一份研报背后的体检江湖

原创 AI财经社作者 AI财经社

撰文 / 胡原

编辑 / 孙明

一份研报引发的“战争”

11月13日中午，一行西装革履的人面带复杂表情，行色匆匆地来到了北京一处办公室。

这里是爱康国宾体检中心的总部。国信证券的这一行人显得十分尴尬。第一次，“金领们”走到一家公司，不是做尽调、不是来勾兑，而是来紧急说明。

11月12日晚上，爱康国宾向中国证监会、中国证券业协会以及国信证券总部所在的深圳市证监局实名举报，称国信证券两名分析师谢长雁、朱寒青发布“不符合法律法规要求的上市公司研究报告”。

国信方面对此非常重视，第二天一早就率众登门解释说明。原本以为很顺利的行程，没想到吃了个闭门羹：爱康国宾董事长张黎刚不在办公室。

不仅张黎刚不在办公室，连公司高管们都没在。据内部人士透露：从上午到中午，现场始终只有一名助理在接待国信证券的来客，市场部甚至全放假了，留了两名负责美工的员工。张黎刚通过助理，向国信证券的访客甩出两个字：“不见！”

图/视觉中国

“黎叔”很生气，后果很严重。

让张黎刚生气的，是国信证券在11月6日发布的一份研报，该研报称，爱康国宾要和美年健康合并。而且，国信证券用了一种很淡定的方式来表达这个意思：“爱康国宾预计同受疫情冲击，短期内并非资产注入良机。”

这份研报是国信证券分析师参加美年健康的电话沟通会后写的。从10月30日开始，美年健康因为遭到阿里系的减持，股价连续暴跌5天，引发市场关注。这场沟通会吸引了388名机构投资人，大家都想听听美年健康怎么解释。

会上美年健康并没有提到爱康国宾，也未透露出任何“两者合并”的暗示。但国信分析师参加完电话沟通会后，立刻写了一份“快评”，快评中有句话：“今明两年未必是爱康国宾资产注入美年健康的最好时机。”

这句券商版“凡尔赛体”在张黎刚看来，仿佛就像邻村的癞头阿三说：“等他家姑娘再瘦十斤，我就娶回家门”一样让人刺激。尤其是有种凭空污人清白之嫌，还评头论足挑了两句毛病。

内部消息称，张黎刚一看到这份研报就暴怒不已，立即要求回击，并亲自改了讨伐稿件的标题：《有人要靠“碰瓷”来救市》。文章指出两点重要意思：一、合并重组一事纯属子虚乌有；二、美年健康现任董秘江维娜此前是国信证券医药首席分析师，国信发布利于美年健康的报告，中间存在潜在关联。

张黎刚的愤怒不止于此，有人甚至说，一提起美年健康，张黎刚就好像被触碰了最敏感的神经。

针对爱康国宾的举报和讨伐，美年健康暂未就此事公开发表说明。截至11月13日收盘，美年健康股价报收11.92元/股，较前一日跌2.05%。

自认行业最佳却被女人拒了

没有无缘无故的恨，张黎刚的激烈反应不排除有积蓄多年的情绪。

时间倒退到2014年4月9日。这一天，位于北京LG双子座的爱康国宾总部非常热闹。那天的张黎刚同样也不在公司，他在美国敲钟——爱康国宾登陆纳斯达克。中国总部这边为了烘托气氛，特地安排了跨洋的视频连线。那个年代连4G都还没有，所谓“连线”其实只是录制好的视频。但这并不妨碍张黎刚意气风发地透过屏幕，向在场媒体表达着豪迈之情。

那一天在张黎刚出场前垫场的，是高盛直投部董事总经理、后来的滴滴董事长柳青。爱康国宾是她在高盛12年主导操盘成功上市的第一个项目，那天是她以投资人身份首次在公众面前曝光，也是最后一次。做完这一单，36岁的柳青转身就加盟了滴滴。

张黎刚一时风光无二，他是国内做体检连锁老板里面第一个敲钟的。在他之前，慈铭体检曾在2012年一度无限逼近A股中小板，没想到大盘在2007年见到6124点“天顶”之后一路阴跌4年，舆论纷纷指责新股IPO“无良抽血”，监管层顶不住压力，实质上暂停了IPO。

