，也是行业发展中的重要转折。

一方面，通过不断学习国际分析师工作经验，在研究内容上，逐渐形成了越来越成熟的报告体系。如分析报告中，要有详尽的数据、研究模型、连续跟踪点评、盈利预测、估值分析、投资评级调整等。

另一方面，2003年，《新财富》借鉴国际惯例，首次启动了由国内机构投资者投票，评选内地资本市场同行业间的“最佳分析师”，这形成了卖方分析师的市场化评价体系。

澎湃新闻：你连续七年被评为《新财富》最佳分析师，对“七冠王”这一荣誉，你个人是如何看待的？

赵金厚：一方面，就我个人而言，是非常感谢《新财富》的，这个荣誉不仅是我的职业生涯的一个亮点，同时也是客户对我做农业卖方分析工作的肯定。

《新财富》首届分析师评选在证券行业非常清新，如上门给获奖的分析师拍照片、穿带有新财富LOGO的定制衣服等上杂志，非常国际化。由于我聚焦在农业这个相对小的行业，因此新财富的荣誉，带给我一种研究工作做得还不错的感觉。

另一方面，新财富这一市场化评价体系，也不断激励着分析师研究工作的深入。连续七届获奖后的落选，虽然有些失落和难受，但我更多地感叹和敬佩同行的优秀，比如中信证券的毛长青老师、许彪博士、齐鲁证券的谢刚老师等，他们在行业判断、公司挖掘、客户服务等方面远超于我，投资者还是比较公平的。近年来，随着机构投资和上市公司的日益增多，研究也越来越精细，客户服务群体越来越庞大，卖方分析师配备的人员规模不断增加，卖方分析师工作也要从“单兵作战”，过渡到“团队协作”。新财富市场化评价体系大大提升了卖方分析师的客户服务意识和水平 ，客户服务越来越重要的，卖方分析师竞争非常激烈。

澎湃新闻：你如何看待分析师在国内资本市场30年中的角色定位？未来分析师在市场中，应发挥什么样的作用？

赵金厚：定位方面，国内资本市场30年发展中，分析师的定位应该始终是客观独立的专业人士。

一方面，分析师需要对自身研究的产业、行业有深入的理解，对行业内上市公司的经营模式和发展前景有深刻的认识，能够比一般投资者对相关行业和公司，有更为专业的投资价值判断，了解潜在的投资风险。

另一方面，分析师的观点应该客观独立，这方面在现实中确实难度比较大。分析师的观点牵涉上市公司评价、机构投资者投资、分析师与关联方的工作相处关系等。因此，目前中国的研究机构一般很少发布“不看好”的分析报告。

下一步，虽然不同投资者对分析师的定位不尽相同，但随着资本市场改革的持续深化，分析师在市场发展中的作用，应该是越来越大、越来越必不可少的。

初入市场的投资者，更希望分析师直接指导投资，用收益水平来评价分析师的水平。但机构投资者一般都有自己的投资理念，因此对行业基本面、投资逻辑的分析要求更高，这就越来越提高分析师的专业程度要求。同时，随着国内资本市场改革的持续深化，市场化定价和风险评估是趋势。

当下，上市公司的数量是越来越多，分析师可以在资产定价、风险评估、投资指引等方面，减少筛选成本，给出主流观点。虽然当下“不看好”的分析报告不多，但大多数分析师给出风险警示的公司，多多少少都是有明显缺陷的，可以避免各类市场参与主体“踩雷”。

澎湃新闻：你几十年来一直深耕农业行业分析，对当前和下一步农业板块的行情，你有何观点？

赵金厚：目前，中国农业正在发生前所未有的变化。

随着中国社会经济的发展，特别是城镇化进程加速，农业从业人员持续减少，农业规模化、集约化、现代化进程加速。但中国农业的体量非常非常庞大，目前集中度还相当低。因此，在农业向“规模化、集约化、现代化”转型浪潮中，正在孕育一批成长性大企业，导致农业投资逐步由“主题、周期”，向“成长、消费”转型。

同时，农业子行业众多，各个子行业的属性也有所不同。如生猪养殖等，偏周期属性；饲料加工等，更偏制造业属性；而动物疫苗、种子等，更偏消费品和科技属性。因此，观察农业板块的角度，需要有较大的调整变化，由过去的自下而上分析行业变化趋势、上市公司经营状况，调整为自上而下，站在中国农业发展趋势的视野中，去看子行业和上市公司的发展前景趋势。

投资方面，一季度农业板块的关注度通常比较高。2021年，在粮食价格上涨、通货膨胀预期下，农业板块确实比较活跃。不过，农业板块中体量较大的生猪养殖，虽然随着生猪产能的逐渐恢复，生猪价格将从“高位震荡”，逐步进入“震荡回落”，但生猪养殖龙头企业司的生猪出栏量快速增长，进入以量补价时期，龙头企业业绩依然较好。

配置策略上，总体看主题投资机会2021年会稍微少一点儿，更多应从公司面去挖掘投资机会，寻找亮点，特别是龙头公司。

澎湃新闻：中国资本市场30年的征途，你几乎一直参与其中，这段历程对你个人而言有何意义？

赵金厚：能够一路见证中国资本市场的蓬勃发展，可以说是一件特别幸运的事情。

资本市场汇集了各行各业的精英人才，可以说是最市场化、最具活力、最具挑战性的行业。因此，对证券分析师的要求，还是非常高的，就像医生一样，既要有专科的深度，也要有全科的能力。

因此，卖方分析师的职业生涯，对我各个方面的能力提升，都是非常大的。不论是宏观视野、产业理解、企业经营、投资逻辑，还是服务意识、语言表达、压力承受、团队协作等，都有了一些长足的进步。

澎湃新闻：作为分析师行业的前辈，对国内资本市场下一步发展中，正在从事分析师或有志于成为分析师的“后浪”，你有哪些话想说？

赵金厚：新中国资本市场，从改革开放大潮中从无到有发展起来，殊为不易。未来，中国资本市场的发展，势必将更加市场化、国际化，分析师在资本市场中的分工，将会越来越重要和不可或缺。

因此，勤奋、专业、客观等特性，将是未来资本市场发展前行中，分析师需要一直坚守的品质。