慈铭的上市计划就这样被押后了一年半。一天上不了市，慈铭在建的高规格奥亚体检医院就一天完不了工。慈铭董事长韩小红想尽办法维持现金流，甚至组织了潘石屹以及他的地产好友等多位业界大佬到奥亚现场体验。大佬们每人掏了30万元办了“奥亚国际医疗会所”的贵宾年卡，可这依然是杯水车薪。

最困难的时候，韩小红夫妇二人连北京的住房都抵押了，来给慈铭的员工发工资。

资本是嗜血的，等2014年1月IPO重新开闸时，被困了一年多的大批资本要求在网下发行时就转让手里的股份。这等于是股东提前解禁，证监会当然不能坐视不理。于是慈铭体检IPO再次被搁置下来，韩小红再也扛不住了，只得宣布放弃IPO。

有了这样的背景，就能理解为什么张黎刚在纳斯达克敲钟时那么兴奋：在行业里熬了十年，终于在与对手的竞争中熬出了头。当年爱康希望与慈铭合作，韩小红曾给了张黎刚一个闭门羹，这事张一直没忘记。

那时候的爱康国宾，是从来没有把美年健康看成是竞争对手的。

两个男人的对决

爱康国宾的确有傲娇的资本。

“爱康”二字取自张黎刚2004年成立的爱康网。张黎刚在陪着查尔斯张创办了搜狐网之后，觉得互联网界没啥意思，自己创办了艺龙网，随后又觉得OTA的生意也没意思，这才办了主打体检中介和预约挂号的爱康网。

“国宾”二字则大有来头。1997年时，上海市卫生局下属的上海国际医学交流中心开始“搞三产”，由市卫生局原副局长牵头，在威海路上开了一家涉外的体检中心“国宾特诊部”。国宾体检的医生全部是卫生局系统调来的医疗保健专家，院长请的是原上海市卫生局公费医疗办的干部周雅芳。

当时的国宾体检距离今天的太古汇不到100米，想想也能知道它的档次。上海开改革先河，在2004年就开始搞“混合所有制”，为扩大国宾体检的规模而引入了一批社会资本。在张黎刚的爱康网2007年与国宾体检正式合并前，景和投资、鼎丰科技等社会资本已经进驻了国宾体检。

新招牌“爱康国宾”正式挂出后，“高端”的定位一直被保留。或许在哈佛医学博士张黎刚眼里，只有301医院出身、德国海德堡大学博士毕业的韩小红才是自己值得敬重的竞争对手。

不过张黎刚可能疏忽了。在他的爱康网和国宾体检合并之前，国宾体检曾有过一个做房地产出身的小股东，叫做天亿医疗。天亿的老板没有留洋读过博士，如果不是短暂入股过国宾，他或许压根也想不到去做体检这门生意。

他就是俞熔，一个让张黎刚如鲠在喉的人。

和当时的慈铭、爱康国宾相比，俞熔建立的美年体检要low得多。

2010年以前，体检还是个新鲜玩意儿，一般大单位、外企才会定期组织员工体检，个人消费者很少有主动体检的习惯。重点选址在北京上海的慈铭、爱康国宾是适应那个时代的。

美年从一开始就比较边缘。美年体检第一家门店2006年开设于上海小木桥路，地段上与处在“上只角”的国宾体检有着天壤之别。而且，美年后续门店选址渐渐离开上海，开到了南通等周边地区。

2011年，美年与重心在山东的“大健康体检”合并成为“美年大健康”，其门店结构进一步远离一线城市，这使得美年大健康的团队客户少、散客多，一直“高大上”不起来。

非一线城市布局的好处在于开店相对容易，所以2011年合并后，美年大健康的门店数就已经超过了慈铭和爱康国宾，成为行业第一。但业内论起行业老大，谁也不会提到美年。

风水轮流转，到了2014年，小步快跑的美年大健康实际年收入已经达到14.3亿元，与爱康国宾的2.91亿美元年营收相差不大。

这时候行业“三分天下”的局面还没完全打破，不过“慈铭式微、美年崛起”已经是很明显的趋势了。

图/视觉中国

平衡被破坏是因为2014年时，已经绷不住的韩小红决定放弃慈铭的控制权，寻求与其他公司合并。

爱康国宾在风格上和慈铭更接近，美年则一直是“土味”路线。韩小红出人意料的没选择帅气的爱康，而选择了踏实的美年，或许是出于对行业前景的判断，也或许是对自身模式的部分否定。

从此，体检江湖就只剩下两个男人之间的对决。

2015年，一件最让张黎刚接受不了的事发生了：美年健康在A股上市了。

有了慈铭IPO失利的前车之鉴，这次带上韩小红的俞熔选择了借壳，而不是IPO融资。这一招很奏效，证监会批得很爽快。

另一边，爱康国宾正陷入“中概股回归潮”的两难选择中。2014年时，花3000块钱人民币，在纽约时报广场纳斯达克交易所前拍一张带“NASDAQ”LOGO的公司宣传照已经不是秘密。中概股都臭了大街了，估值自然不会高，好多企业想回来。

就在美年健康借壳ST三友上市后的第二天，张黎刚做了一个决定：从美国退市，回A股干！

张黎刚和财团报出的价格是每份存托凭证17.8美元，对应的爱康国宾市值是11.56亿美元。这是一个比较保守的价格，用俗话说，给的不算高。

张黎刚或许也是大意了，认为除了他自己，没人会对爱康国宾感兴趣。没想到的是，并未在国内资本市场融到钱的美年健康出手了，而且很大方，报出的私有化价格是每份存托凭证22美元，此后又两次提价，提到了25美元。

两家都想买，价高者得，张黎刚一下就被打蒙了，一分钱憋死英雄汉。他在俞熔宣布竞购的当天爱康就发出一封公开信，称“反对恶意竞争、反对一切试图影响爱康发展、扰乱市场秩序的不正当竞争”。

那句著名的话也出自此处：“如果一个二星级宾馆接管一个四星级宾馆，对整个行业都是灾难，因为会拉低服务的标准。

可以看出，面对已经今非昔比的美年健康，张黎刚依然没有放下自己的骄傲。

光骄傲没有用，最关键的是筹钱。2016年1月，张黎刚终于找到了大金主：马云。阿里巴巴和中国人寿等与张黎刚原来请来的财团签署了新的联盟协议，组成新财团。有了马云撑腰，张黎刚顿时有了底气，应了当年那句网络名言：你再有钱反正都没我有钱。

但和慈铭IPO时一样，资本是无情的。由于俞熔的抬价，张黎刚付出了极高的成本拿下了爱康国宾。2019年1月苏宁易购披露的信息显示，为了私有化爱康国宾，马云方面出资11.4亿美元，张黎刚方面出3.6亿美元，大大超出了此前的估值。

现在的爱康国宾，张黎刚和何伯权各持有49%的股份，阿里系只占2%。为了拿回控制权，张黎刚力邀那个擅长“功守道”的帮手，想必花了不少钱。

触到心中痛处

距离爱康国宾逃过“恶意收购”还不到2年，美年健康又借国信证券之手，来触碰张黎刚心中最痛的那部分，爱康国宾对国信证券毫不手软、直接举报也就情有可原了。

这一刻，张黎刚谁的面子都不给。哪怕阿里系在2019年末已经实际控制美年健康。

在国信证券的研报里，有一句话是说对的：“今年尤其是上半年是所有连锁医疗业态的重大冲击之年”。爱康国宾显然也在此列。

抛开疫情的因素，民营体检行业并未像当初设想的那样，逐步蚕食公立医院的体检份额、实现高速增长。

以业内发展最快的美年健康为例，2014年美年健康全年服务人次为528万，2017年达到2160万，2019年增加到2602万，看似增长很快。然而2014年时，美年健康只有109家门店，而2019年时，参股店+直营店的数量已经达到703家。相对来说，店均客流量是在一路下滑的。

俞熔在2011年时提出的“三五年内民营体检市场份额达到20%”的设想，一直没能实现。美年恨不得将触角伸到了县域，也没能多搅出一些的浪花，只能转而追求高客单价的检查项目。这正是民营体检行业走入瓶颈的标志。

正如有的消费者所说：“在体检机构查出疑似有问题，还得到医院去复查。不如直接去医院做体检了。”

在第三方影像中心、检验中心无法得到公立医院体系认可的背景下，民营体检的地位只会越来越尴尬。而要让公立医院全面认可第三方医学中心，前提是公立医院放弃检查费这一大块收入。可这怎么可能？

民营体检的高增长时代已经过去，进入一个平台期，今后恐怕谁都无法无限做大。新竞争格局下如何生存，这才是爱康和美年所要思考的。

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原标题：《一份研报背后的体检江湖》

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